法律环境对投资者股市参和上市公司治理影响%3a理论和实证及研究.pdf

中文摘要 摘 要 公司治理一直是学术界关注的热点问题之一。在不同时期，不同国家和地区经 济发展的实践不同，人ff耐公司的性质、如何治理公司等问题的认识存在重大差异， 因而在世界范围内出现了许多不同的治理模式。但20世纪80年代以来，随着经济 全球化和金融市场一体化的进程，公司治理模式在世界范围内出现了一定程度的趋 同，通过建立良好的法律环境和发达的金融市场来动员和吸引资金、利用外部机制 促使公司建立规范的治理结构也逐步成为公司治理研究的重要内容。在这个背景下， 对不同国家和地区的公司治理进行比较分析、寻找或发现更优的制度设计成为各国 展开公司治理改革的一个重要议题。在理论研究方面，20世纪末期以来以LLSV为 代表的部分学者注意到，公司治理的主要矛盾在于解决控股股东和中小股东之间的 利益冲突，法律对中小投资者利益的保护程度对于吸引投资者参与和改善公司治理 结构而言至关重要，它决定了资本市场的发达程度，并在长期内影响经济的可持续 增长。我国自20世纪90年代初以来，证券市场发展取得了举世瞩目的成就，一大 批国有和民营企业通过上市融资、改善治理结构而获得了长期发展能力，上市公司 正逐步成为国家和地方经济发展的中坚力量。与此同时，股票投资的社会关注度也 日渐提高，逐渐成为我国个人或家庭最重要、最常见的理财工具。但另一方面，我 国证券市场发展一直不太正常，广大中小投资者的利益仍得不到有效的法律保护。 这种局面一方面导致了相关法律对上市公司缺乏应有的约束作用，促使上市公司内 部人或实际控制人敢于挑战法律的权威，选择侵害股东特别是中小股东利益的方式 来追求私利，不利于上市公司治理的改善和公司质量的提高；另一方面也妨碍了我 国中小投资者投资理念的形成，直接造成了市场投机之风盛行和股市的大起大落， 不利于证券市场的健康发展。因此，研究法律环境对投资者股市参与和上市公司治 理的影响具有重要的理论和现实意义。 本文的研究包括八章，相应的内容安排为：第一章对写作的出发点、研究方法 和创新点进行介绍。第二章是文献综述。理论界对公司治理的研究较多，结合交叉 性研究的特点，本文选择从公司治理的法经济学理论和法与金融理论两个角度对相 关文献进行梳理和简要评论。第三章试图建立一个分析框架，探讨公司治理模式的 发展演变以及个人投资者与和上市公司治理之间的关系，并在此基础上，简要分析 我国公司治理改革和证券市场发展的主要特点。第四和第五章分析法律环境对个人 投资者股市参与的影响。其中，第四章利用跨国数据实证检验法律环境和股权结构 对个人投资者参与程度的影响；第五章对我国个人投资者参与股市的程度进行了量 化分析，并结合其特征利用我国分地区面板数据检验证券执法对股市参与的影响。 重庆大学博士学位论文 第六和第七章考察法律环境对上市公司治理的作用。其中，第六章对LLSV模型进 行了拓展，建立了以投资者诉讼为中心的不完全信息博弈模型，分析投资者诉讼以 及与此相关联的立法和执法活动对上市公司的威慑作用。在此基础上，利用国际数 据对主要结论进行实证检验；第七章利用我国分地区面板数据实证检验证券执法对 公司治理的影响。第八章是结论和政策建议。 本文是法和金融的交叉研究，目的在于分析法律环境对个人投资者股市参与和 上市公司治理的影响，创新之处在于：①借鉴LLSV模型的研究思路，运用博弈论 方法建立模型从理论上研究了法律环境对上市公司治理的影响，并在此基础上利用 国际和国内相关数据对理论结果进行了实证检验。研究结果表明，在其他条件不变 的条件下，中小投资者利益保护书面立法和法律执行力度的加强对于上市公司治理 改善具有显著正向作用；我国规范证券市场发展的立法导向存在一定偏差，投资者 诉讼缺乏有力的执法保证，需要进一步加强法院执法的力度。②基于国际数据对世 界主要国家和地区居民股市参与率进行了比较分析，并利用27个国家和地区的横截 面数据实证研究了法律制度和股权结构对股票市场参与率的影响。研究发现，无论 是发达还是在发展中国家和地区，均存在显著的有限参与现象，发达国家和地区居 民的股市参与率在总体上高于发展中国家和地区；个人投资者股市参与程度受到法 律制度和股权结构的显著影响，同时股权结构是影响法律制度作用发挥的重要因素。 ③基于我国证券市场个人投资者账户数据，量化分析了我国不同时期和不同地区个 人投资者参与股市的程度，实证研究了我国以法院为中