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摘要 本文将2006年度民营上市公司分为直接上市家1433家公司的研究均发现,金字塔持股结构会放大
和间接上市两种类型,考察了所有权与控制权分离程度、 所有权与控制权分离程度,并且对公司绩效产生了负面
多元化经营与企业绩效之间的关系。发现间接上市民营公
司所有权与控制权分离程度、多元化经营程度均显著高于 类上市公司为基础的研究表明。金字塔结构下控制权与
直接上市民营公司。多元回归结果表明,直接上市民营公 所有权分离对公司价值具有负面影响。张华等人【_刀以
司最终控制人金字塔持股和多元化经营对企业绩效没有 2002年度112家民营上市公司为样本的研究也得出了类
显著影响;而间接上市民营公司最终控制人所有权与控
制权分离程度和多元化程度越高,企业绩效越低,说明 企业为样本的研究提供了家族上市公司代理问题影响企
代理问题在此类公司比较突出。所有权与控制权分离程 业价值的间接证据。
度和多元化指标的交互关系也为此提供了进一步的证据。 但是,前述研究文献尚存在如下不足:第一,研
本文的贡献在于对民营上市公司进行了更为细致的分类, 究的理论视角略显狭窄,只是在新的研究方法基础上
并从动机和行为两方面考察了其所导致的经济后果。研究 对代理理论的重复实证检验。然而,正如Almeida和
增进了对我国民营上市公司的认识。对理解民营上市公司
控制类型以及多元化经营也提供了新的视角。 持股结构的主要目的是为了放松融资约束,而不是为了
关键词 直接上市民营公司;间接上市民营公司; 分离其所有权和控制权,这种现象在外部资本市场不发
所有权与控制权分离;多元化经营;企业绩效 达的新兴国家尤其普遍,从而为我们提供了一个从内部
资本市场理论审视问题的新视角。第二,绝大多数文献
引言
都仅仅研究了所有权与控制权分离和企业绩效之间的相
La
Porta,Lopez—de—Silanes和Shleifer[1】首次从最关关系,而没有联系企业具体经营行为。我们认为,民
终控制权的角度探讨了所有权与控制权分离问题。他们 营上市公司金字塔持股结构导致所有权与控制权分离,
对27个发达国家中大市值的上市公司研究发现,如果 可能会影响到最终控制人的行为动机,但这种动机只有
按10%的持股比例为界,家族控制型公司所占比例超过 通过具体的经营行为才会最终反映在企业绩效上面。结
股权分散型公司,并且家族倾向于通过金字塔结构分离 合具体经营行为来分析金字塔持股结构是否确实导致了
其所有权和控制权。随后,Claessens等人[21和Faccio
代理冲突,在什么样的情况下这种经营行为是一种“隧
等人【31的一系列相关研究发现,家族控制的上市公司在 道挖掘”行为?会产生什么样的经济后果?也能够拓展
世界范围内是一种普遍现象,并且均偏好于通过金字塔 目前的研究。第三,虽然从最终控制权角度的研究已
持股结构实施超额控制。 经改善了传统仅仅从直接持股第一大股东角度的研究方
国内外大多数研究文献关注的焦点在家族或民营 法,但对终极控制人的分类仍有待细化。国内学者如刘
上市公司金字塔持股导致的所有权与控制权分离是否
影响了企业绩效。Claessens等人H1对八个东亚经济体
要针对国有最终控制的上市公司做了较为细致的分类研
1301家上市公司的研究以及Lins[51对18个新兴市场国
究,但至今对民营上市公司的分类研究成果仍然比较少
31
万方数据
见。国外学者如SchulZe等人H3J也强调家族企业是一多元化经营是否影响了企业绩效?在什么类型的民营上
个连续分布的谱系,呼吁对其展开分类研究。本文在这 市公司中,金字塔结构持股体现了最终控制人侵占的动
一方面试图有所突破。 机?这种动机是否会使得多元化经营成为一种“隧道挖
我国民营上市公司最近几年数量持续增长
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