摘要本文就股权溢价之谜的提出和扩展进行 西南.pdfVIP

中国股票市场动量效应和反转效应研究 陈波 陈震1 摘要： 本文基于沪深两市2001 年-2009 年沪深两市的股票进行动量 效应和反转效应的检验。我们研究发现，在我国股票市场上存在明显 的反转效应，动量效应不明显。同时我们对不同行业的动量效应和反 转效应进行检验，我们发现不同行业存在显著差异，制造业的反转效 应十分明显，而采掘业等存在显著的动量效应。我们并因此对投资者 投资策略提出相应的建议。 关键词：动量效应 反转效应 行业差异 一、 引言 自从法玛(Fama,1965)提出有效市场理论以来，各种违反有效市场 假说的金融异象也不断的被发现。DeBondt 和 Thaler(1985,1987)发现 股票价格会对信息过度反应，从而构建一个反转策略（即买入过去的 输家卖出过去的赢家），能够获得超额收益。然而，这个结论到现在 仍然存在巨大的争论。有的学者认为这个超常收益能够系统性风险因 子和小公司效应解释。 与此相对应，Jegedeesh and Titman （1993 发现，采用惯性策略， 即买入过去表现好的，卖出过去表现差的股票，持有 3-12 月能够获 得显著的超额收益。并发现这个超额利润不能用系统性风险或者共同 风险因子来解释。但是同时发现，过去一年的超额收益在接下来的两 年里被稀释了。惯性策略有利可图与价格对企业收入突变的缓慢调 整，分析师盈利预测缓慢调整有关。总之惯性策略表明市场对信息特 别是公司信息反应不足。 反转策略和惯性策略的存在是有效市场的假说的异常现象，如何 阐释这种现象，学术界存在很大的争论。第一种观点坚持有效市场理 论认为，这些现象是不违背有效市场假说的，能够用市场风险因素解 释.他们想通过传统的资产定价模型比如 CAPM(1964),和 APT(1976) 1陈波 ，男，（1986- ），西南财经大学证券期货学院研究生，研究方向：金融经济学 陈震， 男，（1987- ），西南财经大学证券期货学院研究生，研究方向：金融经济学 或者 ICAPM(1973) 来解释。其中最具代表性的 Fama 和 French (1992,1993,1996)通过构建一个三因素模型来解释市场的反转效应， 但是效果不是很明显。 在传统的金融资产定价框架失效的时候，更多的视角集中于行为 金融的思考。 Barberis ， shleifer 和 Vishny(1998) 以及 Daniel ,Hirshileifer, Subrahmanyam 假设价格是被代表性投资者所驱 动的，同时认为代表性投资者的决策行为时有偏的，从而会导致短期 的动量效应和长期的反转效应。具体来讲，Barberis 等考虑了一个代 表性投资者认为分红路径要么为正相关，要么为负相关。 这样投资 者在两个模型中的选择决定了动量效应和反转效应。 Daniel ,Hirsheifer 和Subramanyam (1998) 构建了投资者心理模 型（简称DHS 模型），其认为投资往往会高估私人信息的权重，同时 会把投资的成功归为个人判断准确，投资的失败归为外在的噪声。从 Hong ,Stein (1999)提出市场主体由异质性代表性投资者组成：动量交 易者和信息观察者。信息观察者和动量交易者都是有限理性投资者， 即任何一类投资者都只能处理公共信息的一个子集。信息观察者预测 是主要基于将来的基本信息，他的限制性是他没有条件分析或观测价 格的历史信息。动量交易者相反，只分析价格改变的历史信息。并且 其预测模式是一元的。 国内学者对中国股市的惯性和反转研究，由于资本市场数据的限 制，相对较晚。王永宏，赵学军，（2001 ）利用深沪两市1993 年以前 上市的所有股票，实证表明，深沪股票市场存在明显的收益反转现象， 但是没有发现明显的收益惯性现象。周琳杰（2002 ），根据1995-2000 年深沪两市的股票交易数据，发现在短期（一个月）内存在超额收益 明显好于其他期限的策略。鲁臻，邹恒甫 （2007 年），基于 Hong ,Stein(1999)模型的基础，分析了政策