我国民营上市公司终极控制权特征的统计分析.docVIP

我国民营上市公司终极控制权特征的统计分析 王育晓1,2，董广茂1，张江涛1 （1.西安工业大学 经济管理学院，西安，710032；2.西安理工大学经济与管理学院，西安，710053） 摘 要：（目的）为准确把握我国民营上市公司终极控制权特征，（方法）本文运用统计分析方法，对终极控制人类型、控制方式下的控制权、现金流权及两权分离度进行了分析。（结果）结果表明终极控制股东类型及方式对控制权、现金流权及两权分离有显著影响；家族控制与非家族控制公司中控制权与两权分离度的均值存在显著差异；金字塔式持股与非金字塔式持股下，终极控制股东的控制权、现金流权与两权分流度的均值均存在显著差异。（结论）因此，民营上市公司应加强对家族控制公司中终极控制股东控制权比例、两权分离度情况与金字塔式控股方式的研究，以削弱其掏空侵害行为。 关键词：终极控制权；现金流权；两权分离度；终极控制股东 中图分类号：F275 0 引言 （研究重要意义）自Berle和Means(1932）年提出所有权与控制权的分离以来，关于委托代理问题及其与公司价值关系的讨论就成为公司治理领域和财务管理领域研究的热点问题之一[1]。该研究认为现代公司所有权被大量小股东广泛持有，公司实际控制权已从资本所有者手中转移到经营管理者手中，而扩大的经营管理者权力使经营层常以自身利益为重，而不顾其行为对外部投资者及公司的影响，增加了资本所有者利益受损的风险，造成经营管理层与外部投资者之间的利益冲突。（前人研究进展）为解决此类代理问题，学者们进行了大量相关研究，结果一致认为应提高大股东持股比例，因为大股东较高的持股比例可以使其目标与公司目标趋向一致，激励大股东约束经理人员，在一定程度上抑制经理层的自利行为，达到维护公司价值的目的[2]。 然而，20世纪90年代以来的研究却与传统的分散性股权结构理论相悖。例如，La Porta et al.（1999）采用追溯所有权关系链条查找公司的终极控制人，通过对27个富裕国家30家大中型企业所有权结构的考察，发现64%的公司中存在终极控制股东，其中家族控制公司所占比例达30%[3]；Clasessen et al.（2000）通过对东亚9国2980家上市公司的研究，发现67%的公司由单一股东控制，其中家族公司占60%[4]；Faccio et al（2002）通过对西欧13个国家的5232家上市公司调查，发现至少一个股东最终持股比例超过20%的公司高达63.17%，家族控制公司比例为44.29%[5]。这些研究表明，现代公司所有权结构特征已从高度分散向集中或相对集中转变，现代公司中存在终极控制股东现象也已在世界范围内广泛存在，尤其是在家族公司中表现更为突出。随后的研究进一步发现，终极控制股东借助金字塔结构、交叉持股和双重股权等方式实现控制权与现金流权的分离，使得大股东可以借助较小现金流权的直接投资对一个公司实施有效控制，公司治理中传统的代理问题的焦点也从管理层与外部股东的利益冲突，转化为大股东与小股东及债权人之间的利益冲突[2]，即控股股东利用控制权通过“隧道挖掘”方式侵占小股东和债权人利益，同时也在损害整个公司的利益[6,7]。 本世纪初以来，国内学者围绕终极控制股东对公司治理、公司绩效等方面的影响也展开了大量研究，而民营上市公司因其更为普遍的终极控制现象，成为学者们关注的热点之一。苏启林（2004）通过研究我国2002年部分民营上市公司，发现控股股东通过金字塔式控股侵占其他股东利益以及由此造成的两权分离与代理冲突在民营上市公司中刚有表现[8]。叶勇等人（2005）通过将我国2003年沪深1260家上市公司与东亚、西欧不同国家和地区的上市公司的进行比较，发现东亚国家中，我国上市公司中终极控制权与现金流权的偏离度较高，中国家族控制公司偏离度最大[9]。更多学者则利用中国沪深市场的民营上市公司为研究样本，对控股股东的控制权和现金流权以及两权分离度与公司绩效的关系进行了实证分析，发现控股股东控制权的负“侵占效应”强于现金流权正“激励效应”，公司价值与现金流权比例、控制权比例以及两权偏离程度都呈负相关关系[9-14]。朱冬琴等人（2010）通过对中国资本市场2004-2005年并购事件的分析，发现控制权与两权分离度对我国民营上市公司的并购绩效都具有双面性影响[15]。 （研究切入点）综上，关于民营上市公司终极控制权的研究，国内学者更多是从终极控制权及其特征与公司绩效及公司治理等方面展开研究，而对我国民营上市公司终极控制权特征进行系统研究还不多见。自2000年以来，伴随着我国转轨中的资本市场逐步放开对民营企业的限制之后，民营企业开始大量涌入资本市场，成为推动中国经济发展的重要力量。在这过程中，许多家族企业通过直接或间接持有上市公司股份，获得了对上市公司的控制权。但由于我