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处置效应在不同市场周期中的表现与成因分析

在金融市场的日常交易中，我们常常能观察到这样的现象：一位投资者持有两只股票，一只上涨20%，另一只下跌15%，他大概率会选择卖出盈利的那只，继续持有亏损的那只——哪怕盈利股的基本面仍在改善，亏损股的基本面已明显恶化。这种“售盈持亏”的行为偏差，正是行为金融学中经典的“处置效应”。它并非理性投资决策的结果，而是人类心理认知偏差在市场中的具象化体现。更值得关注的是，处置效应并非一成不变：当市场从牛市转入熊市，或是陷入震荡区间，投资者的“售盈”与“持亏”行为会呈现出截然不同的特征。研究处置效应在不同市场周期中的表现与成因，既是理解投资者行为规律的关键切口，也能为提升市场效率、引导理性投资提供现实参考。

一、处置效应与市场周期的理论铺垫

要剖析处置效应在不同场景下的差异，我们需要先厘清两个核心概念：处置效应的本质是什么？市场周期的划分标准与特征又有哪些？

（一）处置效应的核心内涵

处置效应由学者谢弗林（Shefrin）和斯塔特曼（Statman）在上世纪80年代首次系统提出，它描述的是投资者对“盈利资产”与“亏损资产”的非对称处理方式：投资者倾向于过早卖出已盈利的资产以锁定收益，同时过度持有已亏损的资产以规避实际损失。这种行为的矛盾之处在于，它完全背离了理性投资的核心逻辑——理性投资者会根据资产的“未来风险收益预期”调整仓位，而非紧盯“历史成本”（即买入价）这一无关变量。

举个简单的例子：假设投资者买入股票A（买入价10元）和股票B（买入价10元），一段时间后，A涨到12元（浮盈20%），B跌到8元（浮亏20%）。理性决策应基于两只股票的未来走势：如果A的基本面仍支持上涨，B的基本面已恶化，投资者应持有A、卖出B；但处置效应下的投资者往往会做相反选择——卖出A（落袋为安）、持有B（等待反弹）。这种偏差的本质，是心理参照点与损失厌恶共同作用的结果：投资者将买入价视为“心理锚点”，盈利时会产生“收益确认”的冲动（害怕盈利消失），亏损时则会陷入“损失规避”的执念（不愿承认失败）。

（二）市场周期的基本划分与特征

市场周期是金融市场的固有规律，它反映了资产价格、投资者情绪与流动性的周期性波动。结合市场实践，我们通常将其划分为牛市、熊市、震荡市三大典型阶段，各阶段的核心特征如下：

牛市：以“趋势性上涨”为核心，市场指数持续攀升，多数资产价格同步上涨，投资者情绪乐观（赚钱效应显著），成交量大幅放大，市场中弥漫着“追涨”氛围；

熊市：以“趋势性下跌”为核心，市场指数持续走低，多数资产价格同步下跌，投资者情绪悲观（亏钱效应显著），成交量逐步萎缩，市场中充斥着“杀跌”恐慌；

震荡市：以“区间性波动”为核心，指数在固定范围内来回震荡（如沪指在3000-3200点波动），无明确趋势方向，投资者情绪反复（赚钱效应不稳定），成交量时大时小，市场中多是“观望”与“短期博弈”行为。

这三类周期并非孤立存在，而是遵循“牛市→震荡市→熊市→震荡市→牛市”的循环逻辑。不同周期下，市场的信息环境、风险偏好与决策逻辑差异显著，这为处置效应的差异化表现提供了底层土壤。

二、不同市场周期中处置效应的具体表现

当市场周期切换时，投资者面临的外部环境（如价格趋势、情绪氛围）与内部状态（如风险承受能力、决策信心）都会发生根本变化，处置效应的表现也会随之调整。接下来，我们逐一剖析三大周期下的具体特征。

（一）牛市周期：“售盈”冲动强化与“持亏”容忍度提升

牛市是处置效应中“售盈”行为最突出的阶段。在“赚钱效应”的驱动下，投资者的“落袋为安”心理会被急剧放大——他们更在意“已经到手的收益”，而非“未来可能的更大收益”。

具体来看，牛市中的“售盈”行为有两个典型特征：卖出阈值低（盈利10%-20%就急于兑现）与扩散性强（新手投资者更容易跟风）。比如某轮牛市中，一只新能源股票从10元涨到12元（涨20%），多数投资者会选择卖出，理由是“这波赚够了，再涨就有风险”；即使分析师提醒“公司业绩仍在爆发期，目标价15元”，投资者也更相信“落袋为安”的直觉。

与此同时，牛市中的“持亏”容忍度会显著提升。由于市场整体上涨，投资者会将亏损归因于“个股短期调整”，而非“资产本身的问题”，因此更愿意给亏损股“翻身的机会”。比如某投资者买入的传统行业股票下跌10%，他会认为“只是暂时没跟上牛市节奏，后面肯定会补涨”，甚至会补仓以摊薄成本——哪怕这只股票的基本面已持续恶化（如业绩下滑、行业政策收紧）。

（二）熊市周期：“持亏”执念加深与“售盈”谨慎性下降

熊市是处置效应中“持亏”行为最顽固的阶段。在“亏钱效应”的笼罩下，投资者的“损失厌恶”情绪会被无限放大——他们宁愿承受“账面亏损扩大”，也不愿接受“实际损失落地”。

熊市中的“持亏”行为有两个典型特征：持仓时间长（亏损3