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股权结构与目标收益关系的实证研究 股权结构与目标收益关系的实证研究 一、相关文献综述 二、最新研究成果分析 一、文献综述 1按照股权结构类型划分 2论述股权结构与公司治理机制的关系 1按照股权结构类型划分 1内部人股权集中与公司绩效 2大股东、机构投资者与公司绩效 1内部人股权集中与公司绩效 1） Jensen，M eck ling (1976) ：将股东分为两类, 一类是公司内部股东, 主要指董事会成员及公司其他高层经理人员, 实际上拥有对公司的控制权及专有投票权; 另一类是公司外部股东, 他们不拥有对公司的控制权, 只能“用脚投票”。 对这两类股东来说, 每股股权都取得相同的股利。然而, 内部股东却可以通过特权消费来增加这种现金流。在此框架下, 经理人员存在机会主义行为。因此，背离价值最大化的成本随经理人员持股比例的增加而下降。因此, 根据这种利益趋向假说, 公司价值随经理人员持股比例的提高而增加。 2） Stulz (1988) ：建立了一个模型证明, 公司价值最初随内部股东持股比例的增加而增加, 而后开始下降。在他的模型中, 随着经理人员持股比例的增加, 敌意标购者为了获得目标公司的控制权所支付的溢价也随着增加, 但接管成功的可能性却随之降低。 3） Morck, Shleifer和Vishny (1988) ： 经理人员对两种相反的力量作出反映, 经理人员有一种按自己利益最大化原则分配公司资源的自然倾向。这与外部股东的利益是相冲突的。然而, 随着经理人员持股比例的增加, 他们的利益更有可能和外部股东的利益相一致。第一种力量是公司价值有负的影响, 第二种力量则对公司价值有正的影响。在任一给定经理人员持股水平上, 预测哪种力量占优势是不可能的。 4）Demsetz (1983)、Fama 和Jensen (1983) ：发现了经理人员大量持股的成本抵消效应。当经理人员只拥有少量公司股权时, 市场约束仍然可以迫使经理人员趋于价值最大化目标。相反, 持有公司大量股权的经理人员可能有足够的投票权或广泛的影响力来保证他们能够以令人羡慕的工资水平受到公司雇佣。 5 ）Morck, Sh leifer 和V ishny (1988)：完全相反的观点，在公司内部股东持股比例达5% 之前,Q 值随内部股东持股比例的增加而增加; 然后,Q值随公司内部股东持股比例的增加而下降直至内部股东持股比例达25%; 最后, 当公司内部股东持股比例超过25% 时,Q值随内部股东持股比例的增加而缓慢增加。 6）McConnell和Servaes (1990) ：Tobins Q比率与公司内部股东所持有的股权比例之间具有曲线关系。在内部股东持有的股权比例达到大约40%—50%之前, 曲线向上倾斜; 此后, 曲线缓慢向下倾斜。 7） Demsetz and Villalonga, (2001)：如果得到激励的经理使公司价值得到优化，那么投标管理下的效率收益不可能以收购溢价的形式传递给目标持股人。 2大股东、机构投资者与公司绩效 1） Shleifer和Vishny (1986) ：构建一个模型，说明,标购者成功接管公司的先决条件是取得公司的大股东地位。大股东所施加的潜在接管威胁作为一种有效的监督机制发挥作用。分散的小股东无法从成本昂贵的监督中获益, 而大股东却可以。因此得出预言: 在其他条件相同的条件下, 大股东的存在对公司价值有正效应。 2） Pound (1988) ：提出了关于机构投资者股权与公司绩效关系的三种假说: (1) 有效率监督假说, (2) 利益冲突假说, 以及(3) 战略同盟假说。 （1）根据有效率监督假说, 和分散的小股东相比, 机构投资者有更多的专业知识而且监督经理人员所花费的成本也较低。此假说预言, 公司绩效与机构投资者持有的股权比例间有正相关关系。 （2）利益冲突假说认为, 机构投资者和公司间存在着其它有盈利性的业务关系, 因此他们被迫投经理人员的票。 （3）战略同盟假说则认为, 机构投资者和经理人员发现他们之间进行合作对双方来说是有利的。这种合作降低了机构投资者监督经理人员所产生的对公司价值的正效应。因此, 利益冲突假说及战略同盟假说都预言公司价值和机构投资者持有的股权比例间存在着负相关关系。 3） B rickley、Lease和Smith (1988) ：机构投资者比其它股东对公司反对接管的修正案更加积极地投赞成票。另外, 机构投资者更加积极地反对看来对股东有害的建议。 4） Pound (1988) ：考察了代理权竞争，发现经理人员获胜的可能性随机构投资者持股比例的增加而增加。 5 ）Mathews(2007)：如果有一个相关的外部所有者，将存在一个更高目标溢价的期望。 2论述股权结构与公司治理机制的关系 1）股权结构与激励