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华灿光电快速扩张模式存隐忧 　　2015年，LED行业的并购如火如荼。 　　9月12日，华灿光电（300323.SZ）发布重大资产重组方案，公司拟以10.8亿元收购云南蓝晶科技股份有限公司（下称“蓝晶科技”）100%股权，评估增值率约为120.88%。 　　蓝晶科技主要从事蓝宝石晶体、蓝宝石衬底及其他蓝宝石材料制品的研发、生产和销售，属于LED产业的上游行业。公司产品主要为蓝宝石衬底、蓝宝石窗口片以及LED灯条等。 　　近年来，华灿光电不断扩大产能，盼以规模效应带动业绩增长。然而，激烈的市场价格竞争使得公司收效甚微。 　　收购标的营收质量不佳 　　在重组草案中，华灿光电表示，通过本次交易，公司将从LED产业链的中游向上游延伸，公司业务形态将更加丰富。本次交易完成后，公司与蓝晶科技在业务形态上将形成互补，有助于公司扩大整体业务规模，提高盈利水平。 　　财务数据显示，2013年、2014年及2015年1-5月，蓝晶科技的营业收入分别为13361.96万元、18726.14万元及10984.70万元;净利润分别为531.04万元、3121.75万元和1234.97万元。 　　与同行业上市公司相比，蓝晶科技应收账款占营业收入的比重明显较高，但计提的应收账款坏账准备却低于同行。 　　2013年、2014年及2015年1-5月，蓝晶科技的应收账款账面余额分别为10756.59万元、14534.31万元和16668.09万元，占同期营业收入的比重分别为80.5%、77.62%和151.74%。 　　重组草案中，蓝晶科技将上市公司东晶电子（002199.SZ）、水晶光电（002273.SZ）以及奥瑞德（600666.SH）列为可比对象。 　　年报数据显示，2013年、2014年及2015年1-6月，东晶电子应收账款占营业收入的比重分别为16.93%、30.22%和72.83%，水晶光电分别为24.53%、28.37%和65.67%，奥瑞德分别为19.66%、26.08%和75.17%。 　　审计报告显示，2014年及2015年1-5月，蓝晶科技向华灿光电的销售金额合计为4790.9万元。但截至2015年5月31日，按欠款方归集的期末余额前五名的应收账款中，华灿光电排名第一位，公司期末欠款余额为4722.74万元，占应收账款总额的26.89%。 　　根据重组草案，蓝晶科技采用账龄分析法计提坏账准备，1年以内的坏账计提比例为3%、1-2年为10%。 　　审计报告显示，2014年，蓝晶科技1年以内的应收账款账面余额为14204.66万元，计提坏账准备为426.14万元;2015年1-5月，蓝晶科技1年以内的应收账款账面余额为15873.54万元，计提坏账准备476.21万元。 　　需要指出的是，在可比上市公司中，东晶电子、水晶光电以及奥瑞德1年以内应收账款的坏账准备计提比例均为5%，水晶光电1-2年的坏账准备计提比例为20%。而以5%计提比例计算，2014年以及2015年1-5月，蓝晶科技应计提的坏账准备金额分别为710.23万元和793.68万元，与公司实际计提坏账准备分别存有284.09万元和317.47万元差距，分别占同期净利润的9.1%和25.71%。 　　另外，重组草案还显示，2013年，蓝晶科技的存货账面余额为8215.06万元，计提跌价准备49.59万元;截至2015年5月，蓝晶科技的存货账面余额增至16079.87万元，但公司未计提跌价准备。 　　业绩承诺实现不易 　　重组草案中，原股东承诺，2015年、2016年和2017年，蓝晶科技的税后净利润分别不低于3500万元、9500万元、14000万元，年均增幅200%。 　　根据重组草案，华灿光电拟募集配套资金3.24亿元，用于蓝晶科技“LED单晶衬底片产业化项目”和“蓝宝石窗口材料新产品开发应用项目”建设。其中，“LED单晶衬底片产业化项目”拟投入募集配套资金2.94亿元。 　　资料显示，“LED单晶衬底片产业化项目”于2010年9月获批，项目估算总投资5.52亿元。根据预期，项目建成后，蓝晶科技将增加1200 万片/年的蓝宝石衬底生产能力。截至2015年5月31日，蓝晶科技已先期投入2.96亿元，增加蓝宝石衬底的年产能500万片。 　　蓝晶科技表示，“LED单晶衬底片产业化项目”达产后，预计每年可实现销售收入3.84亿元，实现税后利润1.01亿元，利润率约为26.3%。 　　但财务数据显示，2014年，蓝晶科技实现营业收入1.87亿元，净利润0.31亿元，净利润率约为16.58%;2015年1-5月，实现营业收入1.1亿元，净利润0.12亿元，净利润率约为10.91%，与公司预期似乎存有较大差距。 　　同时，“产能及产能利用率