2026年宏观十问：宏观：短期答案？在长期.pptxVIP

宏观:短期答案?在长期!

2026年宏观十问

2025年12月3日

摘要：内外各有一条主线

内部结构转型，外部秩序重构

l站在岁末年初，市场对2026年的宏观经济存在诸多的问题和分歧：出口韧性能否持续、通胀水平能否回升、地产能否止跌回稳、经济政策何时加码、慢牛能走多远……

l这些问题更多聚焦于短期，但短期问题的答案通常隐藏在长期的趋势中，在更加强调保持战略定力的情况下更是如此。

l当今的世界，正处在剧烈变革的过程中，正所谓“百年未有之大变局”，内部的结构转型和外部的秩序重构是两条最重要的宏观主线。

l内部的结构转型主线，意味着经济和政策都会是连贯的，向上和向下的空间或有限，逆周期政策负责兜底，政策重心仍然落在转型和改革上，见效慢但治本，并不会因为年份的更迭而发生改变。

l外部的秩序重构主线，意味着主要经济体都需要统筹“发展”和“安全”，对安全的“焦虑”在增加，意味着更多的冗余度——产业链要有冗余、科技要有冗余、产能要有冗余度、消耗要有冗余度……

2

摘要：国内基本面平稳，底线风险是逆周期政策的“阀门”

国内重点博弈“风险”

l地产对经济影响的“L形”拐点预计逐渐形成。

l制造业的转型尚未过半，企业的资本开支意愿仍然偏低；出海和反内卷是把双刃剑，加大经济的压力，但促进了库存周期重启和A股流动性充裕。

l消费会持续地分化：商品和服务分化、消费降级和消费升级并存、中年人消费和年轻人消费分化。

l关税可能会进一步下降，出口可能会超预期。

l通胀温和回升：猪周期有望回归，商品消费可能拖累核心CPI；反内卷和输入性通胀背景下，PPI同比有望回正。

l经济基本面平稳，决定了政策力度需要视风险暴露程度来决定。

l重大关注无非四个：地方财政现金流；就业；金融系统；房地产。

l房价是明年国内宏观最重要的变量。

3

摘要：海外需求和资本开支共振上行，降关税可能是必要选项

海外重点博弈“机会”

l中美脱钩断链、互有“安全焦虑”，全球产业链重构。

l美国正在进入新一轮货币宽松+财政宽的周期。

l美元从高利率走向低利率，新兴市场国家资本开支需求有望集中释放。

l若俄乌冲突平息，明年欧洲的重心将从战争转向经济建设。

l美联储降息的最大阻碍是居民通胀，但美国经济越来越依赖AI投资，AI投资越来越依赖债务融资，要求美债利率必须下降。

l能够同时平衡通胀和降息的，只有继续对特定商品的关税进行减免。

4

摘要：宏观线索下的资产配置

与国内经济弱相关，与海外经济强相关

l明年上半年，A股流动性或将再次充裕。

l科技竞赛+流动性充裕——科技成长。

l产业链重构——装备制造、出海企业、工业资源品（有色）。

l外需复苏——出口高依赖行业（化工）。

5

中国经济：既有周期性问题，也有结构性问题

人口红利的丧失逐渐削弱、逆转了旧的经济循环，是房地产出现调整的根本原因

l中国经济过去20多年高速增长的源头，是人口红利的资源禀赋和改革开放叠加“入世”的制度优势。

l中国经济过去的循环，始于资源禀赋和制度优势，体现在工业化、外向化和城镇化的不断发展，房地产是经济的结果而非原因。

l经济旧循环的拐点出现在2013-2015年，这也是中国经济转型的起点，中国经济在这一时期遭遇了21世纪以来首次内生性的冲击。

10.5

10.0

9.5

9.0

8.5

8.0

7.5

7.0

中国:人口数:15-64岁（亿人）

——中国:占全球:出口金额:商品贸易:比重（%，右）

2020

2015

16

14

12

10

8

6

4

2

0

中国劳动人口与城镇化斜率的拐点同时出现

——中国:人口数:15-64岁（亿人）——中国:城镇化率:增幅（pct，右）

2015

1987

1989

1991

1992

1994

1996

1997

1999

2001

2002

2004

2006

2007

2009

2011

2012

2014

2016

2017

2019

202