政府干预、多元化和公司绩效的关联效应.docVIP

政府干预、多元化和公司绩效的关联效应 　　摘要：本文利用中国上市公司2001年至2008年数据，实证分析了政府干预、多元化和公司绩效之间关联效应。结果表明，当控制多元化与绩效间内生性后，多元化折扣消失转变为多元化溢价；政府控制的多元化公司比非政府控制的具有较低的平均账面市值比，而政府控制的专业化公司比非政府控制的具有较高的平均账面市值比。政府并非总是“掠夺之手”。 　　关键词：政府干预 多元化 公司绩效 关联效应 　　一、引言 　　政府与企业的关系一直是经济学和管理学关注的重点，在市场经济转型的过程中，政府既是“裁判员”又是“运动员”的双重角色怎样影响公司多元化经营行为？有什么后果？国内外很多学者进行了深入研究，多数结论认为政府干预会导致绩效降低。多元化经营与企业价值的关系至今仍未能得到一致的结论，国内多数实证检验发现多元化经营会导致公司价值折价，而现实中大多数上市公司却热衷于开展多元化经营，理论与现实之间存在所谓“多元化折价悖论”（Villalonga，2004；洪道麟，2006）。目前国内外学者对公司多元化内生性问题进行了比较深入的理论分析和实证检验（Campa和Kedia ，2002；Villalonga，2004b；洪道麟等，2006；苏冬蔚，2008等），这些研究提供了有益的参考。但这些研究仅仅注重多元化对绩效影响，忽略了多元化和绩效之间是相互作用的内生性问题；同时，没有区分不同经营方式条件下政府干预对多元化和公司绩效的影响。从这些角度看，目前的相关研究存在一定的局限性，尚需进一步论证分析。为此，本文从政府干预的角度考察企业多元化经营，考察政府干预对公司不同经营行为的影响及其经济后果。 　　二、文献综述 　　（一）政府干预与多元化经营 关于政府干预对多元化影响的实证研究主要存在两个观点：（1）政府干预程度较高的上市公司，其多元化程度较高。曾庆生（2006）发现，管理者通过多元化策略建立“公司帝国”，以满足个人利益，公司多元化水平也会随之上升。Lin等（1998）发现，转型经济中国有企业的一个主要问题是，其承担了政府的多重目标。（2）政府干预程度较高的上市公司中更容易出现多元化折价问题，主要源于代理问题的加剧影响多元化经营的业绩。许晓东等（2003）研究证实了政府控股降低了公司业绩。 　　（二）多元化经营与公司绩效 国内外关于多元化与公司绩效关系的研究成果主要存在三种观点：（1）多元化折价： Berger和Ofek（1995）、Lins和Servaes（2002）等实证检验多元化企业相对于专业化企业具有较低的价值。姚俊等（2004）验证了多元化并不能给股东带来投资收益，而且对公司后期（即滞后3年）资产增值的影响是负面的。相关文献主要采用过度投资、跨行业补贴和代理问题等理论进行解释。（2）多元化溢价：应用范围经济、协同效应、内部资本市场以及分散风险等理论进行解释。Campa（2002）、Villalonga（2004b）、Su（2008）等的研究结果显示多元化不但不会导致折价，甚至还会产生溢价；（3）多元化中性：朱江（1999）、金晓斌（2004）等认为多元化经营本身是中性的。在以上这些争议中，多元化的内生性是问题的焦点之一。Villalonga（2004）运用倾向指数匹配模型，发现多元化并没有损害企业价值。洪道麟和熊德华（2006）发现在考虑内生性问题之后，多元化战略对企业绩效的损害将大大增加。Grant（1988）认为企业的赢利能力诱导了多元化行为，良好的企业绩效为多元化行为提供了经济支持。贾良定等（2005）的实证研究表明，中国企业界更强调当企业有实力时才开展多元化。沈燎（2008）实证检验了企业以往绩效不但能显著影响多元化程度还能显著影响多元化的方向。本文构建联立方程组模型（SEM），采用三阶段最小二乘法（3SLS），检验政府干预、多元化经营和公司绩效之间的关系。 　　三、研究设计 　　（一）数据来源与样本选取 本文选取了2001年至2008年深、沪两市的非金融上市公司A股作为样本，从北京大学中国经济研究中心的色诺芬数据库中获取数据，并结合巨潮资讯网上市公司年度报告整理而成。在样本的选取过程中剔除了以下公司：（1）ST和PT上市公司；（2）主营业务收人和主营业务成本均为零的公司；（3）行业数据不全，无法判别其多元化程度的公司；（4）财务数据（包括资本结构、主营业务收人等）不全的公司；（5）销售收入小于1000万元和个别异常数据的变量。 　　（二）变量定义和模型建立 本文选取如下变量：（1）多元化指标。参照Su（2008）的多元化指标，根据2001年4月中国证监会颁布的《指引》，采用两位码标准，统计出营业收人占公司主营业务收人比重大于1%的经营单元个数Sn。行业数（Sn）：主营业务所涉及的行业个