风险投资中激励机制和代理成本分析.pdfVIP

第30卷第6期 财经研究 V01．30No．6 2004年6月 journalofFinanceandEconomics Jun．2004 风险投姿巾激励棚制与代理成本分析 应瑞瑶，赵永清 (南京农业大学经贸学院，江苏南京210095) 摘要：在风险投资机制中存在着双层委托代理关系，投资者设计激励制度时，必须 将风险企业家的努力引入产出函数，建立相应的整合激励模型，分析影响风险投资家和风 险企业家激励强度的若干因素，包括风险企业自身的股份份额、代理人的成本函数、外部 不确定性和风险企业家的保留效用等，而为了使激励机制更有效，必须尽可能地减少机制 运行的代理成本，影响该成本的因素主要包括风险投资家的利润分享份额，风险企业家的 利润贡献率、风险态度等，从而根据这些影响因素，设计激励机制这一制度安排来保证两 个委托人(投资者和风险投资家)的效用最大化。 关键词：委托代理；激励；代理成本 中图分类号：F830．6文献标识码：A文章编号：1001—9952(2004)06—0022一08 在风险投资机制中，存在着双层委托代理关系，投资者(委托人)想使风险 投资家(代理人)按照前者的利益选择行动，但投资者不能直接观察到风险投 资家的投资行动；同样，风险投资家(委托人)想使风险企业家(代理人)按照前 者的利益选择行动，但也不能直接观察到风险企业家的行动。目前的一些文 献(南立新等，2002；杨艳萍，2003；乔桂明等，2004)虽然也用两层委托代理关 系来解决风险投资机制中的问题，但是只停留在文字描述和政策建议上，作者 认为这些文献虽声称运用了双层委托代理关系，但却是用单层委托代理关系 的方法来进行分析，显然忽视了风险投资高风险下委托代理关系的形成和维 系机理，缺乏对风险投资整体运作模式的系统把握，这不能加深对问题的研 究①。本文将运用基于博弈论的信息经济学，从投资者的角度对其中的两层 委托代理关系进行整合，建立整合模型，并且为了增强激励的强度和有效性， 分析影响由于激励制度运行产生的代理成本的主要因素，为风险投资机制中 激励制度的设计提供相关的信息。 收稿日期：2004-03—21 作者简介：应瑞瑶(1959一)，男，浙江东阳人，南京农业大学经贸学院教授，博士生导师 赵永清(1981一)，男，江苏泰州人，南京农业大学经贸学院硕士生。 · 22· 应瑞瑶、赵永清：风险投资中激励机制与代理成本分析 一、风险投资契约中双层委托代理关系的整合模型分析 我们认为风险投资最后报酬的获得是风险投资家和风险企业家共同努力 的结果，因此在设计模型时我们避免了单纯从风险投资家努力的一维角度来 分析问题，而综合考虑了其中的两层委托代理关系，将风险企业家的努力引入 到产出函数中。 假设a、f分别是风险投资家和风险企业家的努力变量，e是随机因素(噪 音)，与a、f无关，代表外生的不确定性，E(e)一0，Var(0)一d2，利润R是由a、 f、e共同决定的，产出为线性函数：R—a+rf+e(如图1所示)，r是权重，能真 实地反映风险企业家的劳动投人对产出的贡献率，E(R)一a4-rf，Var(R)一 Var(a+rf4-e)一Var(0)一cr2。 假设p代表风险规避度量值， 投资者是风险中性的，即P—o；风 险企业家是绝对风险规避(其绝对 风险规避度量值p为1)；风险投资 家由于其双重身份，既是投资者的 代理人，又是风险企业家的委托人， 所以假设其风险态度为P∈(o，1)。 a 产出 假设a是风险投资家的固定图1a与f对产出的贡献(以a为轴线度量) 收入(与R无关)，p是其分享的产出份额⑦，则投资者的效用函数为：E(V)一 +pR)一a+p(a+rf)。 假设代理人的成本函数为：c(a)一z2b／2，b0代表成本系数，b越大，同 样的努力z带来的负效用就越大；定义确定性等价收入④(certaintyequiva— lence)为：如果u(x)一Eu(y)，则称X为Y的确定性等价收入。 风险投资家的确定性等价收入(CE)为： b] u。=E[