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美国经济和金融领域的失衡、压力和风险 　　摘要：目前美国经济增长势头明显，短期内出现经济衰退和金融危机的风险大幅下降。但美国经济和金融市场在应对大衰退的过程中也累积了诸多失衡、压力和风险，本文对这些不利因素进行了具体剖析，认为这些因素的存在，加之外部环境的不稳定，使得美国经济和金融市场的前景仍然具有不确定性。 　　关键词：美国经济 金融危机 货币政策 失衡 风险 　　美国经济自2009年年中结束衰退，在经历了4年多缓慢复苏和经济增长内在动力的积累后，目前出现了较强的增长势头，短期内出现经济衰退和金融危机的风险大幅下降。但美国经济和金融市场在应对大衰退的过程中也累积了诸多失衡、隐患和潜在风险，这些内在的不稳定性还会延续，并可能与全球经济波动的外部冲击互动，在近期内影响美国经济复苏和金融稳定。本文拟分析评估其中值得市场关注的主要失衡、压力和风险。 　　美国经济和金融领域的失衡状态 　　（一）宽松货币政策推动金融市场强劲复苏，但对实体经济的推动作用有限且递减 　　宽松政策的最终目标在于启动个人和企业支出增长。美国货币政策特别是量化宽松（QE）的直接作用主要是推高资产价格，然后经由财富效应推动支出增长。实施宽松政策的中介目标已然实现――金融市场自2009年以来呈V型复苏增长，但最终目标尚未充分实现――实体经济一直呈Lw型波动弱增长。例如，以2009年第一季度为基期，截至2013年第四季度，标准普尔500（SP500）股指增长了119%，而实际GDP仅增长了12.4%（见图1）。 　　图1 SP500股指涨幅与实际GDP涨幅 　　【编辑注：在左轴上方加上“（季度，指数化，2009-Q1=100）”】 　　资料来源：圣路易斯联储，作者计算 　　通常情况下，货币供给增长在短期内增加实际GDP，在GDP增长达到潜在水平后，货币供给持续增长会推动价格水平及名义GDP上升，而对实际GDP推动作用递减。美国自衰退以来，虽然美联储创造了大量流动性，但实际GDP及通货膨胀率一直低于历史水平。这是因为宽松政策带来的货币增长有限，而且货币增长对实体经济的推动作用不仅低于历史水平，而且还在递减。就美国季度环比折年率平均值分析：1980―2013年M2为6%，而名义GDP为5.6%；2009―2010年M2为4.41%，但名义GDP却降到2.4%；2011―2013年M2上升到7.8%，而名义GDP仅回升到3.95%（见图2）。 　　图2 美国M2与名义GDP的走势及关系 　　【编辑注：在左轴上方加上“%（季度环比折年率）”】 　　资料来源：圣路易斯联储 　　货币政策作用有限，主要是因为传导渠道受阻而未能有效渗入实体经济。具体体现在： 　　（1）QE导致基础货币大幅上升，但M2没有相应上升。这主要是因为银行信用风险承担意愿较低，加之美联储对超额储备金付息，大量银行资金作为超额储备存放在联储（见图3），使得货币流通速度从过去54年的平均水平1.84降至2009年以来的1.67。 　　图3 美国银行业信贷和超额储备 　　【编辑注：在左轴上方加上“10亿美元”】 　　资料来源：圣路易斯联储 　　（2）低利率政策使银行存款成本几乎为0。随着居民储蓄率上升，银行业存款从2009年第一季度的7.2万亿美元增加到2013年第四季度的9.7万亿美元。然而低资金成本弱化了银行放贷压力和动力，同期贷款总额维持在7.2万亿美元上下，贷存比则从97%降到75%。 　　（3）从信贷需求方面看，QE固然导致了长期利率下降，但利率下降的作用有限。美联储考察发现，银行表示工商信贷需求增长的净占比在2009―2010年回升之后，在2011―2013年持续波动回落，并未随利率下降而稳定回升（见图4）；低利率并未促进固定资产投资增长，因为企业投资决策并不像传统理论所认识那般对低利率敏感。 　　图4 工商信贷需求增长的银行净占比 　　【编辑注：在左轴上方加上“%”】 　　资料来源：圣路易斯联储 　　（二）宽松政策向市场注入了充足资金，并提升了投资者风险意愿，但也导致风险承担失衡和资金错配 　　宽松政策的意图之一是通过廉价资金和资产组合效应，激发、恢复企业和个人的风险承担意愿和创业精神，将资金从安全的政府债券逐向高风险市场。但结果表明，企业和个人风险偏好确实恢复，但出现了不利于经济复苏的失衡和资金错配。具体表现为： 　　第一，企业非住宅类固定资产投资增长滞后于企业股权增长（见图5）。这种风险承担对企业扩大再生产、增加就业的作用有限。 　　图5 美国私有部门非住宅固定资产投资增长滞后于股权增长 　　【编辑注：在左轴上方加上“（季度，指数化，2009-Q1=100）”】 　　资料来源：圣路易斯联储，作者计算 　　第二，信贷市场复苏滞后于股市。中小