投资学 作者 汪昌云 类承曜 谭松涛 著 第11章 债券的组合管理.pptVIP

或有免疫策略介于消极策略和积极策略之间，可以说是积极管理和消极管理策略的混合体。 基本思想：债券组合的管理者可以实施积极的组合管理策略，直至市场表现不好、债券组合可接受的最低回报率的实现受到威胁时，债券组合的管理者就必须实施消极的管理策略。 在这个时点上（通常称为触发点），债券组合的管理者对债券组合实施了免疫策略。在剩余的投资期限内，债券组合的回报率被锁定在既定的水平上。 三、或有免疫策略 二、凸性的计算(cont) 可得修正为久期与价格波动的关系式： 上式第一项是基于修正久期对债券价格波动的近似估计。第二项是引入凸性后对久期估计的价格波动做出的修正。 当收益率变动较小时，(Dy)2可以忽略不计，因此不考虑凸性，用久期估计出的价格波动也较准确。当收益率变动较大时，(Dy)2就会比较大，如果仅仅根据久期估计的价格波动就会产生较大的误差。 三、凸性与价格波动的关系 在收益率降低时，根据久期估计的价格波动会低估价格上升的幅度；收益率升高时则会高估价格下降的幅度。凸性的修正会在一定程度上消除这种高估或低估。因此考虑凸性后估计的价格波动与实际情形更为贴近。 凸性不可能为负值。所以，债券的凸性越大，对投资者就越有利。如果其它条件都一样，凸性越大的债券，在收益率降低时债券价格上涨的幅度就越大，在收益率升高时债券价格下跌的幅度就越小。 三、凸性与价格波动的关系(cont) 不可赎回债券的凸性是正的，但可赎回债券的情况有所不同。 当市场利率降低时，发行人将可以从赎回债券中受益。如果债券的赎回价格比它的内在价值（理论价格）低，发行人将选择赎回债券，牺牲债券投资者的利益。 四、可赎回债券的凸性 市场利率较高时，可赎回债券的价格-收益率关系与不可赎回债券是相同的，仍然表现出正凸性。 随着市场利率降低，可赎回债券与不可赎回债券的价格-收益率曲线之间的距离越来越远，曲线逐渐变为凹形，凸性变为负值。当市场利率在一个很低的水平时，债券以赎回价格P 被发行人赎回。 可赎回债券的价格-收益率曲线具有一个负凸性区间，负凸性意味着收益率下降时价格上升的幅度小于收益率上升时价格下降的幅度；其它因素不变时，到期收益率越低，债券的久期反而越短，价格的利率敏感性反而越弱。 四、可赎回债券的凸性(cont) 有效久期和有效凸性的计算公式适用于计算所有的金融工具的久期和凸性. 对于附加选择权的特殊债券，其久期和凸性可以根据上述公式计算其近似久期和近似凸性。 五、有效凸性 例4-6：一种25年期的债券，面值100元，票面利率6%，半年付息一次，下次付息在半年后。初始价格P0为70.357元，对应的到期收益率为9%，求久期和凸性的近似值。 解：收益率变动的幅度越小，用近似求法得到的久期、凸性越准确。令收益率变动10个基点。 首先，把该债券的到期收益率从9%增加到9.1%，半年期的△y 是0.05%，可以计算出新的债券价格(P+)是69.6164元。 然后，把到期收益率从9%降低到8.9%，新的债券价格(P-)是71.1105元。 第四节 消极的债券组合管理策略 债券组合管理策略大体上可分为两类： 消极的债券投资组合策略 积极的债券投资组合策略。 消极投资策略追求的目标主要有三类： 一是为将来发生的债务提供足额资金； 二是获得市场平均回报率，即获得与某种债券指数相同(相近)的业绩； 三是在既定的流动性和风险约束条件下追求最高预期收益率。 与上述三种目标相适应，在债券组合管理的实践中产生了两种主要的的消极投资策略： 负债管理策略：主要包括现金流匹配和免疫两种策略。 指数化策略 * 资产负债管理是银行、保险公司、基金等金融机构的核心业务。 金融机构的负债管理至少要满足两方面要求： 一是满足金融机构未来偿还债务时产生的现金流支出需要 二是规避利率风险。 免疫策略和现金流匹配是应用范围最广的两种负债管理策略，可以满足金融机构负债管理的上述两方面要求。 一、负债管理策略 概念：指通过资产负债的适当组合，规避资产负债的利率风险，使资产负债组合对利率风险实现免疫。 来源：金融机构在将来偿还债务的本金和支付利息时会产生一系列的现金流支出。因此，金融机构需要构造债券投资组合以满足将来债务还本付息的需要。 分类： 1.目标期免疫策略 2. 多期免疫策略 （一）免疫策略 1. 目标期免疫策略 利率风险包括价格风险和再投资风险，利率变动导致的价格风险是债券投资者面临的最主要风险。 利率波动对债券价格和再投资收入的影响正好相反：当利率上升时，债券的价格将下跌，但是债券的再投资收入将增加；当利率下降时，债券价格将上涨，但债券的再投资收入将会下降。 免疫策略的基本思想：可以通过将资产负债期限进行适当的搭配使两种利率风险正好相互抵