市场化进程、机构投资者与企业投资效率.pdf

摘 要 二十世纪八十年代以来,西方发达国家的机构投资者凭借逐渐庞大的投票 权开始积极监督公司治理活动,以期提高公司绩效,从而使公司股价上涨而在 二级市场上获利。中国市场也不例外,伴随其自身资金力量的逐渐强大,我们 注意到,中国资本市场中的机构投资者也开始积极参与到了公司治理活动,它 们在公司治理中的角色逐渐从“被动持股者”向“积极投资者”转变。? 由于我国公司治理机构的先天缺陷和监督体系的不完善,第一类代理问题 仍然比较严重。而我们知道,第一类代理问题的存在,导致掌握公司决策权的 经理在行为时更多的考虑自己而非股东的利益,如:不尽职工作;为控制更多 资源而进行非效率投资;等等。其中,由其产生的投资低效问题(过度投资或 投资不足)更是直接影响着企业的生存和发展。? 随着股东积极主义理论的兴起,虽然大部分学者的研究认为,机构投资者 已经积极地参与和监督了管理层决策,但是仍有一些学者进行了有理有据的反 驳。那么,机构投资者是否积极地监督了管理层、缓解了第一类代理问题,进 而改善了企业的投资效率呢?本文就该问题进行了研究,对中国的企业和机构 投资者都有一定的现实意义。? 此外,学术界对于机构投资者股东积极主义的观点不一致,也有可能是由 于学者们研究样本所在外部环境的不同而造成的。正如有学者基于全球视角分 析认为的那样,机构投资者所扮演的角色一定会受到所在国发展水平和法律制 度的影响。因此,考虑到我国当前地域发展极不均衡,地区间差异比较大,本 文借鉴樊纲、王小鲁主持编制的中国各地区的市场化指数,具体实证检验了哪 些主要因素对机构投资者股东积极行为产生了影响。这是以前学者很少涉及到 的,对我国机构投资者的健康发展也有一定的现实意义。? 以上面所要研究的两个问题为主体内容,本文作了如下安排和架构,以清 晰地表述研究中所用到的理论、方法、数据以及昀后的结论和建议。? 第一章是绪言部分,其中首先详细阐述了本文的研究背景、动机、创新和 意义,进而罗列本文的研究框架图。? 第二章是全文的理论基础,对研究机构投资者是否积极、企业为何出现投 资低效问题的主要文献进行了梳理和评述,为后文的实证研究做好了铺垫。第三章是对本文问题一(机构投资者是否影响企业投资效率)的研究。首 先借鉴 Richardson 的方法计算样本企业的过度投资或投资不足,然后运用描述 性统计、相关性分析和回归分析来检验机构投资者持股比例变化额与企业投资 效率的相关关系。? 第四章是对本文问题二(市场化进程是否影响机构投资者股东积极主义) 的研究。沿用上一章的数据、模型和结果,借鉴樊纲、王小鲁等编制的中国各 地区市场化进程中各项分指数排名情况,对各地区按照高、中、低进行分组回 归,检验机构投资者股东积极主义在不同的市场环境下是否有差别。? 第五章是结论、建议和本文的不足部分。在研究了两个问题之后,本文主 要结论如下:(1)虽然机构投资者在中国的发展时间还不算长,但已开始积极 地监督和参与公司的重大投资决策,改善公司治理,提高投资效率;(2)中国 各地区市场化进程的差异会影响机构投资者的股东积极行为,外部环境的好坏 有着较大的影响作用。由此,本文尝试给出一点建议,例如:我国监管部门可 以在完善证券市场的同时,积极推进我国尤其是相对落后地区的市场化进程, 不能忽视营造良好外部环境的重要性;同时,可以利用好当前我国资本市场健 康发展的好时机,适当放宽现行法规对机构投资者持股比例的限制,积极培育 和促进机构投资者多元化发展。关键词:机构投资者;企业投资效率;市场化;外部环境;第一类代理问 题Abstract With their voting power has kept on increasing since 1980s, institutional investors in western countries have begun to participate in corporate governance actively, then to improve those companies’ performance and finally reap profits from the rising share price. China’s security market experiences the same scenery recentlyAs institutional investors in China have been enjoying a rapid development, they start to take a role in supervising companies’ governance, transforming from “passive s