银行业 2011 年投资策略.pdfVIP

渐飞研究报告 - 观点聚焦 证券研究报告 2011 年 1 月 10 日 银行 研究部 毛军华 罗景 CFA 分析员，SAC 执业证书编号： 分析员，SAC 执业证书编号： 底部区域已经形成 S0080207070059 S0080207120068 maojh@ luojing@ 银行业 2011 年投资策略 投资提示： 经营环境的不确定性和具备吸引力的估值水平将使 2011 年银行股呈现区间波动， 目前股价处于区间的底部区域， 有望同步大市，具备 20%-30%的上涨空间。即使考虑政府融资平台贷款、资本要求提高、利率市场化等风险后， 上市银行的 ROAA 和 ROAE 也能达到 0.97%和 16.3%，A 股和 H 股银行的市净率分别为 1.48 倍和 1.61 倍。由于不 利因素已经反映在估值中，负面消息明确反而可能会成为股价上涨的催化剂，从而带来估值的修复。尽管长期来看 银行业依靠规模扩张和利差保护赚取超额利润的空间减小，但中国银行业通过提升管理水平和调整业务结构来提高 盈利能力的空间巨大，主动进行业务调整的银行能够带来跨越经济周期的相对收益，我们看好民生 A 股和 H 股、 招行 A 股、农行 A 股和华夏 A 股。2011 年最大风险在于通胀和房地产市场调整超出预期。 理由： 潜在风险全部兑现，上市银行股东权益减少 2.6% ，ROE 下降至 16%，当前估值水平仍然合理，下跌空间有限。悲 观假设 50%的无覆盖政府融资平台贷款变成损失，上市银行净资产将减少 2.6%；非对称加息和利率市场化互为替 代，非对称加息两次将使上市银行的 ROA 和 ROE 下降到 1.07%和 17.9%，贷款利率下限和长期存款利率上限放开 将使上市银行的 ROA 和 ROE 下降到 0.98%和 16.8%。在悲观情形下，A 股银行和 H 股银行的市净率分别为 1.48 倍和 1.61 倍，大型银行股息收益率仍在 5%左右，估值水平下跌空间有限。 潜在风险全部兑现，上市银行未来 2 年再融资规模合计为 1600 亿元左右，股票供给明显下降。考虑融资平台贷款 风险权重提高后，按照 2012 年底一级资本充足率大型银行 9.5%、中小型银行 8.5%的标准，未来 2 年上市银行合计 再融资规模约为 1600 亿，但是 A 股流通股股东和 H 股流通股股东分别仅需负担约 100 亿和 200 亿元，远小于 2010 年 783 亿和 1417 亿的规模。 中国银行业发展前景仍然光明，ROE 不会回到社会平均回报水平。逆周期宏观审慎监管政策降低了银行盈利的波 动和周期性特质，中长期来看银行股正逐渐由成长型股票转变为价值型股票，但这不意味着中国银行业走向下坡路： 首先，经济结构转型是个渐进的过程，新兴产业、现代服务业同样需要资金支持，只要银行能够把握行业风险特质 就能够找到新的业务机会；其次，尽管银行业依靠规模扩张和利差保护赚取超额利润的空间减小了，但中国银行业 在客户差别化定价、成本控制和风险管理等方面还有很大提升潜力，这能够带来盈利能力的提高；最后，前十大银 行的市场份额约为 64% ，垄断竞争的产业格局决定了银行业的长期ROE 会高于社会平均回报水平。 投资建议： 在宏观经济走势并不明确的情况下，银行股作为权重板块难以持续超越大盘，但较低的估值水平带来了预期修正的 交易性机会。潜在的股价表现窗口为：一是年报和 1 季报前后，地方政府融资平台贷款风险分类更加明确，同时资 产负债结构调整和议价能力提升带来净息差超越预期；二是下半年通胀压力放缓，货币政策表现出一定灵活性。全 年来看，我们偏好进行结构性变革的银行（民生 A 股和 H 股、招行 A 股）和具备较大改善空间的银行（农行 A 股 和华夏 A 股）。 风险： 通胀超越预期带来更紧缩的货币政策；房地产市场调整超出预期。