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股权投资基金组织模式的比较 　　内容提要股权投资基金(PE)组织模式关系到投资人和基金管理人之间的权责分配,以及基金组织的运营效率。本文在分析美国股权投资基金组织模式变迁的基础上比较我国现行法律框架下三种组织模式的优劣势,讨论我国现行法律体系下PE组织模式的选择问题。 　　关键词股权投资基金有限合伙制信托制公司制 　　作为一种集合投资形式,股权投资基金主要向非上市的投资者募集资金,针对未上市企业的权益投资。从国际惯例来看,股权投资基金的组织形式主要有三种: 　　一是公司制。公司制包括有限责任公司和股份有限公司两种形式,对于股权投资基金组织而言主要是有限责任制。投资者作为股东直接参与投资,以其出资额为限对公司债务承担有限责任。基金管理人可以是股东,也可以是外部人,实践中通常是股东大会选出董事、监事,再由董事、监事投票委托专门的投资管理公司作为基金管理人。管理人收取资金管理费与效益激励费。这种基金股份的出售一般都委托专门的销售公司来进行。由于法律的限制,一般股东数目不多,但出资额都比较大。 　　二是有限合伙制。基金的投资者作为有限合伙人参与投资,以其认缴的出资额为限对PE组织的债务承担责任。普通合伙人通常是基金管理者,有时也雇佣外部人管理基金。在实务中,通常管理人与普通合伙人两者合一。有限合伙通常有固定的存续期间(通常为十年),到期后,除全体投资者一致同意延长期限外,合伙企业必须清算,并将获利分配给投资人。有限合伙人在将资金交给普通合伙人后,除了在合同上所订立的条件外,完全无法干涉普通合伙人的行为,普通合伙人享有充分的管理权。 　　三是信托制。信托制PE是一种基于信托关系而设立的集合投资制度,投资者、受托人和管理人三方基于信托关系而设立的集合投资基金。 　　一、公司制、有限合伙制和信托制比较分析 　　就共性而言,三种组织模式包括三方当事人,即委托人、受托人和受益人,基金的组成与运作都建立在经营和保管分开的基础上,都是通过专家运作管理和组合投资。对投资者来说,这三种形态的基金没有本质区别。不过,对于基金管理人而言,不同的组织模式下所享有的控制权和承担的责任也有所不同。 　　有限合伙制中有限合伙人只出资,并不参与企业的经营决策,因此对外承担的责任仅以出资额为限;普通合伙人负责企业的经营决策,因此对外承担无限连带责任。尽管对合伙人做了区分,但是有限合伙制还是未能脱离合伙制固有的一些局限性,比如组织的“人和”性、管理上人治为主、普通合伙人之间的权责模糊的问题、合伙企业无独立的法人资格等。与有限合伙制相比,公司制企业是一种资合性组织,具有以下几个优势:一是独立法人;二是公司和股东承担有限责任;三是法人治理机制。公司制企业中,股东委托董事会、董事会委托经理执行企业事务,即给予代理人发挥空间,同时又建立了对代理人的约束机制。信托制基金不具有法人资格,因此在设立、运作以及解散方面比公司制和有限合伙制更加灵活,但是也正因为这个特点,组织结构松散,不利于控制和监督基金管理人。 　　股权投资基金是一种货币资本融通活动,其组织是一种资合性很强的组织,从这个角度讲,PE组织以公司制模式出现,其优势是显而易见的。但是从PE产业最成熟的美国来看,主流的PE组织模式却经历了从公司制向有限合伙制的转变,研究美国PE组织模式的变迁,有助于我们更深入认识PE组织模式。 　　二、美国PE组织模式的变迁 PE组织模式的分析 　　综合三种组织模式的比较和美国PE组织模式的变迁,本文认为选择PE组织模式时应重点考虑以下两个方面: 　　一个方面是PE的类型。对PE而言,由于不同类型的PE有着不同的风险收益需求,宜采用不同的资金募集方式、选择不同的基金组织形态。从我国发展股权投资基金的目的来看,主要有两种功能:一是市场化的PE,即追求投资最大化利益的PE组织;二是政府型PE,这类PE主要的功能是引导资金流向和地区产业,发挥引导和产业整合功能,体现政府意图。由于PE是高度依赖人力资本和管理智慧的行业,其组织形式的选择必须能够有效地激励和约束代理人的行为,降低信息不对称,减少代理人的道德风险。 　　另一方面是法律因素。法律对经济尤其是金融业的影响比较显着,这一点已经为发达资本市场的国家的学者所证实。LaPorta等人(LaPortaetal,1999b)指出在投资者保护程度较高的英美法系国家,公司内部治理结构更为合理,资本配置更有效;在投资者保护较差的大陆法系国家,公司的股权集中程度较高,并且公司绩效较低,实证分析表明对投资者利益的保护程度越高,则托宾Q指数越大。Kaplan等人(2003)以投资者和被投资企业的契约为研究对象,发现现金流控制权(therightsovercashflows)以及其他控制权、流动性和董事会席位都会随着法律体系的改变而改变。美国PE组织模式的变迁就证明了