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金融资产定价理论的历史演变 曹培慎 (西安交通太学经济与金融学院，陕西西安710()61) 【摘 要】文章薪重从金融资产酶定价骤理角度灏颓了金融资产定价理论的发展过程，主要包括资产组合选择理 论、资本资产定价模型、套利定价横攫、衍生产黼定价、行为资产定价和随机折现因子定价等，分析了各种瑷论之间的承继 关系，对理论的下一步发展具有启发意义。． 【关键词】金融资产；资产定徐；麓骛定徐；无套裂定赞；随瓿辑凌因子 ， l率黉分类号】F830【文献标识码】A 【文章编号】1004—2768(2007)16∞144一04 现代金融避论主要研究在未来收益不确定的环境下，经济 下完全市场‘R上的一般均衡理论。如果每一个商品市场都是均 皇髂鳃舞在收藏程风险之阙进行毂衡，透过金凝磴场≤主要蔻 饔的，那么一觳均餐氇载实瑰了。这种完全蠢场的一毅均衡实 资本市场)如何对资源进行跨时期配置以及配置的效率。跨时 现条件过于严格，它要求市场数目几乎无限多，才能达到帕累 期(时间)和不确定性(风险)是影响收益和风险权衡、资源配置托效率。1953年A般删发展了不完全市场上的～般均衡理论， 以及配置效率的豫个中心因素，这两畿樱互作用的复杂性成为 从丽使～般均衡概念更加易予使震。他指墩，利用经济的时闻 刺激金融醑究酶内在蠢素。其孛酶核心阀题是一今会瑾豹均衡 结擒，叛有限熬帝场就可竣达溺均衡，因秀通过建立～系列与 价格体系如何形成，也就是金融资产定价问题。金融资产的藏 不确定结果相联系的状态或有骠求权，就埘以构建出几乎完全 确定价是进行一切金融决策的前提和依据。定价原理经历了长 的市场。在A瑚w的完全市场概念下，有可熊对个人所关心的 期的发展过程。从早期的基予期望效耀理论到均德定价、无套 任侮损失提供保险。在一个经济活动中，羲有可能对寒寒各种 蒯定价和随税拆现医子定价。笳整纪厝睾期计算梳技术的飞速 可能终聚的变动范辫提供保险，鄹么个人燹可能愿意承撬风险， 发展和丰富的金融交易数据极大地方便了验证这贱理论，同时 而不是把他们所有的鸡蛋放在—个篮子里。 也刺激了理论的进一步发展。 二、资产组合选择理论 一、历史渊源 毽怒薅富戆最大纯纛藏险戆最冬纯楚纷么关系?戆a矗。西拓 早在er嘲mer(1728)；}弭Be瑚ouli(1738)那时就有对在不确 (1952)指如具有最火期望收益率的资产组合不一定具有最小风 定环境下如何进行投资决策的最初思考，已经提出投资者在最 险，它们之间应该存在一个比率。Markov溉假定投资者追求期 大化财富的同时，也要求最小化风险。Bernouli提出“r资产的价 格毅决予蘩望效耀纛不是期望收益，弱时黠富戆边际效震是递 次期蘩效臻丞数。他震收益率静方差来描述资产酶晟酸，镯立 减的。这种思想和方法为金融资产的惫价奠定了基础。在随盾 了一个究整的均值——方差分析框架，风陵是自变量，收益率 的两酉年里，古熊经济学家耀多的是农宏观的意义J二考察金融 是因变避。在坐标祭中描绘出丁资产的风险和收益率的关系， (经济)问题，他们关心的是整体价格水乎和利息搴如何决定、 证明使投资者期望效用最大的组合具有鼹个特征：对予一定的 资本翔侮参与徐壤分配穰宠成积累过穰等阕题。经滠了18粥 风险霹以提供最离的期望收益搴或者对予一定懿期望收益率 年边际革命后，新古典经济学要么根本没有不确定性概念，如 可以承糖最低的风险(所有这些组合的集合称为有效边界)。这 帕累托(古典两分法)的一般均衡体系；隳么仅仅使用粗浅的动 样，投资者的资产组合选择问题就转变为一个给定目标函数和 态模型考察宏观阀题，魏wickse珏通过剃息理论把宏观金融阅 约束条件的线性规划问题，清楚地魑释了投资者如德遴霉专分散 题冬一般经济闻蔻綮密结会在一超考虑。勰世纪犟期，融融 化投资。资产组合选择阉题可泼筒要地表承为： (1906)、Hicks(1934)、}0哪ye8(1936)等煎新开始审视不确定环 境下的投资决策问题。特别是Marschal【在1938年就试图用均