虚拟资本市场发展对货币政策的冲击效应.pdfVIP

虚拟资本市场 发展对货 币政策 的冲击效应 口徐璋勇 (西北大学 经济管理学院，陕西 西安710069) 虚拟资本是马克思在 《资本论》(第3卷)中提出来的一个概念，指本来并不存在而根据一定收入虚 构出来的资本，包括股票、公司债券、国债券等有价证券及没有黄金保证的银行券。但进入到20世纪70 年代以后，金融创新浪潮的出现使得许多新的虚拟资本形式相继产生，虚拟资本市场发展对货币政策 的冲击效应也越来越明显，使得货币当局在制定货币政策时不能不考虑虚拟资本市场的发展状况。基 于此，本文拟对虚拟资本市场发展对货币政策的冲击效应做一理论分析。 一 、 虚拟 资本市场发展对货 币政策中间 目标选择 的冲击 货币政策中间目标的选择直接关系到货币政策终极 目标的实现。目前在货币政策中间目标的选择 上，理论界虽然存在着选择利率还是货币供给量之间的分歧，但从各国的实际运作实践来看，多以货币 供应量作为货币政策中间目标的首选。之所以如此，是因为货币供应量能更好地符合货币政策中间目 标的可控性、可测性、相关性、抗干扰性等原则。但是，随着虚拟资本市场的发展，许多国家外源融资由 过去以传统的银行信贷融资为主转向以证券融资，尤其是债券融资为主，加之金融衍生工具的不断出 现，使得传统的以货币供应量作为货币政策中间目标的选择受到了极大的冲击。表现在： 1+虚拟资本市场的发展使得货币供应量的范围难以界定而出现了模糊。目前，各国货币当局是以 流动性的强弱来界定货币范围的。然而，虚拟资本种类的不断增加及虚拟资本市场的不断发展，增强了 不同金融资产之间的可替代性，使各类资产在流动性上的差异趋于消失，货币当局难以清晰地区分广 义货币和狭义货币以及 M、M、M 等货币层次的内涵，这无疑对以货币供应量作为货币政策中间目标 的做法带来较大冲击。 ★本文为笔者博士学位论文 《虚拟资本积累与经济增长——理论分析与中国的实证研究》中的一部分；导师为何炼成教授。另外，本 文也是西北大学青年教师科研基金 《泡沫经济的形成机制、宏观效应及其测度~ ))(02NW36)的终期研究成果之一 一 1O9一 2．虚拟资本市场的发展引起了各层次货币供应相对量和绝对量的改变。随着虚拟资本市场的发 展 ，人们的资产结构也出现了多样化趋势。但由于不同资产之间存在着较强的替代关系，使得各层次货 币供应量之间不断地发生着变化。比如，股票和存款这两类资产，当股票的收益率较高时，很多人会提 取存款而购入股票，当股票获益之后，又将新增收入存进银行，使得不同层次货币量处在一个动态的变 化之中。这种不同层次货币供应量的变化，也为以货币供应量作为货币政策中间目标的实际操作带来 一 定的难度。 3．虚拟资本市场发展导致实际货币供应量与名义货币供应量的不一致。以股票发行和交易为例： 股票作为虚拟资本的一种形式，它取得了两重的存在，即股票发行筹措的资金 (包括配股、增发等)进入 实体经济的各个部门，形成现实的资本，并遵循产业资本的运动规律而在生产过程中进行着价值增值。 而股票一旦进入二级市场进行交易，则与企业生产过程中的资金运动并不直接相关。在股票的交易中， 投资者持有股票的总成本减去一级市场的融资总额则构成了该期货币供应量的漏出额。股票市场越发 达，市场交易越活跃 ，股票市值越高，货币的漏出额也就越大。由于漏出的货币并未转化为对经济发展 起支持作用的货币资金，从而使名义货币供应量与实际货币供应量之间出现了不一致。 二、虚拟资本市场发展对货 币政策传导机制的冲击 虚拟资本市场的发展，使得货币政策的传导机制发生了一系列的变化。 1．虚拟资本市场的发展改变了货币政策的传导主体及地位 货币政策的传导必须在金融市场上，并通过在金融市场上活动的各类主体来完成。虚拟资本市场 的发展，不仅增加了传导主体的种类，而且也改变了不同传导主体的地位。 (1)从传导主体的种类来看，表现出多元化趋势。在虚拟资本市场不够发达的情况下，货币政策的 传导主体主要是各类金融机构，它们在接受中央银行的调控变量(如存款准备金比率、再贴现率、公开市 场业务等)后，通过扩张或收缩信贷规模和货币供应量向企业和居民传递货币当局的政策意图。当虚拟 资本市场高度发达以后，这种情况则有所改变。表现为：一是持续性的资本市场繁荣会带来家庭可支配 收入的增加，促使越来越多的个人投资者进入金融市场；二是资本市场的持续繁