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民营上市公司资本结构、 股权结构和公司绩效 ■ 吴涵峰 摘要：文章利用沪深两市188家民营 (1991)发现当公司宣布债务发行、债务 三、模型构建 上市公司2003~2006年的相关数据．运用替换权益或收购股票时股票价格上升，宣 (一)变量选择 多元线性回归方法对民营上市公司资本 布权益发行或权益替换债务时股票价格 公司绩效通过净资产收益率 结构、股权结构与公司绩效关系进行检 下降，即权益增加导致股票价格下降，财 验。研究结果表明，资本结构与公司绩效 务杠杆增加导致股票价格上升，所以财务 们反映了股东投入资本的回报，是企业盈 正相关：法人股持股比例与公司绩效不存 杠杆对公司价值产生正影响。 利水平、资产周转情况的综合反映，能够 在明显的相关关系：流通股比例与公司绩 (二)股权结构与公司绩效 较好地反映经营成果。资本结构通过资产 效负相关；第一大股东持股比例与公司绩 假设2：在民营上市公司中，法人股 效弱正相关。 比例与公司绩效正相关。在国有股股东缺 关键词：民营上市公司；资本结构：股 位严重，分散的流通股股东又难以参与企 和股权集中度两方面，股权属性通过国有 权结构：公司绩效 业管理的情形下，法人股大股东可能成为 一、引言 事实上的经营者或内部人。根据Iensen和股比例(pT)度量，股权集中度通过第一 大股东持股比例(cRl)度量。 从Modi西am和Miller(1958)共同Meclcling(1976)的观点，内部股东的持 提出的MM理论至今，对资本结构问题 股比例越高，其利益与公司的利益就越一 (二)模型建立 的实证研究的对象大多是资本市场较为 致，因而越有动力去监督经营者，而且愿 民营上市公司资本结构对公司绩效 完善的发达国家。在广大的发展中国家， 意为此付出高的监督成本和激励成本。 的影响模型： 成熟的资本结构理论却不能正常发挥作 假设3：在民营上市公司中，流通股 模型 I 用。究其原因，企业的股权性质是一个不 比例与公司绩效正相关。流通股股东可以 LFZHLh+Xh； 容忽视的因素。因此，有必要对我国上市 “用脚投票”，当抛出股票时将导致股价 模型Ⅱ：Ro凡=bo+b1 公司的资本结构、股权结构和公司绩效三 下跌，给法人股股东带来损失，从而可以 LFZHLt+Yko 者关系进行统筹考虑。另外，改革开放以 减，J、法人股股东剥夺公司利益的风险，法 民营上市公司股权结构对公司绩效 来，我国民营经济的力量迅速壮大，其产 人股股东只能期待公司整体业绩的提升。 的影响模型： 值约占国内生产总值的50％。民营企业解 假设4：在民营上市公司中，第一大 模型Ⅲ：RoEh=co+c1Pk+c2PT。+c3 决了所有者缺位问题，凭借其治理结构比 股东持股比例与公司绩效正相关。徐二阴 CRl一M。； 较完善、产权清晰的特点，也正日益成为 和王智慧(20()())的研究认为，大股东的模型Ⅳ：Ro氏=d0+d1PL苴+d2PT。+也 我国资本市场的生力军之一。截至2004存在有利于公司价值创造能力的提高，股 CRl一N。o 年底，沪深两市共有336家民营上市公权的集中与公司的价值具有显著的正相 由于国家股比例、法人股比例和流通 司，其中沪市212家的总市值占沪市关关系。随着民营 表1 11．34％，流通市值占沪市16．82％。然而，对上市公司第一大 变量名称 变量符号 平均值 标准差 最小