财务管理第四讲材料.pptVIP

每股收益（EPS）比盈余增长要快得多。为什么？可以看EPS公式： 5.9 PPG公司的股利政策建模 我们认为PPG公司的股利可以通过下面的假设更有效地被建模： 总的现金股利存在稳定的增长率。在本章前面的估值模型中，我们已经选择了4.13%的股利增长率，与历史上的PPG公司的复合增长率相等。 负债等于总资产的32% 库存股(即从股东回购的股票）是一个触发变量。 注意PPG公司给股东的总的权益支付取决于它的自由现金流和它的财务政策-包括公司负债数量的选择。 5.10 计算PPG公司的权益成本rE和负债成本rD 本节我们将根据2.9-2.12章节的形式来计算PPG公司的WACC。我们基于四种可选模型计算权益成本rE：其中两种是利用戈登股利模型的方法，一种是基于每股股利，另一种基于PPG公司总的股利支付。另外两种是利用CAPM的方法，一种是传统的CAPM，另一种是税收调整的CAPM。 5.10.1 使用戈登股利模型计算权益成本rE 我们可以应用第二章讨论过的该模型，使用每股股利或总的权益支付建模。每个模型都给出了PPG公司不同的权益成本rE。 正如第二章说明的，方法1使用每股数据，方法2使用总计数据——权益总额，总权益支出，以及该支付的增长率。给定PPG公司的销售增长率为4%，我们认为11.94%的总权益支付增长率太高，不可能无限期持续。因此我们使用了两阶段戈登模型（2.4节）计算出第三个权益成本（见B20）。 5.10.2 哪种计算权益成本rE的方法更好？ 这是一个具有欺骗性的问题！真正的问题是，但他们买股票时投资者对PPG公司股票的期望是什么？那些了解融资机制、聪明的投资者（就像本书的读者！）会知道第二种方法表达了PPG公司的经济股利。这些投资者将会将19.35%作为PPG公司的权益成本。 PPG公司的股利政策——它自豪的是每股股利支付的长时间持续增长——意味着他认为大多数投资者并不了解公司股东支付的经济学意义。如果PPG是对的，那么它的权益成本是比较低的，即rE=10.57%。 每股股利和总的权益支付的矛盾在股权较为集中公司或者独资公司中会完全消失。 假如你拥有PPG公司的全部股份。然后你决定支付自己的“每股现金股利”（以普通收入税率计税）或者支付自己的股票回购（以资本收益率计税）。你立即会意识到两种支付都是经济股利（意味着：支付给股东（这里就是你自己））。你还会认识到唯一重要的事情是总的税后支付。 利用PPG公司的月度收益数据和SP500（代表股票市场）可以计算出PPG公司的β为0.8473。下面的图横轴上是SP500收益（C列），Y轴上是PPG公司收益（G列）： 这里a是50%（支付比率），g是6%（市场权益支付增长率），P0/EPS0（市盈率），利用这个估计，用CAPM的权益成本，我们可以发现下表总的两个（十分贴近）的估计值。 5.10.4 PPG公司的负债成本rD是多少？ 计算PPG公司的负债成本的最简单方法是假设rD是借款成本的当前平均百分比。这个可以从PPG公司的损益表和资产负债表中计算而得： 注意到我们仅使用了PPG公司的财务负债来计算其负债成本rD。 当然，还有其他方法计算PPG的rD：原则上，我们应该问问公司借款的边际成本是多少——即额外多借入1美元的成本。意味着我们的方法假设PPG公司的当前借款成本同时也是其边际成本。 可以看到的，在B34中，我们采用了一个简单方法，通过平均四种计算WACC方法的结果很容易破解WACC的计算谜题。 5.12 回到估值——敏感性分析 正如你在本章中看见的，一个定价涉及到海量的分析和令人无所适从的有关公司未来的假设。令人抱有希望的是你已经出色地完成了分析工作并且你推测是对的，但是严谨的要求是你检查是否有其他可选假设还会影响你的定价。 在本节中我们在众多影响定价的因素中检查了其中两个：WACC和公司长期销售增长率。建立一个EXCEL中的二维模拟运算表，得到结果如下： 该数据表中着色的单元格是增长率和WACC的组合，这里PPG公司的市场价值公被低估。这并不奇怪，该结果的产生是由于高增长率和低WACC所导致的。 EXCEL说明：数据表中的公式(B118中)是B111的变异：如果长期增长率比WACC小，那么数据表给出B111；反之，这说明就是没有意义的数字（“nmf”）。该结果与我们的终值计算有关。 这个等式只有当WACC-长期增长率0时才有意义。 谢谢提出宝贵意见！ * * 通过简单地指定每年底负债余额将负债偿付期数纳入模型。既然公司假定不发行新股票(符合贷款契约条款)，符合模型触发变量不能在资产负债表的负债方这一条件。我们的模型的触发变量是现金和流动证券账户。 模型还结合了另一个关于固定资产的假设。它假设固定资产净值在项目生命周期中是常数。 你可以从电子表中的第30-32