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跨季扰动可控，久期行情渐显 3
除了拉久期，还有哪些票息可以挖掘？ 4
城投债 5
金融债 7
产业债 8
跨季扰动可控，久期行情渐显
银行理财规模呈现明显的季末回落、季初回升特征，这与银行季末考核压力密切相关，同时对信用利差产生一定扰动。季末时，理财产品需将部分资产回表以满足存款等监管指标，导致理财规模下降，信用债配置需求阶段性
减弱，可能引发短期抛售压力。我们观察历史季末理财规模变化和信用利差走势可以发现，季末两周的信用利差上行概率较大，跨季后伴随理财配置力量回升，信用债配置需求明显增加，带动信用利差有所压降。目前已临近6月后半段，季末回表是确定性趋势，短期可能对信用债市场产生一定扰动，但考虑到目前信用债供需结构仍有支撑、资金面宽松预期，整体信用债回调压力或较小。
图1：理财规模季节性特征明显 图2：理财规模与信用利差呈现负相关关系
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理财规模月度增量（亿元）
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2024年 2025年 理财存续规模总计（亿元，右轴）
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Wind，国泰海通证券研究，截止2025
Wind，国泰海通证券研究，截止2025年5月31日
Wind，国泰海通证券研究，截止2025年6月8日
我们从今年以来理财对各类债券的配置情况来看，二季度信用债净买入规模并不突出，或与平滑估值整改有关。4月、5月理财对信用债净买入规模分别为511亿元和401亿元，为近四年同期最低，同比下滑29.4%和39.3%；
与此相反的，银行理财在二季度大规模买入存单类产品，尤其5月净买入规模均达2615亿元，同比增长68.2%。这一变化或与银行理财估值整改、稳净值压力有关，传导到机构行为上，表现为理财对持仓流动性更加看重，信用债择券相对审慎，尤其在非金融信用债供给受限的情况下，银行理财或更偏向通过增配同业存单等规模放量且流动性更好的品种来应对市场波动。对应到跨季回表阶段，即使回表规模超季节性，信用债短期抛售压力也会较为可控。
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Wind，国泰海通证券研究，数据截止2025年6月8日
图4：今年理财对信用债买入量相比往年偏弱（亿元） 图5：二季度理财对存单买入力度较大（亿元）
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Wind，国泰海通证券研究，截止2025
Wind，国泰海通证券研究，截止2025年5月31日
Wind，国泰海通证券研究，截止2025年5月31日
另外考虑到供给端，今年5月广义信用债供给规模高于往年，我们认为6月发行环比增速或弱于预期。5月广义信用债供给规模1.46万亿元，同比上升27.4%。一方面，银行二永债4月下旬开始发行进度陡然加快，5月发
行规模接近3000亿；另一方面，科创债新政推出，5月科创债迎来一波集中放量，发行超3600亿元，创2022年以来最高单月发行规模。在今年5月相对高基数供给的背景下，6月信用债发行环比增速或弱于往年，整体信用债供给上量带来的市场冲击有限。
图6：信用债发行月度走势（亿元） 图7：科创债5月放量明显（亿元）
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