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基于财富预期差异的 动态房地产财富效应模型 焦丹晓 张欣 李秀婷 董纪昌 （中国科学院大学管理学院北京 100190） 摘要：考虑到财富预期的动态性和多样性，本文在 Hall1978 年提出的消费函数基础上 建立了一个新的房地产财富动态模型。本文中，人们被分为富人和穷人两大类，针对各类人 分别建立了财富效应模型来探索房地产财富效应和社会贫富差距之间的关系。本文得到了三 个结论，为进一步实证检验奠定了理论基础。 关键字：消费函数；房地产财富效应；动态模型；贫富差距 1 引言 Hall （1978）提出的Life Cycle-Permanent Icome Hypothesis 一直被视为房地产财富 效应研究的理论基础，目前对房地产财富效应进行研究所采用的模型大都是在这个基础上推 导出来的。Case 等（2001）对消费，收入及财富的关系进行了检验，验证了消费收入与财 富之间的函数关系，并利用固定效应模型对房地产财富效应进行了测算。根据Hall （1978） 生命周期持久收入假说，Mehra 等（2001）提出了经验主义的生命周期消费函数，通过对初 C a  a Y  a Ye  a W e 始公式 （其中 为对平均未来收入的预期）进行添加滞后项 Y t 0 1 t 2 tk 3 t t k 的扩展，分别从长短期的视角对财富效应进行了测算。Calomiris 等（2009）在Hall（1987）， Carroll 等（ 2006 ）等学者研究的基础上，提出了财富效应估计模型 C   H W  S W  Y  ，对股市和房地产财富效应同时进行了检验。 t 0 1 t 2 t 3 t t 上述研究在许多相关的房地产财富效应研究中被反复的应用和实证。然而，基于近年来 的诸多相关研究，我们发现了两个可能导致房地产财富效应分析结论偏倚甚至引发谬误的问 题，并由此展开了对既有模型的分析和改进。 1）房地产财富效应的动态性考量 长期以来，学者们在对房地产财富效应模型的应用中，都默认其为静态。在经典的Hall  的论述中， 和 都被视作不变的常量，因而前人在对房地产财富效应进行研究的过程中， r 都将财富效应系数默认为一个固定的参数值（Case,2001;Mehra,2001;Calomiris,2009 等）。   但是在现实生活中， 和 是随时间变化的量，且 是一个主观变量，根据行为经济学的思 r 想（Kahneman 等，1979）在同一时期，针对不同的人群，它的变化也是很大的，因而房地 产财富效应系数不仅是一个随时间变化的值，针对不同的人群，也存在不同的效应。因此， 我们认为房地产财富效应应该是动态的。 2）财富预期差异对房地产财富效应的影响 根据恩格尔定律的思想，以收入为衡量指标的穷人和富人群体具有不同的消费行为，该 消费行为受到穷人和富人的需求和预期，由此可知，在房地产财富效应作用的过程中，不动 产变化对穷人群体和富人群体消费行为产生的影响也应该是不一样的。许多的研究由于忽视 了房地产财富效应形成的结构性差异，而导致研究结论过于笼统，不具有实质的可操作性和 应用价值。因此，我们认为对房地产财富效应的度量必须考虑结构性因素带来的财富预期差 异。  综上所述，本文在 Hall （1978）研究的基础上，将 和 动态化，认为房地产财富效 r 应的作用应该是一个动态变化的过程。在行为经济学、心理学的理论