有色行业深度：金价回调后的风险和机遇.docx

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TOC\o1-2\h\z\u以史为鉴，美国百年贸易政策回顾 5

短期视角——坐看云起时 9

避险情绪退潮，后续仍存反复可能 9

预期与现实博弈，美联储降息动力不足 14

多方情绪有所退潮，下行空间预期相对有限 18

中长期视角——不畏浮云遮望眼 19

美债困局难解，避险地位弱化将为黄金带来长线投资机遇 19

关税政策动摇美元根基，央行增配黄金拉动价格上行 23

特朗普施政风格放大资本市场波动，黄金有望承接更多安全资金关注 27

投资建议 29

风险提示 30

图表目录

图1 美国百年贸易政策及关税税率变迁（%） 5

图2 美国收紧贸易政策时段GDP数据表现（十亿美元） 7

图3 美国收紧贸易政策时段对外经贸数据表现（百万美元、百亿美元） 8

图4 80年代黄金市场价格表现（美元/盎司、%） 9

图5 特朗普第一任期内黄金市场价格表现（美元/盎司、%） 9

图6 2025年金价走势回顾（美元/盎司、元/克） 10

图7 4月22日之后，美国经济不确定性明显减弱 11

图8 全球金融压力得到阶段性释放 11

图9 2025年黄金市场主要由避险需求所主导（美元/盎司） 12

图10 2月起，黄金价格走势与投机性资金持仓规模背离（张、美元/盎司） 12

图11 COMEX黄金库存于4月见顶（美元/盎司、金衡盎司） 12

图12 黄金期现价差于4月转负（美元/盎司） 12

图13 美国进行首轮关税谈判所聚焦的经济体 13

图14 首轮关税谈判聚焦的五大经济体对美商品贸易差额情况（百万美元） 13

图15 美国贸易政策制定逻辑 14

图16 美国的经济地理格局 14

图17 2017年-2019年中美贸易争端时间线 14

图18 关税政策出台后，投资信心下滑明显 15

图19 消费者信心同步滑落 15

图20 美国国内通胀预期快速上行（%） 15

图21 长期通胀预期同步抬升（%） 15

图22 美国CPI和核心CPI数据走势（%） 16

图23 美国PPI和核心PPI数据走势（%） 16

图24 美国PMI数据走势 16

图25 美国非农就业数据及失业率变化情况（千人、%） 16

图26 2025年美国抢进口现象显著（百万美元） 17

图27 2025年原油价格持续下行（美元/桶） 17

图28 美联储降息动力不足限制金价短期上行的想象空间（%、美元/盎司） 18

图29 黄金ETF规模缩减（金衡万盎司、美元/盎司） 19

图30 海外黄金投机性多方资金持仓比重下行（%、张） 19

图31 国内黄金期货公司净买单规模与金价波动情况（美元/盎司、手） 19

图32 2月起，黄金价格走势与投机性资金持仓规模背离（张、美元/盎司） 19

图33 美国国债规模持续扩张（十亿美元、%） 20

图34 财政赤字率上行，政府债务压力沉重（十亿美元、%） 20

图35 关税在美国财政收入中所占比重极为有限（十亿美元） 21

图36 霍氏法案并未阻止美国贸易顺差收窄趋势（百万美元） 21

图37 里根时代美国贸易逆差持续扩大（百亿美元） 21

图38 特朗普关税政策1.0同样并未阻止美国贸易逆差创造历史新高（百亿美元） 21

图39 美国财政支出规模依旧处在历史高位（十亿美元、%） 22

图40 2024年美国财政支出结构 22

图41 2025年外国投资者持有美国国债结构 23

图42 近年来，中日两国同时减持所持有美债规模（十亿美元） 23

图43 美国赤字率提高助推黄金价格上行（美元/盎司、%） 23

图44 金价与美债实际利率负相关性预计减弱（美元/盎司、%） 23

图45 通过金融账户顺差填补经常账户逆差，美国实现了国际收支体系的平衡（万亿美

元） 24

图46 2025年美元指数持续阴跌（美元/盎司） 25

图47 2022年后，全球央行购金热情高涨 26

图48 2025年中国央行再度开启新一轮购金周期（吨） 27

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图49 2012年至今中国央行购金时点分布（吨、美元/盎司） 27

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请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图50 特朗普政策的不确定性引发2025年金融市场巨震（美元/盎司） 28

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图51 地缘政治风险事件的爆发通常助推金价上行（美元/盎司） 29

表1 美国关键贸易政策及经贸重要事件