国有企业融资问题的分析.pdf

论文摘要 论文摘要 研究国有企业融资问题可以以不同的角度展开。理论界不少专家学者从财 务学、金融学等视角对国有企业融资问题进行了有益的探讨，这对解决国有企 业资金困境、拓宽资金融通渠道的思路，提供了一定的帮助。但仅局限于融资 问题的“技术”层面研究是不够的。本论文从经济制度的角度，探讨影响国有 企业资金融通的制度性因素，提出重构与创新国有企业融资模式的思路。 本论文分为七章 第一章是界定涉及本论文的～些重要而基本的概念。主要有：融资。企业 融资。企业融资方式，直接融资与间接融资：债务融资与股权融资；内源融资 与外源融资。企业融资模式等。 第二章介绍、评价西方企业融资理论的研究成果。西方企业融资理论包括 传统企业融资理论、现代企业融资理论和新资本结构理论三部分。传统企业融 资理论建立在朴素的经验假设基础上，对企业债权融资成本和股权融资成本与 企业市场价值之间关系进行了有益的分析，但忽略了税收对企业融资行为与企 业市场价值的影响和债务比率与财务风险、股本成本的相关性，缺乏严密的数 学推导和统计分析。现代企业融资理论包括删定理以及在其基础上拓展的理 论。删定理通过严格的市场假设和慎密的逻辑论证，得出“企业资本结构与 市场价值无关”的结论，无法解释经验世界现象，但奠定了现代企业资本结构 的分析基础。新资本结构理论通过引入非对称信息理论，将企业融资问题的探 讨转向了制度设计问题，利益相关者的利益非一致性所导致的冲突等因素影响 了新资本结构理论中各种理论模型的解释力。 第三章比较、分析国际上具有代表性的四种企业融资模式，即美国证券市 场主导型、日本主银行主导型、德国全能银行主导型和韩国政府主导型企业融 资模式。文中阐述了四种企业融资模式的特征及优缺点，认为政府与市场的边 界是形成企业融资模式国别差异的主要因素。对于发展中国家，由于特殊的历 史背景要求政府在资本形成和配置中发挥重要作用，银行在企业资金融通的作 用占据主导地位，西方市场经济国家的企业融资主要依赖企业积累和有效的资 本市场。 ” 国有企业融资问题研究 第四章考察我国企业融资模式的历史演变。转轨前财政主导型企业融资模 式特征是：政府预算承担企业融资的责任；国家对企业的预算约束软化；企业 融资方式的单一化和封闭性等。财政主导型企业融资模式为我国在较短的时间 内奠定工业化基础发挥了较高的配置效率，但同时也存在着资金使用效率低 下、资金短缺等缺陷。进入转轨时期，国有企业内源融资通过留存收益的聚集 的使用发生了较大变化；国有企业外源融资则表现为企业的固定资产投资的资 金筹集高度“债务化”；企业流动资金管理体制发生改变；服务于国有企业机 制转化与拓宽融资渠道的需要，股权融资得到迅猛发展，但发展中存在着制度 性问题。 第五章分析国有企业债权融资行为。本章首先分析了国有企业高负债与低 效率并存的特征，然后从企业投资、企业治理、金融抑制三个方面分析了企业 债权融资行为，最后对企业债券融资进行了探讨。主要观点如下：在国有企业 效益低下的同时，强劲的投资扩张冲动使国有企业负债率不断攀高；国有企业 高负债的制度性归因在于行政干预下的内部人控制的败德行为；金融抑制政策 下国有企业只能通过银行等金融中介进行债权融资，国有企业的债务约束软 化，导致国企债务融资行为不计成本和非效率倾向；国有企业债券融资行为滞 后的原因在于发债的资金成本高，企业与社会的信用问题和政府规制过严、制 度建设滞后等。 第六章探讨国有企业的股权融资行为。本章在探讨我国股票市场有效性的 基础上，重点分析上市公司融资效率和上市公司的治理效率，并论述债转股、 国有股减持与上市流通问题。主要观点如下：中国股票市场的发育和成长是在 行政力量推动下强制性制度变迁的结果，还远未达到弱式有效市场水平，不能 仅以某种单一方法分析某时期的数据来判别股市无效或有效：我国上市公司股 权融资的资金配置不合理、效率低、投资回报率低：上市公司股权融资成本高 于债权融资成本情况下，国有企业偏好于股权融资的原因在于企业经理人员的 追求私利的个人偏好和“免费资本”幻觉；我国上市公司复杂的股权结构和“一 股独大”特征，使“用脚投票”与“用手投票”约束机制失效，上市公司经理 人员缺乏有效激励：国有股减持、上市流通应以转换经营机制，增强国际竞争 力，实现国有经济战略性调整，规范证券市场发展为政策目标，解决问