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我国多层次资本市场体系完善路径 　　【摘要】在占有大量学者研究成果的基础上，分析发现我国多层次资本市场存在主板市场定位不当、中小板市场边界模糊、创新板市场亟待完善，“新三板”任重道远、区域产权市场功能削弱、市场“转板”机制缺失等问题，提出主板市场重新洗牌、强化中小板功能、大力发展创业板、扩容“新三板”、完善区域产权市场、建立“转板”制度等建议。 　　【关键词】多层次资本市场 完善 路径 　　目前，我国资本市场的主板、创业板、三板等有机联系的多层次市场体系已由规划变为现实。但近几年，随着企业间接融资比重的快速上升，我国融资结构出现畸形化倾向，由于我国建立资本市场初期是伴随着经济体制改革的进程逐步发展起来的，改革不配套和制度设计上的局限，导致资本市场还存在着一些深层次的问题和结构性矛盾，制约着市场功能的有效发挥。主要是规模不足、体系不完备、产品和结构单一、缺乏层次性等问题。 　　一、我国多层次资本市场存在的问题 　　目前，我国已经建成主板市场、中小板市场、创业板市场、“新三板”市场和地方产权交易市场，但这些市场之间层次结构不够合理。可以简单概括为：主板市场一板独大，二、三板市场依次缩小，呈“倒金字塔”结构。截止2012年6月底，沪深市场主板、中小板、创业板上市公司分别达到1429家、683家、332家，中关村代办股份转让系统试点挂牌企业123家，在区域性股权转让市场和产权交易市场挂牌的企业达数千家[1]。 　　这些市场之间相互割裂、层次不清。中小板市场与创业板市场表面看是相对独立的市场，实际只是主板市场中的板块，在上市标准、监管措施等方面与主板区别不明显，基本复制了主板模式。代办股份转让市场为部分主板退市公司股票的转让提供了有效的平台，但并不接纳其他股份公司股票的挂牌交易，与真正意义上的全国统一的柜台交易市场还有很大距离。 　　（一）主板市场定位不当 　　我国的资本市场定位于融资市场。证券交易所的设立，推动了我国股份制经济的发展。但沪深交易所设立之初并未体现功能上的层次特征，市场准入要求严格、门槛高，大多数中小企业无法通过上市融资。我国资本市场制度安排存在刚性，主要表现为准入歧视具有自我加强的特征。国有经济利益集团得到了主板市场上的绝对多数资源，在融资中的强势地位不可动摇，不会主动要求改变现有市场结构，拓宽社会经济资源的投资渠道。我国通过建立二板市场，借以建立真正意义上的多层次资本市场，以满足不同类型企业的融资需求是难以实现的，因为建立的二板市场只是主板市场的复制。 　　资本市场建设的立足点应该是投资而不是融资。正是由于定位错误，资本市场成了很多企业圈钱的场所，主板市场上弥漫着投机气氛[2]。 　　（二）中小板市场边界模糊 　　目前我国主板市场与中小板市场之间层次边界模糊。中小板市场看似相对独立的市场，实际上只是主板市场的附属市场，沿袭了主板的上市标准、配售规则以及信息披露规则等，界限模糊。 　　此外，中小板市场作为创业板的过渡，两市场服务对象有较强的同质性，存在功能重叠的问题，介于主板和创业板之间尴尬地位的中小板市场定位和功能是相对模糊的。 　　（三）创业板市场亟待完善 　　尽管我国创业板市场经历了长达十年的酝酿和准备，吸取了海外创业板市场的重要经验，有着众多优点，但自身仍有很多不完善之处，主要体现在：上市资源不足，上市公司数量少且规模小，抵御风险能力较差，相对不稳定，易造成创业板市场股价剧烈波动，不利于股市持续稳定发展；上市标准过低，监管过于宽松，内部交易和操纵市场的情况严重；创业板上市公司信息披露不够完善、及时，不利于投资者熟悉了解公司状况，对投资者造成的风险偏高。 　　（四）新三板市场任重道远 　　1.新三板缺乏流动性。目前新三板市场只有四个试点，分别为中关村科技园区、上海张江高新产业开发区、东湖新技术产业开发区和天津滨海高新区，还没有扩大到全国范围；企业还不熟悉新三板，参与挂牌的主动性不够、热情不足；券商不积极参与，单一的主办券商制度运行效率低下；投资者的关注度也低于预期水平，新三板对参与投资对象的身份及数量上有限制；挂牌企业晋级创业板或主板市场的直接绿色通道还未成型，极大地限制了科技中小企业向更高层次资本市场有序流动。诸多因素造成市场流动性不足。 　　2.新三板融资渠道单一。虽然新三板市场已反映出良好的融资功能，但融资规模偏小，方式也单一。由于主要采用属于私募股权融资性质的定向增资方式，且在刊登定向增资公告前确定融资价格、融资额和融资对象，因而无法公开招股，导致“新三板”市场的融资功能受限。此外，新三板的企业规模较小，发展具有高度的不确定性，面临众多风险因素，无论是在新三板企业挂牌之前还是挂牌之后，其融资渠道主要是自由资本和短期借款，几乎没有长期负债。 　　（五）区域产权市场功能削弱