价量关系理论背景与实证证据探索.pdf

摘要 一、研究目的及意义 股票市场中价量关系研究的目的是要说明交易量与价格之间的相 互作用，而其中主要是交易量对价格的影响以及价格对这种作用的反 馈，从而交易量能够为分析资产价值提供有用的信息。为了达到该目 的，价量关系研究需要回答下列三个基本问题： 1．价量之间是否存在稳定的关系? 2．交易量是否能够为交易者提供价格所不能提供的信息? 3．交易量所提供信息的内容是什么，是否是有用的信息而非无用 的噪声信息? 这三个基本问题相互之间呈现层层递进的关系。第一个问题是分 析价量关系的基础，如果在经济理论上和市场实际表现中都不能证明 价量之间有某种稳定的关系存在，那么后两个问题就没有提出的必要 了。如果稳定的价量关系确实存在，那么我们要考虑的就是这种关系 对于金融理论研究和实践活动而言是否有可利用的价值。要解决这个 问题就需要分两步走，也就是分别回答上面的后两个问题。第二个问 题的目的就在于分离交易量与价格各自所代表的信息。因为交易者关 心的始终都是资产的价值，其直接表现为价格，如果有关资产价值的 所有信息全面、及时、准确地反映在价格上，那么交易量所代表的资 产信息无非就是来自于价格信息集的一个子集，对价量关系进行研究 只不过是在重复地研究价格，或者说是从一个更狭小的视角来分析价 格，因而是不可取的。但是如果交易量能够为交易者提供价格所不能 提供的信息或者先于价格提供价格暂时不能提供的信息，那么就得到 了进入第三个问题的必要条件。第三个问题的回答是整个价量关系研 究的最终落脚点和难点，也是价量关系研究的意义之所在。如果交易 量信息的内容是不可求解的，或者是随机的噪声干扰，那么作为交易 者在决策时仍然可以将交易量置之不理。虽然笫三个问题处于研究的 中心地位，但是为了逻辑的完整与严密，它必须以前两个问题为依托， 三者缺一不可。因此本文将它们作为全文的研究目的和逻辑主线。 在明确了研究目的之后，我们需要解决的问题是为什么要进行价 量关系研究。虽然在资产理论研究或者证券市场实证研究初期，交易 量并没有受到应有的重视，但是在二十世纪五六十年代以后，由于资 MotionintheStock 文“Brownian 进行了大量研究。随着研究的深入，价量关系研究的意义也在不断地 丰富。到目前为止，归纳国内外的研究成果，可以认为研究价量关系 至少有如下重要意义：首先，通过对价量关系的研究可以更为深入地 知悉金融市场的微观结构：第二，价量关系研究对于事件研究有重要 意义；第三，价量关系的特征对于确定随机价格的经验分布有决定性 的意义；第四，价量关系是技术分析的核心内容与基本工具，与技术 分析的有效性密切相关，其理论解释将成为技术分析的理论基础；最 后，价量关系的研究成果对研究期货市场有极高的应用价值。 二、基本思路及方法 本文从总结与分析国外学者在近半个世纪中很多有价值的研究成 果出发，归纳出国外学者观察到的价量关系表现形式与建立的理论模 型，吸收其中比较成熟的观点，将其作为以中国股市为例证的实证分 析检验对象。然后本文即进入实证分析。在分析方法上，本文选用回 三种方法，涵盖了从线性到非线性、单向到双向等典型的数理统计与 经济计量分析方法。上述方法国内外学者普遍地应用到研究中，选择 它们便于将本文得到的结论与他人的研究成果作横向的比较。在数据 的选用上，本文以上海证券交易市场为总体，从中选取了1994年6 月至2001年9月每个交易日的上证综合指数收盘价格和中国上海证券 交易所的成交股数，分别代表价格与交易量的实际观测值进行分析。 之所以选用沪市作为研究对象是为了便于同国内关于价量关系的实证 研究相比较；而选用大盘数据是因为国内学者相当一部分是以个股数 据作为分析样本，而且彼此之问结果较为一致，但是对大盘数据进行 分析的国内学者就相对较少，而且所选用的数据要么是周数据，要么 样本量太小，与国外实证研究的数据差异太大，并且本身也缺乏说服 力。在得到实证研究结果之后，就需要对其进行理论解释，因为国内 学者的实证分析结果并不能够相互支持，有时甚至是相互矛盾的，尤 其是从大盘数据得到的结果与从个股数据得到的结果之间相差很大， 因此有必要寻找建立在规范的经济理论基础上的理论模型对实证分析 结果加以统一解释。相应的理论模型采用经典的数理经济学方法建立， 以风险厌恶型交易者的行为偏好假定为前提，从交易者的负指数效用 函数开始，得到交易者对风险资产的需求，进而