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第 12卷 第9期 2012年3月 科 学 技 术 与 工 程 V0l_12 No．9 Mar．2012 1671— 1815(2012)09—2109—05 ScienceTechnologyandEngineering ⑥ 2012 Sci．Teeh．Engrg． 中国股票市场异质信念资产定价实证分析 曾长兴 (暨南大学金融研究所，广州510632) 摘 要 扣除完全市场因子、行业因子和流动性需求后的换手率指标是我国股票市场异质信念合理代理指标。异质信念对 股票收益率有较好的解释能力，异质信念最高的组合获得较高的收益率。同时，观察滞后一期数据发现异质信念收益表现 出 明显的反转特点。结论对我国异质信念资本资产定价提供了有力的实证支持。 关键词 异质信念 调整换手率 资产定价模型 中图法分类号 F830； 文献标志码 A 起，因此，合理的交易量数据需要剔除行业与市场 1 异质信念资产定价实证文献综述 的影响。随后学者研究认为剔除市场因素的超额 Miller(1977) 提出异质信念和卖空限制双重 收益波动率和换手率都能够较好地衡量异质信念。 作用下资产价格泡沫的形成机制之后，异质信念作 Garfinkel(2009) 在处理异质信念指标时控制了行 为一个重要的研究变量，被会计和金融学领域的学 业与市场因子的影响。 者引入到理论和实证研究之 中。就实证研究而言 国内已有研究中，陈国进等人(2007、2008)’加 首先要解决异质信念代理指标问题。异质信念代 为了剔除收益率波动中的市场因素以及公司规模因 理指标分为间接代理指标和直接代理指标两种，其 素，利用四因素模型求得调整之后的超额收益波动率 中，股票交易量是异质信念的重要间接代理指标。 作为异质信念的代理指标，他们用异质信念来解释 已有研究大致可 以归类为分析师预测分岐、波动 IPO抑价、收益异象、交易异象等多种金融异象。从 率、交易量、换手率、订单、基金投资等六方面(如表 理性投资者的交易动机角度来说，由于不同投资者对 1)。 股票有不同的估值，因此才产生交易，特别是在盈余 Bamber等人(1987，1997，1999) 研究表明 公告之后，投资者之间由于估价不同会做出不同的买 在涉及到不同投资者观点有关事件公布前后交易 卖决策，此时，交易量就是投资者信念异质性的直接 量会放大，交易量是异质信念的有效表征指标。 体现。 Fleming等人 (1999) 发现因宏观经济数据披露国 另外一个经常使用 的间接指标是波动率。 债交易放大时股票交易量和价差会急剧上升，然 Frankel等人 (1990) 用外汇交易调查数据研究 而，交易量数据可能不仅是反映投资观点分岐，也 发现异质信念与价格波动指标正向相关。Boehme 等人(2006)12]研究都发现异质信念与交易量和波 包含着 流动性 的需求。Petersen和 Fialkowski 动率高度相关。 (1994) 就使用交易量来作为流动性代理指标。 Tkac(1999) 研究表明交易量与行业、市场成交量 分析师对股票收益率的预测分岐是异质信念 的直接代理指标。ajinkya等人 (1991)¨认为分析 高度相关，这可能是 由于行业或者宏观数据所引