第六章套利定价理论(金融经济学导论,对外经济贸易大学)精要.pptVIP

第六章 套利定价模型 Arbitrage Pricing Theory 本章主要问题和学习重点 了解和掌握金融市场均衡的特殊机制－－无风险套利均衡机制 掌握无套利均衡下的证券收益与风险的关系 第一节 套利定价理论的假设和逻辑起点 第二节 套利及套利的发生 第三节 套利定价理论的模型 第一节套利定价理论的假设和逻辑起点 一、套利定价理论的假设条件分析 二、套利定价理论的逻辑起点 一．套利定价理论的假设条件分析 我们把套利模型的假设条件和CAPM模型的假设条件作个比较，可以得到APT模型和CAPM模型共同拥有的以下假设： 投资者有相同的投资理念存在着大量投资者，投资者是价格的接受者，单个投资者的交易行为对证券价格不发生影响。 投资者追求效用最大化 没有交易成本。 而APT模型不需要以下的假设条件： 单一投资期 不存在税的问题 投资者能以无风险利率自由地借入和贷出资金 投资者以回报率的均值和方差选择投资组合 二．套利定价理论模型的逻辑起点――因素模型与充分分散风险的投资组合 1. 因素模型 在套利定价理论中，我们将先从考察一个单因素模型入手，这个模型假设只有单个系统因素影响证券的收益。 资产收益的不确定性来自两个方面：共同或宏观经济因素和厂商的特别风险 如果我们用F表示共同因素期望值的偏差，βi表示厂商i对该因素的敏感性，εi表示厂商特定的扰动，则该单因素模型表明厂商的实际收益等于其初始期望收益加上一项由未预料的整个经济事件引起（零期望值）的随机量，再加上另一项由厂商特定事件引起（零期望值）的随机量。 其公式为：ri = E(ri)+βi F ＋ εi 条件是： 为了使这个单因素模型更加具体，我们举一个例子： 假设宏观因素F代表国民生产总值（GNP）的意外的百分比变化，而舆论认为今年GNP将变化4%。我们还假定一种股票的β值为1.2。 如果GNP只增长了3%，则F值为-1%，表明在与期望增长相比较时，实际增长有1%的失望。给定该股票的β值，可将失望转化为一项表示比先前的预测低1.2%的股票的收益。这项宏观的意外加上厂商特定的扰动，就决定了该股票的收益对其原始期望值的全部偏离程度。 2. 充分分散风险的投资组合 假如一个投资组合是充分分散风险的，那它的厂商特定风险或非系统风险可以被分散掉，保留下来的只有因素（系统）风险，即收益与风险为： 我们把充分分散的投资组合定义为：满足按比例分散持有足够大数量的证券组合，而每种证券i的数量又小到可以使非系统方差被忽略掉。 既然非系统风险因素可以被分散掉，那么只有系统风险在市场均衡中控制证券的风险溢价。在充分分散的投资组合中，各个厂商之间的非系统风险相互抵偿，因此，在一个证券组合中，与其期望收益相关的就只有系统风险了。 第二节 套利及套利的发生 一、具有相同贝塔值的套利 二、具有不同贝塔值的套利 三、多因素的套利 一、具有相同β值的套利 如果两个充分分散化的投资组合有相同的β值，那它们在市场中必定有相同的预期收益。 套利组合的构成及套利过程 (0.10+1.0×F)×100万美元（在资产组合 A上作多头） －（0.08＋1.0×F）×100万美元（在资产组合B上作空头） __________________________________ 0.02×100万美元＝20 000美元 （净收益） 这样，我们就获得了一项无风险利润。这项策略要求净投资为零。我们应继续需求一个尽可能大的投资规模，直至两个组合间的收益差消失为止。具有相同β值的投资组合在市场均衡时一定具有相同的期望收益，否则将存在无风险套利机会，通过套利使二者预期收益相等。 二．具有不同β值的套利 对于有不同β值的充分分散化的投资组合，其预期收益率中风险补偿必须正比于β值，不然也将发生无风险套利。 参见图5-2，假定无风险收益率rf是=4%，有一充分分散化的投资组合C的β值为 βc=O.5，具有预期收益率6%。在图中，代表投资组合C的点位于连接无风险资产和组合A的直线的下方。现在我们来看另一个投资组合D，这个组合一半由组合A另一半由无风险资产组成。这样，组合D的β值为βD=0.5×0+0.5×1.0=0.5，预期收益率是0.5×4％+0.5×l0％=7％。组合D和组合C的β值相等而预期收益率不等，如前所述，会发生套利。 套利组合及套利过程 （做D多头）(0·5×0·04+0·5×0·1＋0·5F)100万 （做C空头）－（0·06＋0·5F）100万 结果是：套利组合的收益为正；收益无风险，即套利组合对因素的敏感度为零；净投资为零。 三、多因素的套利 两个宏