第6章资产定价理论详讲.pptVIP

清华大学 经济管理学院 国际金融与贸易系 朱宝宪 副教授 第六章 资产定价理论 -说明资产价格决定的理论 第一节 资本资产定价模型（CAPM） 第二节 套利定价模型 第一节 资本资产定价模型 （CAPM） 当投资者都采用Markowitz的组合理论选择最优的资产组合，那么资产的均衡价格将如何在收益和风险的权衡中形成？ 夏普的CAPM阐述了当投资者都采用Markowitz的理论进行投资管理的条件下市场均衡状态的形成，把资产的预期收益和预期风险之间的理论关系用一个简单的线性函数表达出来了。 运用这个模型，可确定所有资产的预期收益率。 一个简单形式的模型假设：投资者行为相同 （1）市场中存在着大量投资者，投资者是市场证券价格的接受者，证券市场是完全竞争的市场； （2）所有投资者的证券持有的起止期都是相同的； （3）投资者只在公开的金融市场上投资； （4）所有的投资者都是理性的，都是风险厌恶者，都寻求资产组合的最优化，即他们都使用马科维茨资产组合选择模型； （5）同质期望：所有投资者对证券的评价和经济形势的看法都一致。即所有投资者的风险资产组合的构成都是一致的。 （6）还假定金融工具是可以无限分割的、无通货膨胀、无交易费用、无税收。 一、CAPM模型的假定前提 ①由于假定2、3、4、5，所有投资者的风险资产组合构成都一样，是包括所有可交易资产的市场资产组合（market portfolio，M）。 为了简化，我们把风险资产特定为股票。市场资产组合中各种股票所占的比例等于每只股票的市场价值除以所有股票的市场价值总和。 ②市场资产组合不仅是在有效边界上，而且它还会是与每个投资者的最优CAL线相切的资产组合点。因此，资本市场线（CML)就是无风险资产组合与市场资产组合M相连的直线，是最优的资本配置线。 所有投资者把M作为其最优风险资产组合。投资差别仅在于投资于最优风险资产组合和无风险资产组合的比例不同。 二、假定前提得出的推论 ③市场资产组合的风险溢价与市场风险和个人投资者的风险厌恶程度相关，它们的关系可以表述为： E (rM)-rf =āσM2?.01 （6.1式） σM2 是市场资产组合的方差。 ā 是所有投资者的风险厌恶系数的平均值。 σM2 是市场资产组合的系统风险。 由于市场资产组合是最优资产组合，在市场资产组合中风险有效地分散于组合中的所有股票，?M2代表了这个市场的系统风险。因此，市场资产组合的风险溢价等于投资者风险厌恶的平均水平乘以市场的系统风险。 假定前提得出的推论（2） ④单一资产的风险溢价与市场资产组合M的风险溢价、这只证券的贝塔系数呈比例关系。 这里，贝塔(β)用来测度由于市场证券收益变动引起的个股收益变动的程度，贝塔的定义为： βi=[Cov(ri，rM)]/σ2M 贝塔反映了系统风险对个股收益的效应。如果一只个股的贝塔值为1.5，就意味着根据历史经验，该股的收益率为市场组合收益率的1.5倍。个股的风险溢价等于： E(ri)-rf=[Cov(ri，rM)]/σ2M[E(rM)-rf]=βi[E(rM)-rf] 假定前提得出的推论（3） 个股的期望收益等于市场的无风险收益率加上个股的风险溢价。其数学表达形式为 E(ri)=rf +βi[E(rM)-rf ] 这就是最一般的资本资产定价模型，即CAPM模型。 其含义是个股的期望收益等于市场的无风险利率加上市场风险溢价乘以反映个股风险溢价与市场风险溢价的系数关系的β值。 假定前提得出的推论（4） 三、市场资产组合分析 什么是市场资产组合? 市场资产组合（Market portfolio ,M）就是所有投资者资产组合的总和。由于借入与贷出互相抵消，总的风险资产市场价值等于整个经济体的全部财富。 市场资产组合中的每只股票的比例等于其市值除以所有市场资产价值总和。 CAPM模型意味着，当每个投资者企图使其资产组合最优化时，最终市场均衡时，他们都到达相同资产组合，即每种资产的权重等于其在市场资产组合中的比例。 三、市场资产组合分析 经过市场供求关系的内在调整，最终市场会达到均衡。 综合起来：在均衡状态下 1、投资者对每一种风险资产都愿意持有一定数量； 2、每种风险资产供求平衡，价格为均衡价格； 3、无风险利率水平正好使得借入资金总量与贷出资金总量相等。即整个市场投资于无风险证券的净额必然等于0 4、由于每个投资者均投资于相同的风险资产组合M，因而这个资产组合必然与整个市场风险资产组合比例一致。 四、CAPM模型的推导过程 1、所有的投资者均持有市场资产组合： 所