class 9-model_train_dcf_(投资银行学-清华大学 朱武祥)要点解析.ppt

N 关于WACC计算中Beta值的讨论 * 业务尽职调查 收集可比公司 资料 建立DCF模型 进行可比公司 指标分析 与公司讨论 主要假设与结论 修改模型 分析员会议 与公司讨论 确定初步 价格区间 路演 确定最终 价格区间 估值定价的主要步骤 预路演 宏观经济环境 对公司重组和运营结构的分析 市场、监管及 竟争环境 比较分析 技术革新 收集信息及对公司运营情况进行假设 贴现率 现金流贴现模型 财务预测结果 敏感性分析 公司定位 非公开市场分析 可比公司分析 估值的敏感性分析 估值结果 潜在业务 机会的价值 基于市场经 验的判断 估值分析的基本架构 现金流可以清楚地显示出企业需要或产生的资金 利息 政府 债权人 股东 企业的现金 固定资产 存货 应收帐款 新的债务 收回 应收 帐款 现金 销售 新的股本 税收 投资 虚线箭头表示非现金流项目，(1)固定资产的投资通过折旧共同进入存货成本，并通过销售收回 生产 应付帐款 偿付 应付帐款 股利 融资 赊购 经营 投资 折旧（1） 现金流的概念 上市公司收入及利润 上市公司含杠杆自由现金流 EBITDA（不含初装费） 资本支出 所得税 － － 运营资本增加 利息 含杠杆自由现金流 － － － 其他经营活动现金流 收入 付现成本 EBITDA 折旧 － － EBIT 利息费用 税前利润(EBT) － 资本支出 通过经营活动直接控制的关键变量 经营活动的结果，为资本市场关注的关键变量 现金流的概念（续） 现金流贴现法 收入 市场规模，占有率，用户数，资费 成本费用 成本，销售及管理费用 减 EBIT 等于 调整项 折旧与摊销，固定资产投资，追加的营运资金，所得税 加/减 加权平均资本成本 融资成本、资本结构 终值 预测期末的现金流或EBITDA，退出倍数，永续增长率 自由现金流 等于 净债务 股权价值 企业价值 等于 减 等于 预测未来现金流 未来现金流，是根据对未来收入、成本费用、投资、融资等预测的基础上，推导出来的。 预测未来的业务收入。 区分不同业务 确定收入的主要驱动因素，如用户数和资费 市场规模 市场占有率 预测未来的成本费用 直接成本：人工、折旧、租线等 期间费用：销售费用、管理费用、财务费用等 预测未来追加的营运资金 营运资金＝流动资产（不含现金）－流动负债（不含银行借款） 相当于“周转资金”的概念 预测未来的固定资产投资 投资规模：业务发展需要、生产／网络规模 单位投资成本 WACC的计算 长期目标负债率（D/(D+E)） 利率（I） 所得税率（T） 无风险收益率（ Rf ） 贝塔系数（ ? ） 股票市场整体收益率 市场风险溢价（P） 加权资本平均成本（WACC） 30% 5.1% 30% 4.9% 1.25 14.6% 9.7% 13.0% 参数 举例 说明 与公司的目标资本结构一致 根据实际利息费用计算 中国政府十年期美元国债收益率 根据主要可比公司贝塔值确定 上市公司实际税率 恒生指数10年平均收益率 股票市场整体收益率与无风险收益率之差 上市公司的加权平均资本成本（WACC） WACC = D+E D I(1-T) + D+E E [Rf +? * P ] 债务成本 股权成本 D+E D D+E P ] Beta是影响WACC最终结果的重要参数。它反映了公司股价与所处市场大市走势的相关性 在Beta的计算中，重要的一个环节就是要消除不同公司因为资本结构的差异而造成的对Beta值的影响 不含杠杆因素的Beta = 含杠杆因素的Beta 1 + （总债务/股权市值）（1-边际所得税率） 消除资本结构对Beta影响的调整公式： 中国电信Beta计算过程： 终值的计算 预测未来现金流时，通常只预测未来十年的现金流，因为不可能无限制地预测未来现金流 假定十年以后的现金流，贴现到第十年年末，存在一个价值，这就是终值 终值的计算有两种方法：永续增长法和EBITDA倍数法 永续增长法：假定十年以后的现金流会以第十年的现金流为起点，并以某个固定的增长率逐年增长下去。这时终值可根据等比数列的公式计算如下： 终值 ＝ 第十年的现金流 * ( 1 + 永续增长率 ) 贴现率 - 永续增长率 EBITDA倍数法：假定十年以后的现金流贴现到第十年年末，价值是第十年EBITDA的若干倍。这时终值可根据以下公司计算： 终值 ＝ 第十年EBITDA * 终值倍数。 用以上方法计算出的终值是第十年年末的现金流，再贴现到现在 可比公司法 — 要点 选取可比公司通常有以下标准： 近似的市场 类似的业务 类似的市场地位 类似的规模 类似的业务增长率 选择合适的比率 企业总值/EBITDA 市盈率 EBITDA倍