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信贷资产证券化操作手册作者：四川信托研发部 白云本文从中国资产证券化的三种实践模式出发，介绍了信贷资产证券化的基本理念与交易结构、增信方式，并探讨了当前中国信贷资产证券化业务存在的问题与完善建议。一、信贷资产证券化业务概况1.资产证券化在中国的三种实践模式资产证券化是将原始权益人/发起人（卖方）不易流通的存量资产或可预见的未来收入“构造”和“转变”成为资本市场可销售和流通的金融产品即资产支持工具的过程，其目的主要在于实现表外融资、优化资本结构、提高资产流动性等。资产证券化中“构造”的过程实际上就是一个资产重组、优化和隔离的过程，即对基础资产重新配置、组合形成资产池，并通过资产池的真实销售实现基础资产与发起人的风险隔离。“转变”的过程则是通过交易结构设计、相关参与机构提供服务而实现的，利用一系列的现金流分割技术和信用增级手段使资产支持证券能够以较高的信用等级发行流通。目前，我国资产证券化业务主要有三种实践模式：银监会、央行审批监管的信贷资产证券化，证监会监管的证券公司企业资产证券化，中国银行间市场交易商协会注册发行的资产支持票据（ABN)。在这三种资产证券化业务模式中，信贷资产证券化对于基础资产的“构造”和“转变”最为理想，证券公司企业资产证券化与资产支持票据目前还难以在法律层面实现资产池的真实销售，从而无法使基础资产与发起人的风险隔离。因此，证券公司企业资产证券化与资产支持票据目前也很难使得基础资产实现会计意义上的出表。在这三种实践模式中，我国信托公司目前最主要参与的是信贷资产证券化业务。银行间市场交易商协会推行的资产支持票据（ABN）业务采用的是注册制，除了中融信托，中信信托，粤财信托，外贸信托，华润信托等少数几家信托公司在申请尝试外，目前此类业务主要由证券公司主导。证券公司的企业资产证券化业务由于受证监会监管，在“分业经营，分业监管”的背景下，信托公司直接参与其中仍有一定难度。但是，已有少数信托公司在部分信托项目中尝试前端采用与券商专项资产管理计划相同的交易结构模式，后端发行由银行或其他机构的单一资金对接，从而变相实现了信托公司企业资产证券化业务的开展。例如，中信信托与华侨城地产、工商银行深圳分行合作的“华侨城租赁收益权信托融资项目”就是这样典型的案例。本项目原本通过券商专项资产管理计划进行操作，但是由于2008年次贷危机的来临导致监管部门叫停了券商此类业务的开展。总体而言，三种我国实践中的资产证券化形式体现出了三大特点：第一，信贷资产证券化的基础资产足够分散，而券商专项资产管理计划、资产支持票据的付款人相对集中；第二，信贷资产证券化的资产性质主要为已经存续的债权，而券商专项资产管理计划、资产支持票据的资产主要体现为未来的收益（收益权）；第三，信贷资产证券化业务的设计、运作相对最为规范，资产支持票据（ABN）的实质更多类似为一种债券，券商专项资产管理计划则介于两者之间。2.资产证券化与传统信托融资业务的区别资产证券化完成了从企业整体信用基础向资产信用基础的转化。在资产证券化中，投资者只需要考虑被证券化的资产的质量即可，一般不需要考虑发起机构的经营状况。传统的信托融资模式中，投资者需要更多考虑的是发起机构的整体信用和运营状况。因此，资产证券化业务与传统信托融资业务最大的区别在于：前者更加依赖资产本身的信用，后者则更加看重企业整体的信用。前者的还款来源主要以基础资产产生的现金流为主，以基础资产作为还款的保障性措施。后者的还款来源则主要依赖于企业履行业务和清偿债务的能力。另外，尽管部分信托融资项目更加关注的是抵质押物的资产价值而非企业整体实力和信用状况，但是由于抵质押物等基础资产没有完成资产证券化模式下的“真实出售”，从而无法实现资产证券化中基础资产的“破产隔离” 与“有限追索” 目的。由此可见，这两种融资模式优缺点各不相同。资产证券化的优点在于可以降低企业融资成本，还款来源较为稳定且可预测，并能够实现融资方基础资产的风险隔离。但是，资产证券化的缺点在于交易结构较为复杂，项目审批时间较长，且融资方在融资期限内须让渡部分或全部基础资产及其权益、收益等财产权利。传统信托融资模式的交易结构相对较为简单，但是对企业的信用要求相对较高，还款来源的不确定性相对更高。3.我国信贷资产证券化业务试点概况根据中国人民银行和中国银行业监督管理委员会（以下简称“银监会”）制定的《信贷资产证券化试点管理办法》（以下简称“《办法》”），信贷资产证券化是指在中国境内，银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该财产所产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动。我国的信贷资产证券化尚处于起步阶段。2005年12月15日，国家开发银行2005年第一期开元信贷资产支持证券的发行，标志着我国信