新金融理论与事实.pptVIP

五、外汇市场（7）从表5可以看出，R2的值很小。但是利差与d/p和期限差价一样，是一个缓慢变动的预测变量，所以R2会随着时间的延长而增大。BekaertandHodrick(1992)发现，R2在6个月的时间长度时会增加到30-40%，然后又开始下降。但是由于R2不等于100%，因此这种预测同样是有风险的。这个事实说明，高利率的货币在半年内通常反而会升值，半年之后则会倾向于贬值，从而使利差和汇率的关系在长期中恢复正常。五、外汇市场（8）由此我们也可以推断长期利率之差可以较好地解释长期的汇率波动。MeredithandChinn?(1998)的研究结果证实了这种观点，如表5第六行所示。十年期国债的利差较准确地预测了十年的汇率变动。六、共同基金（1）传统金融理论认为，经过风险（贝塔系数）调整后，专业经理人的投资业绩无法超过指数和被动投资组合。六、共同基金（2）从Jensen（1969）开始，大量的实证分析发现，积极管理的基金表现都不如市场指数。其中较有代表性的是Carhart(1997)的研究。他在研究基金表现时剔除了幸存者偏差（SurvivorBias）。由于表现差劲的基金会被市场淘汰，因此只考察任何时点上幸存的基金会高估基金的整体表现，这就是幸存者偏差问题。Carhart运用美国1962-1996年的数据进行了研究，结果发现，基金总体表现每年比证券市场线（即由无风险利率和市场组合连成的直线）差1.23%。Carhart还发现，各基金表现差异巨大，与各股票的表现差异类似，这说明大多数基金并没有很好地进行分散投资，而是大多在赌某种策略。六、共同基金（3）这个事实是令人惊讶的，因为几乎任何领域的专业人士的表现都比业余好。人们通常认为一个经过训练、有经验、整天收集和分析有关市场和股票信息的专业人士会做的比市场平均水平好。即使由于进入该行业很容易，因此基金平均并不比市场表现好，但总应该有一些明星年复一年地战胜市场，就象好的球队经常获得冠军一样。六、共同基金（4）由于我们已知股市中存在价值股效应、小公司效应和可预测性，因此基金的业绩聚集在证券市场线周围是相当奇怪的。因为所有这些都说明存在一种简单的、机械的策略可以获得比市场指数更高的超额收益/风险比率。FamaandFrench(1993)的研究结果表明，HML组合可以获得两倍于市场的夏普比率。可是即使是打着价值策略旗号的基金，其表现也是围绕着证券市场线。例如，Lakonishok,Shleifer,andVishny(1992)发现，价值基金跟其它基金一样，其表现平均比SP500差一个百分点。六、共同基金（5）唯一可以解释这种奇怪现象的答案是基金经理并不知道这些新的事实，因此尽管有些基金打的是价值型基金的广告，但实际上并未真正遵循价值型投资策略。Carhart(1997)和Lakonishok,Shleifer,andVishny(1992)的研究都发现这些基金都未遵循价值型投资策略。有趣的是，近10年来价值型和小公司型基金的数量增长很快。1990年以前，遵循小公司型策略的基金只占14%，遵循价值型策略的基金占12%，而到1996年，这两个比例分别上升到22%和23%。六、共同基金（6）知道了基金总体表现不佳后，我们还想知道好基金的表现是否良好。在检验时，我们必须把运气与技巧区别开来。要将运气和技巧区别开来的唯一办法是根据一些事前可观察的特征将基金进行分组，然后考察各组的平均表现。当然，有技巧的基金应该是在过去表现良好的基金，而且在将来应该继续表现良好。因此，如果在挑选股票方面存在技巧的话，我们应该能够看到基金表现的持续性。然而整整一代经济金融学家的实证分析都未找到基金表现持续性的证据。六、共同基金（7）然而，近年来，越来越多的实证研究发现，基金收益具有持续性。由于这种持续性可以被解释为在挑选股票方面存在持续性技巧的证据，因此受到了极大关注。Carhart(1997)运用美国1962-1996年的数据进行实证分析发现，由在上年表现最好的前1/30基金构成的基金组合比由在上年表现最差的后1/30（即第30/30部分）基金构成的基金组合平均表现每月好一个百分点（如表6所示）。这跟股票的惯性效应差不多，这说明基金表现存在持续性。（三）规模和价值因素（1）Fama和French(1996)所提出的规模、账面价值与市值比是最为流行的两个额外风险因素。账面价值与市值比较高的股票被称为价值股，而账面价值与市值比较低的股票则被称为增长股。Fama和French发现，小股票和价值股的平均收益率都较高，而大股票和增长股的平均收益率都较低，即使经过贝塔系数调整后也是如此（Fama和French，1993）。（三）规模和价值因素（2）为了解