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投资者结构与期限结构对期货市场效率的影响研究 张雄 万迪昉 杨光 （西安交通大学管理学院，西安710049） 摘要：有效市场假设认为，投资者不能通过任何信息的获取而获得超额收益，即价格能够及 时地反应所标资产的相关信息和风险。通过对上海期货市场金融危机前后交易数据的检验， 发现其存在显著的长期惯性利润，证明了其不符合有效市场假设和可能存在市场操纵行为。 Granger 因果检验进一步发现短期的投机行为越多惯性利润越 ，长期惯性利润越高投机行 为越多。因此上海期货市场有必要通过减少交易成本和提供更多的交易信息去改善市场结构 和效率。 关键词：期货市场; 惯性利润; 市场结构; 市场有效性 Abstract: The efficiency of future market as the same as the security market is that the investors can not obtain super-normal profit by additional information. By the test of Newey-West to the trading data of Shanghai Future Exchange Market (SHFE Market), the significant momentum profit proves the market is not completely efficient. Furthermore, by the test of Granger, we find that the momentum profit decreases with the speculation behavior in the short term but the speculation behavior increases with the momentum profit in long term. Thus, we put forward that SHFE has to decrease the transaction cost increase the disclosure of the trading information and perfect the trading policy mechanism. Key words: Future Market, Momentum Profit , Market Structure, Efficient Market 作者简介：张雄，西安交通大学管理学院博士生，研究方向：市场微观结构。万迪昉，西安 交通大学管理学院教授。杨光，西安交通大学管理学院博士生。 中图分类号：F830.9 文献标识码：A 引言 在经济与金融全球化的背景下，拥有商品期货定价权对于一个国家的经济安全与稳定发 展是至关重要的。然而，只有健全有效的期货市场才能成为国际性的商品定价中心。期货市 场的有效性跟股票市场一样其价格变化应该是不可预测的，否则投资者就能通过市场操纵获 [1] 得超额利润，并增加市场风险。然而，Wang 和Yu （2004 ） 对美国期货市场研究发现持有 [2] 期为1 周具有显著的反转利润；Shen、Szakmary 和Sharma （2007 ） 对美国商品期货10 年 的价格数据分析发现反转利润不明显，但是持有期为9 个月时存在显著的惯性利润；俞红海 (2005)[8]通过对中国期货市场上5 个期货商品进行分析指出持有期为 1 周和2 周存在惯性利 润，而持有期为4 周和8 周存在反转利润。这些研究显示期货市场的运行特征 不符合有效 市场假设。目前对这一问题的主要解释有风险补偿假设、交易成本假设和非理性偏离假设， 并且发现惯性利润和反转利润均与交易量正相关而与持仓量负相关。以上解释的不足在于没 有明确分析投资者结构与期限结构之间的因果关系，而且也没有对于交易机制及制度如何影 响期货市场结构进行分析。