中国上市公司的所有权与控制权研究.pdf

中文摘要 而攫取控制权收益的诱因就越弱，从而使大股东的持股比重对公司绩效具有显著的正 向影响。另一方面，如果在董事会中处于控制地位的大股东拥有相应较少的持股比重， 那么大股东将具有较强的诱因和能力来“掏空”上市公司，侵害小股东利益，进而对 公司绩效产生负面影响。本文的实证分析还显示，控制权和所有权的偏离对绩效的负 面影响主要体现在国有法人及民营法人控股型公司中，而公司内部其他大股东的存在 可以约束大股东的自利行为。 (4)关于国有企业改革的途径，～直存在着产权论和竞争论两种相互竞争的观点。 通过构建一个基于生产函数的回归模型，对国内制造业上市公司的所有权结构、市场 竞争以及与绩效的关系进行了实证分析。研究结果表明：有效的产品市场竞争对企业 产出增长率具有正面效应；企业所有权集中度与产出增长率存在U形关系，当第一 大股东持股比例低于20％或高于50％时，上市公司具有较高的产出增长率，但控股 股东类型并不能解释这种关系；进一步的分析则显示，市场竞争只有在股权较为分散 和股权高度集中的企业中才能发挥正面影响，即市场竞争和所有权结构之间存在互补 关系。 (5)作为一种外部治理机制，关于控制权转让是否有利于改善公司绩效目前争论 颇多。通过对上市公司控制权转让的动因以及财务效应进行实证研究，本文发现，财 务绩效恶化和财务压力加重是公司转让控制权的主要原因，而股权集中度较低以及规 模较小的公司更客易发生控制权转让。进一步的分析显示，控制权转让对公司财务绩 效的改善主要来自资产置换，从而导致公司的绩效改善并不具有持续性。 权交易的价格差额来估算我国上市公司控制权价值，并探讨控制权价值的影响因素。 研究结果显示，我国上市公司的控制权价值平均为24％左右，略高于国际水平；公司 盈利状况和现金流动性对控制权价值具有正向影响，而控制权竞争程度则对控制权价 值具有负向影响。从中国股市特殊的制度背景和股权结构来分析，我们认为这种控制 权价值主要来自于大股东对公司的“掏空”行为以及公司本身具有的“壳”价值两个 层面。 总的来说，中国上市公司治理的最大特点表现为“关键人控制”和“大股东控制”。 因此，所有权和控制权相一致、并且存在股权制衡和政府控制力的公司具有较高的治 理水平和公司绩效。在中国加入WTO后市场竞争机制进一步完善的情况下，必须将 深化所有权改革作为国有企业进一步改革的核心政策；与此同时，应通过强化对投资 者利益的法律保护，提高董事会独立性以及加强证券监管力度等途径，有效约束大股 东通过控制公司来攫取私有收益，鼓励和引导创造公司价值和提高资本效率的控制权 Il —————————；』些鎏兰坠兰鳖三———————一 交易，以此促进公司治理水平和资本市场效率的提升。 本文的主要创新点包括： ●在国内首次构造了上市公司治理指数，据此来定量刻画国内上市公司的治理水平 及其影响因素，并分析了不同的治理水平对公司绩效的影响。 ●在国内首次对“产权论”和“竞争论”这两种不同的改革观点的相互关系进行了 实证检验，指出市场竞争和所有权结构改革之间存在互补关系，“产权论”和“竞 争论”的观点应互相融合。 ·从财务绩效、股权结构和企业特征三个方面分析上市公司控制权转让的原因，并 实证分析了控制权转让对绩效影响的内在机制，深入了解在目前特殊的体制和市 场环境下公司控制权转让的真实经济效率。 ·设计了一个衡量公司控制权价值的新方法，即以控制权交易和小额股权交易的价 格差额来衡量公司控制权价值，并据此首次估算了我国上市公司的控制权价值。 关键词：所有权 控制权 公司治理 公司绩效 转轨经济 nI 英文摘要 RESEARCHON oF CHINA’SLISTEDCoMPANIES ABSTRACT Sincethe1990’S，COrDorateresearchon andcontrolhas