高科技企业价值评估方法.pdf

研究报告 !#$!% !’(!) 高科技企业估值方法研究 课题研究员 王忠波 深圳证券交易所综合研究所 深证综研字第 号 !#$##$!% ’ 高科技企业估值方法研究 内 容 提 要 王忠波，现为深圳证券交易所博士后工作站博士后。 联系电话： ： !##$%%!’ ($)*+,-./*0!223456470 1 1 、企业估值是现代金融学的重要组成部分，传统企业估值方 8 法基于现金流量折现的思想，在理论上分为内在价值法和相对估 值法。内在价值法认为企业的价值等于其未来现金流量的折现 值；相对估值法把对比作为确定价值的基础，根据市场上同类企业 的价值确定所估企业的价值。内在价值法从理论上是科学的，但 它过分依赖不确定的预期因素，实际操作性不强。相对估值法比 内在价值法更具现实性，但存在无法判断企业绝对价值、无法准确 选取可比企业和价值评判指标的问题。 、在实际操作中，企业估值方法的分类标准有多种，根据其计 算特点，可以分为以下五类：（）资产负债表估值法：包括帐面价 8 值、调整帐面价值、清算价值、重置价值和市净率法；（）损益表估 值法：包括多因素分析法、市盈率法和红利模型；（）基于商誉的估 % 值法：包括经典商誉法、欧盟方法、会计专家方法；（）现金流量折 ’ 现法：包括自由现金流量折现法、股权现金流量折现法和资本现金 流量折现法；（）价值创造法：包括经济增加值法、经济利润法和现 # 金价值增加法。 、与传统企业相比，高科技企业具有特殊的估值特点，主要表 % — 8 — 现在高投入、高风险、高收益的特点、发展的阶段性与决策的动态 序列性以及无形资产的重要性，并且部分高科技企业缺乏传统估 值方法所需要的数据。目前高科技企业估值方法主要有两类，一 类是突破传统企业估值理论，引入实物期权方法；一类是在传统企 业估值理论和方法的框架内，修正某些指标或模型。 、传统的以现金流量折现法为基础的企业估值方法不能有效 ! 地解决弹性估值问题，因此有必要在高科技企业估值中引入实物 期权法。实物期权法的基本思路是把高科技企业看作若干实物期 权的组合，高科技企业的价值等于现有资产的现金流量折现值加 上各种实物期权的价值。实物期权分为单一期权与复合期权，单 一期权包括增长期权、延迟／学习期权和放弃期权。单一实物期权 的定价方法有布莱克和舒尔斯的连续时间期权定价模型及 、 #$ 和 的离散时间期权的二项式定价模型。实物期权 %# %’()*+,)* 方法对于高科技企业估值的可操作性还不强。 、在传统企业估值理论和方法的架构下，高科技企业估值方 - 法主要有以下七类：第一类是对研究开发费用的调整，如./0法 和成长流量比法；第二类是利用收入指标，如价格销售比模型、营 销回报模型等；第