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并购重组：概况介绍、投行定位、股份支付、股份锁定

一、并购重组：科普性介绍

并购重组并不是特别严格的法律概，并购重组是指公司非经

营性的股权变动和资产变动，跟经营相关的交易通常不视为并购

重组。比如你收购某个公司的股权视为并购重组，但是房地产公

司因为经营去拍卖土地，虽然交易额可能非常巨大，但也不算并

购重组。比如说你兼并其他破产企业的机器设备，这个算资产并

购，但是从供应商手里买设备这算采购。

同样是上市公司并购，具体有几类呢？并购重组都是股权和资

产的变动，都受上市公司重大资产重组管理办法约束。其实，并

购重组表现形式也略微有差别，背后的驱动力更是大有不同，很

长时间无论是监管还是市场对并购重组均有不同的分类，希望能

够给予科学的区分，这样无论从监管还是业务实践对并购重组认

识能够更进一步。华泰联合在2008年首次提出了并购重组的三种

分类，即借壳上市、整体上市和产业并购，到目前为止应该是被

接受程度最高的分类，尽管这种分类也并非最为科学与严谨。

一（）借壳上市

借壳上市是以取得上市公司控制权和进行资产注入进而改变上

市公司主营业务的操作形式。借壳上市有几个特点，首先是借壳

上市系股东推动的而上市公司是被收购的对象；其次，借壳上市

操作目的是为了获取上市资格，而并不太关注原有上市公司业务,

若关注也仅仅局限在净壳剥离难度方面；再次，借壳属于关联交

易其大股东与小股东的利益取向不同，即大股东本能的有对注入

资产高估而挤占中小股东权益的商业利益驱动。

1、借壳上市是成本较高的操作

相对比IPO而言，借壳上市是成本更高的上市方式。借壳上市

跟IP0都能够实现上市，但IP0是获取融资资格行政许可行为，

而借壳上市通过交易方式来实现，即控制权的取得和资产注入来

实现。二者最核心的区别是在于IP0发行对公司股东是有对价的

摊薄，即能够按照较高的发股价格实现融资，这对公司及全体股

东是非常有好处的。但借壳上市发股后原上市公司的股东持股还

继续保留，要分享借壳上市的资产的权益。说简单点是借壳上市

需要给上市公司原有的股东一定的权益让度，所以借壳上市是

没有对价的摊薄。IP0原来全体股东百分之百，上市之后变90%了，

我可能拿回来几十亿的现金。但是借壳上市股东持股百分之百，

借壳后变成60%,那40%是送给别人的。借壳上市也可能会配套融

资，但配套融资会在资产交易的基础上进行有对价的摊薄，获得

融资是以股比进一步被稀释为代价的。所以说借壳上市是成本非

常高的交易行为。

2、等同IP0标准，知易行难

从审批难度而言，借壳上市实际要求跟IP0还是有所区别的，

首先在规范性上目前监管的理念是要等同于IP0,但事实上操作借

壳上市企业规范性的要求还是要略低于IP0。为什么这么说呢？对

于中国企业IP0审核是否通过，重点并不是你是否符合发行条件,

因为首发管理办法发行条件是基本条件，而很多IP0企业最终被

否决可能缘于细枝末节的东西并没有达到监管的要求。但是对于

借壳上市而言符合首发管理办法即可。

为什么标准会有所不同呢，主要还是因为本身借壳上市成本非

常之高，如果完全条件等同很多企业是不会采用借壳上市的方式。

更重要的是借壳上市不但是上市，同时又涉及到对现有公司的挽

救与改造，即借壳上市系通过交易方式来实现，事关上市公司千

万公众股东甚至地方政府的切身利益。某单IPO被否决的后果就

是该企业没有实现上市融资，少了几个身价过亿的富翁而已，但

借壳上市否决牵扯到利益主体就会复杂很多。比如借壳上市信息

披露估价大涨会另股民受益，二级市场股价会透支借壳对上市公

司基本面改变的预期。若借壳被否决则意味着股价会被打回原形,

千千万万股民的利益怎么办。还有借壳失败可能导致上市公司退

市，关系到地方政府的利益和地方金融环境甚至是稳定等因素。

所以借壳本身也是在现有制度下经过博弈形成的巨大的利益共

赢，故此借壳上市每个案例并非足够完美，但还是保持较高的审

核通过率。

3、借壳业盈利要求高，土豪的游戏

尽管借壳上市对