chapter12风险资产的定价.pptVIP

证券投资学 证券投资学 泰山学院经济管理系 风险资产的定价 * 资产定价理论及其发展 资本资产定价理论(CAPM) 套利定价理论(APT) 期权定价理论（略） 目录 * 20世纪50年代以前的资产定价理论 20世纪50年代至80年代的资产定价理论 20世纪80年代以后兴起的行为金融学 一、资产定价理论及其发展 * 关于资产定价理论的起源目前具有代表性的说法是1738年丹尼尔·伯努利的论文《关于风险衡量的新理论》和1900年路易丝·巴彻利尔的论文《投机理论》。巴彻利尔用新方法对法国股票市场进行了研究，奠定了资产定价理论的基础。 20世纪30年代，经济学家威廉姆斯证明了股票价格是由其未来股利决定的，提出了股利折现模型。 后来的研究者在此基础上提出了现金流贴现模型。股价的不确定性取决于公司未来现金流的不确定性。 20世纪50年代以前的资产定价理论 * 基础资产定价理论 1952年马科维茨发表的《现代资产组合理论》标志着人们对风险的认识取得了突破性的进展，为资产定价理论的发展奠定了基础。 均值-方差理论 投资者理性的投资方式是实现预期收益最大化或者风险最小化的资产组合方式； 要使组合的风险变小，不仅依靠分散投资，而且要避免组合内不同证券之间的高度相关性； 缺陷：计算复杂； 托宾提出“两基金分离定理”推进证券组合理论的发展 20世纪50-80年代的资产定价理论 * 基础资产定价理论 1964年威廉·夏普提出风险资产定价的一般均衡理论，即资本资产定价模型（CAPM）。 CAPM的发展：套利定价理论（ATP）；基于消费的资本资产定价模型（CCAPM）。 衍生品定价理论 期货定价理论的分类及发展； 期权定价理论的发展。 20世纪50-80年代的资产定价理论 * 市场异象与行为金融学的兴起 格罗斯曼-斯蒂格利茨悖论； 完全竞争的市场中，如果不确定性仅仅来源于未来收益的随机性，则完全揭示的竞争性理性预期均衡不具有稳定性，甚至不存在。 完全竞争市场中，交易者是价格接受者，如果均衡价格完全揭示私人信息，那么交易者都有搭便车的动机，既不愿意自己搜寻有成本的私人信息，而只想从价格中推测信息； 如果大家将不搜集信息视为共识，那么搜集信息就会产生超额收益，因此个人又有搜集私人信息的动机。 20世纪80年代以后兴起的行为金融学 * 市场异象与行为金融学的兴起 收益长期反转与中期惯性现象 长期反转：长期而言，股票的历史累计收益与未来的长期收益负相关，投资者可以进行相应的投资组合获得超额收益； 中期惯性/收益动能：平均而言，过去3-12个月赚钱的股票组合在随后的3-12个月依然表现较好； 期间效应 在美国和中国，股票在星期一的收益率为负值的概率明显高于为正值的概率，而股票在星期五的收益率则明显高于其他交易日； 一年之中1月份的股票收益率相对其他月份是最高的； …… 行为金融学 * 市场异象与行为金融学的兴起 孪生股票价格差异之谜 本质上相同的股票却在市场上存在两种不同的价格，违背了现代金融理论提出的同质同价规律； 如皇家荷兰普通股和英国壳牌普通股 收益率的过度波动 按照有效市场假说，所有的信息均应反应在股票价格之中，只有新的信息出现才会导致股票价格变化，而投资者的理性预期不可能导致如此剧烈的波动，因此有效市场假说无法解释“过度波动”现象。 行为金融学 * 市场异象与行为金融学的兴起 股权溢价； 实际的利率水平与理论预期并不相符，股票市场历史的总体收益水平高出无风险收益的部分很难由基于消费的资产定价模型（CCAPM）解释； 封闭式基金折价； 封闭式基金是一种到期可以赎回，但是平时只能在二级市场进行交易的基金； 理论上讲，每份基金的价格应该等于基金的净资产现值，但是封闭式基金刚上市时，其基金价格高于净资产现值，经过一段时间后，其交易价格又低于净资产现值，并且直到封闭期满后，其与净资产现值的差距才会缩小或消失。 行为金融学 * 市场异象与行为金融学的兴起 投机性泡沫 资产价格泡沫是指资产价格在较长时间内明显的单项偏离其基本价格的现象，一般而言，泡沫是指市场价格高于基本价值； 现实中存在的泡沫现象对理性人假设提出了尖锐的挑战； 1636年荷兰郁金香泡沫 1711-1720年英国的南海泡沫 1719年法国的密西西比泡沫 20世纪90年代日本的泡沫经济 行为金融学 * 行为金融学的微观基础 投资者的非理性偏好 一方面，由于人类有限的认识能力，无法在短时间内对所有的信息进行最佳的处理，往往采取一些简单的方式，如经验法则来处理问题； 人类是社会化动物，人类的情绪特征往往导致偏好的非理性； 有限理性行为： 过度自信；自我归因偏差，热手效应，事后聪明，赌徒谬误等 反应不足与过度反应；锚定启发式和代表性启发式 损失厌恶；风险承受能力的脆弱性导致保守的资源配置行