经理持股和公司绩效：中国上市公司的实证研究.pdfVIP

经理持股与公司绩效： 中国上市公司的实证研究 徐月琴宋增基+ 【摘要】 本文在国外对公司绩效与经理持股关系的研 究基础上，利用三次方模型对我国上市公司的情况进行了实证 检验。实证结果支持Morek等人的研究结论，并给出了目前状 况下我国上市公司经理持股比例的区间范围。 【关键词】 股权激励经理持股公司绩效公司治理 一、现代股权激励理论的研究现状 现代公司最主要和最基本的特征是所有权与经营权分离，从普遍意 义讲，股东的所有权这时一般表现为收益权(索取权)，而控制权则掌握 在经营者手中，经营者凭借他所拥有的专门知识和所垄断的经营信息， 牢牢掌握着公司的控制权。在公司理论领域做出开创性贡献的是Jens- 存在外部股权)时，经营者的工作努力使他承担全部的成本而仅获得部 分的收益。同样，当他在职消费时，他得到全部的收益却只承担部分成 本。结果导致经营者不努力工作却热衷于追求在职消费，这种行为的后 果是企业的价值小于管理者为企业的完全所有者时的价值。这个差额 ·作者简介：绘月琴，重庆供水集团公司工程师；宋增基，重庆大学经济与工商管理学 院副教授，博士。 基金项目：本文系西南政法大学欧盟法律研究所2005—2006年度中国～欧盟小项目 便捷基金项目“中国国有企业的治理：试点、国际经验、创新”(项目编号SPF／PMO／05／ 029)的成果之一，感谢欧盟委员会给予的资助! 176公司治理：热点透视与实证分析 就是外部股权的代理成本，为了解决经营者与所有者之间这种行为目标 的差异，企业经营者激励与约束的问题便被提了出来，如何矫正经营者 行为，激励经营者最大限度地为所有者努力工作，是降低代理成本的关 键。现今流行的经营者激励机制就是能使“剩余所有权”和“控制权”最 大对应的机制，最优的安排一定是经理与股东之间的剩余分享制(张维 迎，1999)，因此，让经理人员拥有一定比例的持股权是协调经理人员与 股东利益的最直接有效的方法。 次强调对于股权分散的公司，管理人员拥有少量的股权将会激励他们追 求自己的利益，而随着管理人员股权份额的增加，他们的利益将会与广 大股东趋于一致，其偏离企业利益最大化倾向将会减轻。对公司绩效与 and 经理持股关系的早期研究结果是线性关系(DemsetzLehn，1985)，即 经理持股比例愈高，公司绩效愈好。其后的研究者认为这一关系表现为 et and 非线性形式(Morcka1．，1988；McConnell 1995)。这些研究成果是建立在两个假设的基础之上，即利益趋同 (1976)认为，随着公司经理持股比例的增加，企业绩效随之一致地增加， 因为经理较少有将资源偏离公司价值最大化的倾向，与此同时，Demsetz 约束也将迫使经理更加努力工作而接近公司价值最大化目标。这时即 表现为经营者与股东的“利益趋同”。然而，在当经理持股比例达到一 of 定水平时，经理的在职消费(consumption 求)，相对于因公司价值的减少而失去的好处，更有价值。Morek等 ment)，因为这时公司的外部股东很难控制这些经理人的行为，换句话 说，在一定的经理持股水平上，经理人员发现进行在职消费是值得的，尽 管，这会导致公司价值的减少，并且，他们有足够的控制权来按照他们自 己的目标行事而不惧怕其他股东的约束。“利益趋同”和“利益侵占”的 共同作用导致公司绩效与经理人员持股产生了非线性关系。 Morck等用Tobin’S Q及董事会成员持股比例分别作为公司绩效及 经理人员持股比例的度量标准进行实证研究，结果表明，持股比例在 第三章管理者激励 177 O％一5％的范围内，Q值与董事的持股比例正相关；在5％一25％的范围 内，Q值与董事的持股比例负相关，超过25％二者又正相关。尽管Q值 与持股比例的关联程度在这一区间有所减弱。 Morek等认为，在0％一5％及大于25％的持股比例区问，“利益趋