经济波动、微观反馈和政策响应-金融四十人论坛.pdf

2014 年第4 季度宏观政策报告 执笔人：陆 磊 经济波动、微观反馈和政策响应 摘 要 一、认识当前宏观经济波动的理论问题 展望2015 年，关于宏观经济波动的一致性预期是以增速下行、需 求切换、动力转型为特征的“新常态”，但在政策响应和可能出现的微 观反馈方面缺乏方法论共识。其中涉及如下理论问题：一是解释经济 波动和“开药方”的理论框架存在不一致性；二是财政与金融关系的 局部和一般均衡认知存在不一致性。 二、经济波动的短期、中期和长期问题 一是经济增长水平的既定性：总需求不旺导致2015 年经济运行呈 现稳定的较低水平均衡，经济增长率中枢为7.1%，波动幅度为正负0.1 个百分点；二是通缩风险的现实存在性：中期压力是通缩风险和通缩 预期，但不存在短期通缩现实性（物价负增长），2015 年 CPI 预期中 枢为1.8%，波动幅度为正负0.1 个百分点；三是经济发展受长期问题 制约：制造业竞争力不足导致的持续性超额潜在供给在长期不可逆转， 去产能化是新常态的表现形式之一。即使存在短期景气波 季度宏观政策报告 第22 期 2015 年1 月 经济波动、微观反馈和政策响应 季度宏观政策报告 2014 年第4 季度 动，但长期经济增长点仍处在缺失状态。 三、从微观反馈看，流动性是跨越各期限的主要矛盾 与经济迈向新常态相适应，流动性压力是短期、中期和长期的主 要矛盾，从短期看，2014 年外汇占款的转折性变化导致基础货币投放 方式由被动转向主动。政策层面需对此进行管理。从中期看，在经济 中期保持低水平均衡状态下，不良资产上行压力使流动性因素成为决 定金融稳定的关键性变量，这是各国在危机处理中首先想到QE 的主要 原因。从长期看，流动性总量和流向决定了资源配置结构和经济结构 调整。2012 年以来的变化在于，由于影子银行和表外业务的崛起，融 资平台、基建和房地产成为主要社会资金投放领域，则银行主导的金 融体系负债端稳定性下降，但资产端的长期化有增无减，两端矛盾导 致流动性风险上升。这同时需要在中期推动财政-金融一体化改革。 四、针对经济运行的状态变量和微观主体反馈，政策响应在于短 期流动性管理、中期财政金融一体化改革和长期增长点塑造 短期，针对流动性风险这一主要矛盾，实施流动性管理的逆周期 调控；中期，财政预算体制改革必须与金融改革同步推进才可能改善 社会融资结构和效率；长期，要素禀赋演变决定了 “放权、让利、搞 活”是由微观市场主体自发寻求经济增长点的制度基础。 2 季度宏观政策报告 第22 期 2015 年1 月 经济波动、微观反馈和政策响应 季度宏观政策报告 2014 年第4 季度 一、引言：方法论框架的理论思考 （一）共识：