投资者过度自信与处置效应的实证研究.docxVIP

投资者过度自信与处置效应的实证研究

一、引言

（一）研究背景与问题提出

在传统金融学框架下，投资者被假定为理性决策主体，其行为遵循预期效用最大化原则。但现实中，金融市场频繁出现的“涨时追高、跌时惜售”“频繁交易导致收益受损”等现象，与理性人假设形成显著冲突。行为金融学的兴起为此提供了新视角，其中“过度自信”与“处置效应”是两大核心研究议题。过度自信作为最普遍的认知偏差之一，表现为投资者高估自身信息准确性和决策能力；处置效应则指投资者更倾向于卖出盈利资产（“过早止盈”），而长期持有亏损资产（“不愿止损”）的非理性行为。二者是否存在内在关联？过度自信是否会加剧处置效应？这些问题不仅关乎个体投资绩效，更影响市场定价效率与资源配置功能，因此成为学术研究与实践关注的焦点。

（二）研究意义与目标

从理论层面看，揭示过度自信与处置效应的作用机制，有助于完善行为金融理论体系，补充传统理性模型的解释力；从实践层面看，研究结论可为投资者教育提供依据——帮助个体识别认知偏差、优化决策行为，也能为监管部门制定投资者保护政策、提升市场有效性提供参考。本文以某市场个人投资者交易数据为样本，通过实证分析验证两者的关联性，并探讨潜在影响路径，以期为相关研究提供经验证据。

二、概念界定与理论基础

（一）投资者过度自信的内涵与表现

过度自信是一种系统性认知偏差，表现为个体对自身能力、知识或判断的高估。在投资场景中，其具体表现可分为三类：一是“能力高估”，即投资者认为自己比他人更擅长分析市场信息、预测价格走势；二是“控制幻觉”，误以为通过频繁操作或技术分析能控制投资结果；三是“精确性高估”，对自身判断的准确性过于自信，低估预测误差。例如，有研究发现，投资者在盈利后往往将成功归因于自身能力（自我归因偏差），而非市场运气，这种正反馈会进一步强化过度自信倾向。

（二）处置效应的定义与典型特征

处置效应由Shefrin和Statman于1985年首次提出，其核心特征是“售盈持亏”。具体而言，当资产价格高于买入成本（盈利状态）时，投资者倾向于立即卖出锁定收益；当资产价格低于买入成本（亏损状态）时，却选择继续持有等待回本。这种行为违背了理性决策原则——理性投资者应仅关注资产未来收益，而非买入成本（沉没成本）。实证研究显示，个人投资者的处置效应显著强于机构投资者，且在新兴市场中表现更突出，可能与投资者经验不足、情绪管理能力较弱有关。

（三）两者关联的理论逻辑

过度自信与处置效应的关联可从信息处理与情绪驱动两个维度理解。一方面，过度自信的投资者往往高估自身信息优势，认为持有的亏损资产“只是暂时调整”，未来会反弹（过度乐观预测），因此不愿止损；而对盈利资产，他们可能因“验证自身能力”的心理（卖出盈利证明决策正确）而选择止盈。另一方面，过度自信会导致交易频率增加，而频繁交易可能放大“锚定效应”——投资者更关注买入成本这一“锚点”，忽视市场新信息，进一步强化“售盈持亏”倾向。此外，自我归因偏差也可能形成闭环：卖出盈利资产后，投资者将成功归因于能力（强化自信）；持有亏损资产时，将失败归因于外部因素（如市场波动），避免自我否定，从而维持过度自信状态。

三、实证研究设计

（一）数据来源与样本选择

本文数据来源于某证券交易所的个人投资者交易账户记录，覆盖多年交易数据，包含账户基本信息（如开户时间、交易频率）、每笔交易的具体信息（买入/卖出时间、价格、数量、成本价）等。为保证样本有效性，剔除了交易次数少于20次的账户（避免偶发性交易干扰）、休眠账户及异常交易账户（如涉嫌操纵市场的账户），最终得到有效样本约10万个账户。

（二）变量定义与测量方法

被解释变量：处置效应强度（DE）

参考Odean（1998）的经典方法，计算“实现盈利比例”（PGR）与“实现亏损比例”（PLR），处置效应强度为PGRPLR。其中，PGR=已卖出盈利头寸数量/（已卖出盈利头寸数量+未卖出盈利头寸数量）；PLR=已卖出亏损头寸数量/（已卖出亏损头寸数量+未卖出亏损头寸数量）。PGRPLR值越大，说明投资者越倾向于卖出盈利、持有亏损，处置效应越强。

解释变量：过度自信程度（OC）

采用“超额换手率”作为代理变量。换手率=（买入金额+卖出金额）/平均持仓市值，超额换手率为账户换手率与市场平均换手率的差值。过度自信的投资者因高估自身能力会更频繁交易，因此超额换手率越高，过度自信程度越强。此外，补充“交易频率”（月均交易次数）作为稳健性检验的替代变量。

控制变量

包括投资者年龄、投资经验（开户年限）、账户规模（期末持仓市值）、市场行情（用大盘指数月收益率衡量）等。年龄与经验可能影响认知偏差程度，账户规模反映风险承受能力，市场行情会影响整体交易情绪。

（三）模型构建与研究假设

构建多元回归模型：DE=