全文可编辑-2025年环保行业投资策略分析报告：环保攻守，股息增长.pptVIP

投资评级：看好（维持）证券研究报告|行业专题报告环保2025年8月1日环保攻守道：股息为盾，增长为矛----2025年环保行业中期策略

主要内容1.高股息：行业迎来现金流拐点，市政环保类公司股息价值凸显2.成长性：垃圾焚烧发电内生增长韧性足，水务资产成长性较弱3.重点标的推荐2

1.1红利资产再审视：高股息资产不等于红利资产?近两年市场进入弱现实与强预期的博弈阶段，市场给予盈利稳定性和可预期性更高的权重，低波红利资产跑出超额收益?2025年以来红利资产出现明显分化，以银行、市政环保为代表的低波红利资产跑出显著超额收益，而过去被市场熟知的高股息资产（煤炭、石油等）涨幅有限，我们认为其是多方作用的结果：?宏观利率下行+资产荒+外部不确定性提升背景下，银行、公用事业等资产以5%左右的股息率成为险资等长期资金的“压舱石”?市场整体对盈利前景的预期发生调整，资金向确定性更强的方向倾斜，在弱现实与强预期的博弈阶段，红利资产具备“抗跌性”历年全体A股wind一致预期盈利预测以及当年实际业绩情况（逐季对当年利润的预测，亿元）历年全体A股实际业绩较年初预期的比例80000700006000050000400003000020000100000100%95%90%85%80%75%70%2022年之后，只要业绩不低于预期，就算超预期。这或是红利资产跑出超额收益的根本原因所在时点对当年全体A股净利润预测的wind一致预期实际A股归母净利润（可比口径)3资料：wind，华源证券研究所资料：wind，华源证券研究所

1.2市政环保资产遵循固定收益率原则调价顺畅保障项目盈利稳定?市政环保资产遵循固定收益率原则，调价顺畅，盈利稳定性较高?垃圾焚烧项目：固定收益率定价原则保障调价机制，资产盈利稳定。垃圾焚烧发电项目多以政府约定的回报率为基础执行调价条款，约定回报率基本为8%-10%，且特许经营协议中明确约定垃圾处理服务费的基准值、调整公式和调整条件，保障项目调价顺畅?供水价格由政府制定，政府依照“准许成本+合理收益”原则制定水价，明确三年调一次水价，2021年10月，国家发展改革委、住房城乡建设部修订印发了新版《城镇供水价格管理办法》和《城镇供水定价成本监审办法》明确：?按照“准许成本+合理收益”的方法核定城镇供水价格。先核定供水企业供水业务的准许收入，再以准许收入为基础分类核定用户用水价格，在供水水量不达设计水量的65%时，对核定价格打折；同时要求三年调一次水价?污水处理单价按照合理成本+法定税费+合理利润的方式每3年核定一次，合理利润一般为8%-10%南京市市级污水处理付费成本核定办法表：伟明环保历次垃圾处理费调整（单位：元/吨）初始价调价后89.3调价幅度14元/吨18%75.43东庄项目永强项目2016年6月14日前2016年6月14日至今117.2652018年10月15日前47.852元/吨80%2018年10月15日至今58.2710元/吨22%界首项目2019年2月-2021年2月1日502021年2月2日至今7626元/吨52%东阳项目一期磐安项目2021年6月-2022年12月9日81.12022年12月10日至今101.3820元/吨25%2022年7月-2023年5月5日2023年5月6日至今每日300吨以内101元/吨,超300吨部分80元/吨90.910元/吨闽清项目2022年7月-2023年2月2023年3月至今11%4资料：南京市财政局，华源证券研究所资料：伟明环保公司公告，华源证券研究所

1.3行业资本开支持续收缩自由现金流迎来转正?行业资本开支持续减少，自由现金流和分红率均有提升?当前固废、水务行业均已经进入存量运营期，行业资本开支持续减少，企业自由现金流陆续转正?2024年主要固废、水务企业的分红率均稳中有升，以绿色动力、瀚蓝环境、伟明环保、玉禾田为代表的企业每股分红大幅提升?对比来看，水务行业进入成熟期时间更早，行业平均分红率已经维持50%左右，未来提升空间有限；而垃圾焚烧行业正处于自由现金流转正阶段，其分红率存在提升可能2020-2024年典型垃圾焚烧、市政水务企业2020-2024年典型垃圾焚烧、市政历年中标生活垃圾焚烧项目情况平均自由现金流变化（单位：亿元）水务企业分红率变化资料：E20水网固废网，华源证券研究所资料：wind，华源证券研究所资料：wind，华源证券研究所5

1.4分红意愿持续提升2024年分红率/绝对分红额稳中有升表：主要环保公司2024年年报和2025年一季报盈利表现和分红情况（单位：亿元、元/股）25Q1归母净24Q1归母净利板块公司简称24A归母净利润23A归母净利润yoyyoy24A股利支付率23A股利支付率yoy24A每股分红23A每股分红