《分级基金全攻略之三 期权的价值》.pdfVIP

基金研究 市场研究部 证券研究报告 2012 年4 月26 日 分级基金全攻略之二 ——期权价值 相关研究 收益分割原理 分级式基金把母基金的净资产分为两种份额，最简单的 ● 分级基金全攻略之一 分割方式是债权和股权，债权获得固定收益，股权享受 ——清算与折算 12.4.26 财务杠杆。 ● 分级基金全攻略之三 ——超越折溢价 12.4.26 期权理论依据 四种期权可以用来估值分级基金。 代表案例 各种分级基金的价值都可以被四种期权的线性组合模 拟。 股票类分级基金的估值公式一览 10 个股票类分级基金的A 分级估值公式。 模型的检验结论 模型显示，绝大多数的分级基金的期权价值价值为零， 因而分级基金的理论价值即为单位净值。 折算式分级基金的单位净值与市场价格之间仍存在较大 差异。 分析师：阎兆珣 执业证书号：S1490512040002 FRM 会员：113248 电话：010 邮箱：yanzhaoxun@ 请务必阅读正文之后的免责声明部分 分级基金全攻略之二——期权价值 一、收益分割原理 分级式基金的原理在于收益分割原则。此原则本来不是新鲜事物， 比如一个公司的收益可以分割为债权人获得的利息和股东所得到的剩余 损益。这样股东得到的盈利或者亏损就把公司的盈亏放大了。比如一个 债务和所有者权益各占一半的公司，总资产为A ，年终利润率为r ，借款 利率为i ，则所有股东拥有的收益为Ar-0.5Ai,被0.5A 规模的股本所平分。 这样对股东而言，实际收益率即r ’= (Ar-0.5Ai)/0.5A = 2r-i 。可见，由于 享有固定收益率的债权资本的加入，股东的盈利或亏损率r ’都比整体公 司的利润率R 要剧烈，此处2 即为财务杠杆倍数，表示当整体的收益率 变动1 个百分点时，股东的收益率随即变动多少个百分点，数学公式为Δ r ’/Δr, 债权人的杠杆一般为0. 分级式基金在发行时每M 个母基金被分拆为a 个子基金A 和b 个子 基金B (a+b=M) ，一般面值均为1 元，经过一段期限，母基金的收益或 者资产以某种约定好的不同的分配方式分给 a 和 b ，如同以上公司的利 润被不均等的分给债权人和股东。这样仅仅因为合同的规定而不是基金 经理的业绩，不同子基金的投资者面对不一样的收益可能和风险分担。 比如，2 份母基金被分拆为1 份年收益为5%的保守A 和1 份激进B 。 现在距离封闭期满还有半年，母基金已经涨了 7% ，那么保守A 有相当 大的把握可以拿到5% ，只要激进B 半年后不赔光，而激进B 可以用2 份母基金的价值减去1 份保守A 的价值得到。如果我们知道母基金半年 后累计一定可以涨过5% ，保守A 的价值等价于就是一个年利率5%的面 值为1 元的债券现值，而激进B 的价值就是2 份母基金现在的价