全文可编辑内容-汽车行业市场前景及投资研究报告：整车Robotaxi，估值重塑.pptxVIP

证券研究报告汽车2025年07月31日汽车行业专题报告：整车参与Robotaxi布局，有望迎来估值重塑评级：推荐(维持)

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摘要uRobotaxi商业化加速，L4与L2差异明显：Robotaxi是L4/L5辅助驾驶核心应用场景，随着特斯拉Robotaxi于2025年6月入局，跨越式及渐进式两种技术路径均已开启L4商业化。Robotaxi运营商、车企及平台等多方布局Robotaxi，全球市场2035年则有望突破万亿。相比L2，1）L4付费机制清晰，乘客为出行服务买单；2）L2与L4在责任划分上有明确区分，L4技术要求更加严苛，算法、硬件、法规要求更高；3）RoboX无人车在推动全社会交通/物流降本等方面优势显著，潜在应用市场空间广阔。u从特斯拉和Waymo看Robotaxi生态、技术之争：生态方面，特斯拉集整车制造、技术服务及运营为一体，自建生态；以Waymo为代表的Robotaxi技术方往往通过与OEM、运营商合作共建生态推动Robotaxi运营。技术维度，看好两者中期并行高速发展。u复盘2020年辅助驾驶重估复盘，软件付费逻辑证伪：2020年整车经历了辅助驾驶带来的首轮价值重估，此前，整车估值主要围绕着产品周期的预期波动，集中在10-15XPE。2020年基于软件付费的逻辑打开整车远期商业模式，也带动了整车向高PS的重估。由于商业模式等因素，车主为辅助驾驶付费意愿较低，进入2025年，整车辅助驾驶平权时代到来，软件付费逻辑证伪，整车估值依然基于造车业务的PE定价。u整车如何参与Robotaxi，对估值有怎样的影响：整车辅助驾驶水平、资本及定位各异，有望以不同方式参与Robotaxi。1）效仿特斯拉，辅助驾驶头部公司有望独立入局运营，Robotaxi业务具备较高的ROE及稳健的利润贡献，有望给车企带来增量利润及推高PB估值；2）辅助驾驶领先车企同样可将L4技术授权给运营商，成为SaaS企业，拥有较高PS；3）其余整车可以通过合作运营+代工形式参与，合作Robotaxi技术服务商拓展业务边界。u投资建议：特斯拉从0到1，全球Robotaxi规模化加速，建议关注Robotaxi龙头、头部智能化整车：Robotaxi：小马智行、文远知行；整车：理想汽车、小鹏汽车、吉利汽车等。RoboX受益标的：锦江在线、开勒股份、交运股份、云内动力、耐世特、玉禾田、宇通重工、德邦股份、经纬恒润-W、中邮科技。鉴于特斯拉已入局，全球Robotaxi规模化加速，维持Robotaxi行业“推荐”评级。u风险提示：Robotaxi发展不及预期、重点关注公司业绩不及预期、智能化法规不及预期、车企智能化进展不及预期、网约车运营价格战超预期、成本下降不及预期3

一、Robotaxi商业化加速，L4显著区别于L24

1.1L4显著区分于L2：商业模式、技术路径、应用场景uL4与L2在商业模式、技术路径及应用场景等方面差异明显，导致了市场空间的巨大分化。uL4付费机制清晰，商业模式显著区分L2。L2阶段，整车及L2付费方均为车主，车主为更好驾驶体验买单。L4阶段，整车及L4付费方多元（运营商、租车公司、平台、用户），购买者看重运营利润；使用者看重更低成本及更好体验，商业模式及付费机制更加清晰。uL4技术要求更加严苛，对算法及硬件要求极高。L2于L4在责任划分上有明确区分，因此L4对Robotaxi技术商的冗余度、算法等能力要求较高。Waymo、小马等对高精地图有一定依赖，并且算法能力及硬件冗余度也较高。uRobotaxi衍生到RoboX，无人车在推动全社会交通/物流降本等方面优势显著。5

1.1Robotaxi是L4/L5辅助驾驶核心应用场景uL3技术突破为Robotaxi提供技术基础。辅助驾驶技术路线分为渐进式和跨越式，随着特斯拉Robotaxi入局，两种技术路径均已开启L4商业化。uRobotaxi替代人类司机，为L4/L5辅助驾驶核心应用场景。Robotaxi是一种无需人类司机操作、