法律制度效率、金融深化及家族控制权偏好.pdfVIP

垂秀石 象2o13年第10期 法律制度效率 、金融深化与家族控制权偏好 陈德球 魏 刚 肖泽忠 内容提要：本文从股东大会剩余控制权和董事会决策控制权两个层次，将家族企业控 制权结构分解为金字塔结构和家族超额董事席位实现机制，并 以2003--2010年家族上市 公司为研究样本，从法律制度效率和金融深化两个维度实证检验家族控制权偏好背后蕴 含 的策略动机和机会主义行为。结果发现，地 区法律制度效率和金融深化显著降低家族 控制权结构中的控制权与现金流权分离度和家族董事席位超额控制程度 ，其影响家族控 制权偏好的机理分别是 降低控制权私人收益和缓解融资约束。这些结果表 明，在转型经 济中的家族企业控制权结构是一种对制度蕴含机会的利用和对制度风险规避的机制。 关键词 ：法律制度效率 金融深化 家族企业 控制权结构 一 、 引 言 改革开放 以来 ，民营经济成为国民经济增长的重要力量。我国民营企业多以家族成员控股并 掌握主要经营管理权。其中，相当比例的家族企业诞生于改革开放之初 ，经过三十多年的发展，在 未来 5一l0年 ，将迎来大规模 的权力转移与继承。在这些企业 中，家族既要保持对企业的控制权又 要谋求企业发展 ，二者之 间的矛盾越来越大。家族企业并不总是 以企业增长为 目标的，其实际控制 人还会考虑到在增长过程中能否持续掌握企业 的控制权 。在成长与控制之间，大多数家族企业家 选择了保留控制权 ，而放弃了以控制权稀释为代价的高成长率。许多小企业最初都是 由家族所有 和管理 的，但企业规模扩大和公开上市后 ，其创始家族却依然会积极保持控制权 (Chu，2011)。如 何破解控制权代际传承中的难题，实现家族控制和企业可持续发展双重 目标引起了家族企业实践 者和研究者 的注意 ，而控制权配置是其 中的关键问题之一。 自Hart＆Moore(1990)以来 ，不完备合同理论将控制权放到企业组织 的核心地位上 。这是 因 为在不完备合同的情况下，控制权 的配置是产权效率的重要决定性因素。家族企业对于控制权有 着天生的偏爱，这是因为控制权 的创造性运用是企业获取价值或创造企业家利润的重要工具 ，也与 家族企业 的传承和家族价值观或使命密切相关。在产权保护和代理成本较高的制度环境下，控制 权也成为一种替代性制度工具而被家族用来保护其产权利益免遭侵犯。在分散的所有权结构成为 现代大型企业 的主导性结构以来，家族企业如何在分散的所有权和家族对于剩余控制权的掌握上 获得平衡 ，是一个现实的困境。家族企业最重要的治理结构特征是控股家族在股东大会 、董事会等 不同层级上控制企业 ，形成家族超额控制 ，这对家族企业 的持续成长和竞争力提升有着直接的影 } 陈德球 ，对外经济贸易大学国际财务与会计研究中心、国际商学院，邮政编码 ：100029，电子信箱：nkchendq2006@163． corn；魏刚，河南大学经济学院金融与证券研究所，邮政编码 ：475001，电子信箱 ：sufewei@hotmail．tom；肖泽忠，英国Cardiff大学商 学院，电子信箱：Xiao@cardiff．ac．uk。本研究得到国家 自然科学基金项 目7137206071272221)、国家社会科 学基金重点项 目(11AZD010)、对外经济贸易大学中央高校基本科研业务专项资金 (2013YQ03)等项 目的资助，在此表示感谢。作 者感谢两位匿名审稿人和2012年中国金融国际学术年会参加者及复旦大学 吕长江教授对本文提出的有益评论和宝贵建议 ，但文 责 自负。 55 陈德球等 ：法律制度效率 、金融深化与家族控制权偏好 响，由此也会影响家族企业在我国经济发展中的作用。然而 ，面对制度转型中的市场化进程 ，家族 企业如何应对?家族缘何保持对企业的高度控制?中国家族企业控制权结构的决定机制是什么? 其背后的策略动机或者机会主义行为是什么?这些 问题迫切需要构建起与国际接轨而又适合 国情 的家族企业治理平台。 就 目前国际上对家族控制权的研究来看 ，学界多集 中于家