【华西-2025研报】资产配置日报：前高的考验.pdfVIP

证券研究报告|宏观点评报告

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2025年12月30日

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资产配置日报：前高的考验

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12月29日，时间距离跨年仅剩三个交易日，但市场并不平静。股市表现先强后弱，多数股指全天走出倒V

型行情，债市全天大幅调整，部分中长久期品种收益率上行幅度高达3-5bp。

权益市场缩量下跌。万得全A下跌0.29%，全天成交额2.16万亿元，较上周五（12月26日）缩量234亿

元。港股方面，恒生指数下跌0.71%，恒生科技下跌0.30%。南向资金净流出34.14亿港元，其中招商银行净流

入9.71亿港元，而中国移动、阿里巴巴分别净流出14.50亿港元和10.24亿港元。

盘中再现冲高回落，资金在指数前高附近激烈博弈。近两个交易日行情均出现盘中大幅回落的情况，原因来

看，万得全A已涨至10月和11月前高附近，此处的亏损筹码已基本扭亏，或许更倾向于兑现。事实上，前高附

近资金态度难免出现分歧，而指数距离确认趋势，仅有咫尺之遥。若指数强势上涨突破前高，意味着兑现筹码基

本消耗，做多资金取得定价权，则基本确认趋势。

隐含波动率处于低位，本轮上涨有潜力走得更持久。在上涨行情中，隐含波动率能够反映市场的投机热情。

若隐含波动率继续维持低位，意味着市场投机热情相对不高，上涨行情更为稳健，例如2025年7月；而若隐含波

动率大幅上升，意味着大量短线投机的资金涌入市场，行情可能快速上涨，同时面临调整的可能，例如2025年8

月中下旬。当前来看，沪300ETFIV指数处于924行情以来25%分位数，显示出市场对本轮上涨的态度仍然较为

理性。

资金态度较为乐观。截至12月26日，融资余额12月累计增加700亿元，与11月态度不明的状态明显不

同。从行业来看，杠杆资金大幅流入电子、通信、电力设备、军工、机械和有色，而流出计算机、石油石化和传

媒。同时，股票型ETF12月净流入880亿元，其中宽基ETF净流入1100亿元，同样表达出对指数行情持较为乐

观的态度。

港股市场情绪相对较弱。南向资金净流出34亿元，延续11月底以来较为清淡的交易。从日内行情来看，恒

生科技在早盘上涨后持续调整，港股通红利低波指数走势相似，但在14:00后开始反弹。值得注意的是，2026年

1月港股解禁压力将明显减小。港股12月累计解禁1139亿港元，由此带来的解禁压力是港股行情的掣肘之一；

而1月，解禁市值将降至472亿港元，尤其是1月中旬至2月中旬，暂无解禁市值达100亿港元的公司，解禁压

力将明显减弱，资金可能提前博弈反弹行情。

债市方面，长端利率大幅调整的背后，或主要有两重推力。一是期货市场对现券市场的拖累作用，早在9点

30分国债期货市场开盘以前，现券定价整体较为稳定，10年、30年国债收益率持稳于1.84%、2.22%；9点30

分起，在没有显著增量利空信息的背景下，国债期货或受交易力量驱动，进入快速下跌状态，开盘后仅15分钟

内，10年、30年国债期货主力合约分别下跌0.30%、1.01%，现券市场在不解情绪之中无奈跟随定价，10年、

30年国债收益率相应上行至1.86%、2.26%。

二是熊市思维下，债市惯例为下跌行情匹配理由，进而强化调整趋势。早盘下跌趋势形成后，市场给出做空

理由主要围绕山东省率先落地的1月政府债发行明细，其中总发行规模为724亿元，10年以上国债发行规模584

亿元，占比达到81%，2026年的超长债供需问题再度成为市场热议话题。在前景尚不明朗的情况下，部分投资者

优先选择避险。因此，午后尽管风险资产表现不佳，长端利率延续上行状态。但值得留意的是，山东债发行计划

已于26日便公布，市场拥有一个周末的时间进行消化，且29日开盘后市场并未表现出明显做空意愿，更像是一

个后验的补充理由。

全天来看，利率债中长端，7年、10年、30年国债活跃券收益率