CMO的设计以及投资评估.pdfVIP

金 融 工 程 CMO 的设计以及投资评估 2005/12/15 从本质上来看，CMO 是基于 MBS 的一种衍生品种，或者叫结构型产品。 CMO 的结构为投资者提供了各种期限和收益率，以及符合投资者偏好的 风险/收益特征，显著扩大了 MBS的投资者群体。 CMO 结构主要有两种类型，一种是仅提供本金还款的重新分配，另一种 则是同时重新配置本金和利息。CMO种类多达近 30种，我们这里仅介绍 几种最基本的 CMO，接续还本结构（sequential-pay）、PAC 附随结构 （PAC-companion）和 TAC 附随结构（TAC-companion）和 Z 债券，以及 自这些 CMO债券衍生的浮动利率债券和反向浮动利率债券。 表达 CMO 债券的价值和投资表现预期的最常用方法是收益率表格，它表 示了债券在一系列提前还款率假设下的现金流收益率。对于对债券不希 望持有到期的投资者，我们还可以用总收益率评估 CMO。 分析师 刘 湘 宁 (0755) 8249 2026 liuxn@ 谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。欢迎访问联合证券资讯网 http:// 35/ibase。 1 / 9 金融工程-CMO 的设计以及投资评估 Dec-2005 美国早期的 MBS 主要吸引的是那些愿意接受较高不确定投资期限以换取较高 收益率的投资者，1983 年美国房产抵押贷款利率的猛烈下跌和房地产抵押贷款的猛 增，使得金融创新者不得不想方设法扩大 MBS 的投资群体。分级偿还房产抵押贷 款证券（CMO ）就在这样的背景下诞生了，它以转手证券或房屋抵押贷款为标的资 产，在此基础上发行一系列不同期限、不同利率、不同信用级别的多层次（tranche ） 且依次偿还的债券，以满足不同投资者的时间偏好和现金流需求。 美国 CMO 发展初期，由于其多层次的债券结构不能节税，发展受到一定限制。 1986 年美国政府进行了税收改革，通过了房地产贷款投资渠道（REMIC ）法案， 解决了 CMO 节税问题，从那以后大部分新发行的 CMO 均以 REMIC 方式发行。自 此，CMO 发展非常迅速，最近二十年来 MBS 的市场新增份额绝大多数来源于CMO， 目前CMO 已占将近40 ％的MBS 市场总额。 从本质上来看，CMO 是基于 MBS 的一种衍生品种，或者叫结构型产品。CMO 的结构为投资者提供了各种期限和收益率，以及符合投资者偏好的风险/收益特征， 显著扩大了 MBS 的投资者群体。例如，银行可以购买短期 CMO 以匹配其短期负债 （存款），从而提高市场参与效率。 在这篇文章里，我们主要讨论的是 CMO 分层的技术1。 CMO 的种类 发行者通常采用各种信用增级技术为 CMO 进行信用增级以使得部分层级获得 AAA 的评级，目前最常用的技术是将优先级债券评为 AAA ，其他各层次级债券则