控制权转移、企业绩效和大股东利益侵占——来自上市公司高管变更的经验证据.pdfVIP

中国第七届实证会计国际研讨会·西南交通大学 控制权转移、企业绩效与大股东利益侵占 ——来自上市公司高管变更的经验证据① 石水平旧林斌2 (1．暨南大学管理学院，广州，510632；2．中山大学管理学院，广州510275) 摘要：Shleifer和Vi 移的上市公司为样本，考察了控制权转移后高管变更对大股东利益侵占的影响，在此基础上进一步分析了 大股东利益侵占对企业绩效的影响，接着建立联立方程并采用两阶段最小二乘法(2SLS)检验了控制权转 移、企业绩效与大股东利益侵占三者之间的关系。研究结果表明，控制权转移后高管变更确实对大股东利 益侵占产生了正的影响，同时，大股东利益侵占又对企业绩效产生了负向的作用．与以往不同的是，我们 引入了高管变更和大股东利益侵占变量，更好地解释了上市公司控制权转移后对企业绩效的影响。 关键词：控制权转移；企业绩效；高管变更；大股东利益侵占 一、引言 企业并购的财富效应作为企业并购理论中的热点问题之一，吸引了众多的国内外学者进行分析研究。 但是由于资本市场的成熟度、样本选择的主观性等原因，导致并购的财富效应的研究结果在各国间存在着 and 差异，甚至在同一个国家内的研究结果也不尽一致。Jensen 问题的文献，并对所有研究结果进行了加权平均@。他们发现，合并中目标公司的收益率为20％，合并公司 出了公司接管的自由现金流假说。他认为被接管的公司主要有两类：一类是绩效很差的公司。当某公司因 经营管理不善导致经营业绩恶化时，公司股东会抛售或寻机转让公司股票，这时新的投资者通过收购公司股 票或收集其他股东的代理权来接管公司的控制权，并调整董事会和管理层，整顿公司业务，进而提升公司业 绩。另一类是绩效很好并拥有大量自由现金流，但不愿支付给股东的公司。这类公司通常存在严重的代理 问题，管理者为了控制更多的资源，不愿给股东支付股利；而股东为了自身的利益，通常会寻找收购公司， 以期在收购中获得大量的现金。这两类公司被接管的原因不外乎两种：一是绩效大幅下降，二是代理成本 激剧上升。股东试图通过控制权转移来改变这种现状。美国的研究已经取得了基本一致的结果，即控制权 转移能够为股东创造价值，有利于企业的发展。但是这种接管行为的有效性在很大程度上依赖于一个发达 完善的公司控制权市场的存在。 控制权市场作为一个重要的外部公司治理机制，可以形成对不良管理者进行替代的持续性外部威胁， 减少他们之间的代理成本，在公司治理体制中发挥着非常重要的作用。我国没有像美国那样有效的控制权 ④基金项目：国家自然科学基金资助项目；暨南大学会计学系育题基金。 。电话 tshisp@jnu．edu．Cll E—mail：sbcgxg@163．tom o 们认为外界存在一个控制权市场，收购公司通过在控制权市场上收集具有控制权地位的股权或投票代理权，达到将目标公司 控制权转移到己方的目的，进而控制目标公司的管理权。 179 中国第七届实证会计国际研讨会·西南交通大学 转移市场，情况又会是怎样呢?近年来我国学者对企业控制权转移和并购进行过实证分析，其研究结论也 不一致。例如，实证结论认为并购能够为目标公司股东带来正的超常收益的有：余光和杨荣(2002)；张新 的研究样本数量也较小，样本选择的时间也相对较早。此外，国内对上市公司的研究远没有国外丰富，对 上市公司并购财富效应的全面讨论则更少。 另一方面，在我国股市十年风风雨雨中，因公司治理结构不健全而产生的侵害中小投资者利益、损害 上市公司形象的事件屡屡发生，其中不乏大股东采取种种伎俩对上市公司进行恶意掏空的行为④。不论是前 几年的棱光、苏三山、大洋，还是近来市场反响强烈的猴王、济南轻骑、吉发等，都因为其大股东或最终 控制方利用控股地位，把上市公司作为圈钱工具，使上市公司逐渐被掏空，严重削弱了其可持续发展能力。 其中大股东占用上市公司资金，一直是阻碍中国股市健康发展的主要“顽疾”@。为此，上海证券交易所在 其网站正式开辟清欠专栏，根据已披露的2005年年报，对资金占用、清欠方案及执行情况等相关内容进行 了格式化、规范化的公示。这标志着上市公司控股股东、实际