影响信用风险缓释工具价格的模型外生因素研究——基于信用利差的实证分析.pdfVIP

响信用风险缓释工具价格的模型外生因素研究 基于信用利差的实证分析 雎岚 涂志勇 施虓文 （北京大学汇丰商学院， 广东 深圳 518055） 摘要：本文研究了影响信用风险缓释工具价格的模型外生因素，并基于信用利差进行了实证 检验。实证结果表明：标的主体财务杠杆率的变动、公司股权的波动率、标的债券的久期， 以及标的主体的总资产规模均对债券的信用利差有显著影响，进而直接影响信用风险缓释工 具价格。一个重要发现是，与经典的信用风险结构化模型的解释相左，中国市场 的债券久 期与其信用利差水平存在显著的负相关关系。我们认为，合理解释是，此现象与中国债券市 场的发行审批机制有关，在中国市场，信用评级高、还债能力强的公司更有可能通过长期债 券的发行审批。 关键词：信用风险缓释工具，信用利差，久期 Abstract：We conduct an empirical study on exogenous factors that affect the price of credit risk mitigation (CRM) products traded in China. Our results suggest that the change in financial leverage, the reference firm s equity volatility, bond duration and the firm size have significant impact on the credit spread of the bond, which is crucial to determine the CRM s price. Meanwhile, we find that the bond duration is negatively related to its credit spread level in China s marketplace, contrary to what the classical structural approach predicts. We believe that this finding is consistent to the fact that the China s regulatory authority prefers allowing issuing long-term corporate bonds based upon high credit quality of the firm. Keywords: credit risk mitigation, credit spread, duration 作者简介：雎岚，北京大学汇丰商学院金融学助教授，研究方向：风险管理与保险。涂志勇， 北京大学汇丰商学院金融学助教授，研究方向：金融经济学。施虓文，北京大学汇丰商学院 硕士生。 中图分类号：F810.5 文献标识码：A 导论 根据2010 年 10 月29 日中国银行间市场交易商协会发布的 《银行间市场信用风险缓释 工具试点业务指引》(下称 《指引》)，中国金融市场正式引 信用风险缓释工具(Credit Risk 1 Mitigation, CRM)交易。简单来说，CRM 是中国版的信用违约互换(Credit Default Swap, CDS)。 目前，在中国市场上交易的CRM 产品是单一企业债券的信用违约互换。 信用违约互换是一种信用衍生合约，即合约卖方在发生合约定义的信用违约事件时，向 合约买方支付补偿；作为交换，在违约事件未发生时，买方须定期向卖方支付保费。信用违 约互换的价格通常被定义为年度保费支付额与合约名义金额的比率。作为对冲债券头寸所引 致的信用风险的主要工具，信用违约互换的价格波动在很大程度 反映了市场对标的债务主 体违约风险的预期波动。信用违约互换的价格越高，市场一致认定的标的债务主体的违约风 险就越大，反之亦然。 在我国，CRM 产品有两种合约形式：信用风险缓释合约(Credit Risk Mitigatio