汽车行业2024年报、2025年一季报总结：整车盈利修复略好于供应链，商用车全年值得期待.docx

投资案件

结论和投资分析意见

看好后续科技成长，包括小米（Yu7发布），华为车（尊界上市在即，江淮关注度提升），小马智行（Robotaxi新车发布带来盈利改善），小鹏、零跑、吉利等。零部件包括拓普、三花、福达、冠盛均有不俗表现。一季报发布完毕，整体营收符合预期的情况下，供应链盈利能力略有压力。但我们也相信毛利率端的冲击边际趋缓，技术降本将是下一轮竞争优势的主要来源。看机会在：1、汽车智能化和机器人由0到10的估值弹性，建议关注优势企业小鹏、吉利、比亚迪、赛力斯、江淮、拓普、三花、敏实、福达等；2、央企改革也将反复发酵，建议关注东风集团股份、上汽集团、长安汽车等。

原因与逻辑

整车方面：“以旧换新”政策衔接顺利，且地方政府额外出台政策刺激，带动了25Q1乘用车销量增长亮眼。在此背景下，整车业绩表现出现分化，其中，比亚迪、赛力斯业绩增长明显，上汽、长安合资下滑边际弱化后表现稳定，而新势力中小鹏、零跑有明显经营改善。新能源已经成为当前车企表现的主要α。而展望后续，自从Q1比亚迪“智能平权”开启后，接棒新能源成为下一个主要的α来源。

零部件方面：整车降价确实反映在单季度毛利率变化上，但领头企业马太效应

（收入增长、利润率稳定性）愈发凸显，我们分析主要原因：1、客户结构更加多元化，可以抵御单一客户销量扰动、或者价格压力，从而带来营收利润稳定性；2、全球化进展迅速，已经加速全球化布局，并且海外收入开始贡献增量；3、随着从本土走向全球的过程，公司对精益管理、内部效率的综合要求变高，因而在优秀的内控体制下表现出更稳定的费用率和毛利率，从而抵抗外界因材料、关税、海运等各方因素带来的扰动。

有别于大众的认识

市场担心24年末冲量对25Q1行业整体需求的透支问题。实际上2025Q1汽车销量747万辆，同比+11.2%，其中乘用车销量642万辆，同比+12.9%；商用车销量105万辆，同比+1.8%。随着乘用车以旧换新政策衔接顺利，从Q1整体数据看，销量同比仍然有明显提升，终端需求和出口均有提升，打消市场担忧。2025Q1行业营收/净利润分别同比上涨5.8%/11.3%。同时随着后续客车新能源补贴、货车报废更新的范围扩大，后续商用车景气度回升值得期待。

请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明市场担心美国加征关税对于汽零板块的冲击。我们认为，一方面汽零领头企业经过前几年出海，已经实现了全球化布局，受加征关税影响的出口业务敞口有所降低；另一方面，中国汽零经过近几年新能源时代的发展，已经在技术、成本、管理效率、配合度方面较海外供应商形成优势，产业链地位存在稀缺性，因此大比例关税等成本的提升可以顺利转嫁给下游主机厂客户，影响相对有限。

请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明

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目录

1．25Q1行业景气度较强，业绩表现出现分化 6

基本面：政策刺激效果明显，打消前期透支担忧 7

乘用车：以旧换新政策衔接顺畅，车企之间表现分化 8

零部件：下游年降+贸易壁垒，进一步强化马太效应 11

新能源：销量持续增长，业绩增势亮眼 15

客车：需求基本稳定，业绩继续增长 16

货车：运价低迷叠加政策观望，板块表现处于低位 17

投资分析意见 20

风险提示 21

图表目录

图1：50亿市值公司24年报次日上涨占45% 6

图2：50亿市值公司25一季报次日上涨占48% 6

图3：24Q4/25Q1汽车销量同比+9.8%/+11.2% 7

图4：24Q4/25Q1行业营收、净利润同比提升 7

图5：乘用车销量及同比增速（万辆，%） 8

图6：乘用车分月度销量及同比增速（万辆，%） 8

图7：乘用车板块营收及同比增速（亿元，%） 8

图8：乘用车板块净利润及同比增速（亿元，%） 8

图9：乘用车板块盈利能力情况（%） 9

图10：乘用车板块费用率情况（%） 9

图11：乘用车板块经营性现金流情况（亿元） 10

图12：乘用车板块投资性现金流情况（亿元） 10

图13：汽车产量及同比增速（万辆，%） 11

图14：汽车分月度产量及同比增速（万辆，%） 11

图15：零部件板块营收及同比（亿元，%） 11

图16：零部件板块净利润及同比（亿元，%） 11

图17：零部件板块盈利能力情况（%） 13

图18：零部件板块费用率情况（%） 13

图19：零部件板块经营性现金流情况（亿元） 13

图20：零部件板块投资性现金流情况（亿元） 13

图21：新能源车销量及同比增速（万辆，%） 15

图22：新