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男裤专家 攻守兼备 ——九牧王（601566）调研报告 2011年月 强烈推荐/首次 九牧王 调研报告 报告摘要： 产品上，以强势品种男裤为守，上装为攻。未来将继续维护主打产品男裤的优势地位，以男裤在消费者中的影响力带动上装消费。2011年公司男裤产品销售金额占到总收入的50%左右，未来随着九牧王全系列产品销售的综合提升，男裤在整体销售结构中占比将逐渐降到30%。 目标城市，以一级为守，二、三级为攻。公司对一级城市的终端布局达到100%，二线城市达到80%，未来目标城市拓展战略主要为巩固一级，发展二、三级。渠道上，以自营为守，加盟为攻。公司将加强二级加盟商拓展，今明两年，终端数量每年新增500家，其中100家自营，400家加盟。 多品牌战略拉开架势，3年后大显成效。除“九牧王”主品牌，公司旗下品牌已有“FUN”、 Calliprimo和VIGANO三个，用来填补主品牌空白市场，覆盖人群从青少年到中老年，产品风格从休闲到高端正装。公司已展开投入，但品牌培育期以三年为记。 盈利预测：预计公司11-13年EPS为0.87、1.13和1.27元，对应动态PE24、19和17倍，我们认为公司的经营稳健可靠，内里的功力和团队也完全可以适应公司的发展，只要维持当前的运营模式， 30%的增速将在未来几年得以持续，给予公司30倍PE相当合理，对应6个月目标价26.1元，相对当前收盘价还有20%的空间，给予“强烈推荐”评级。 财务指标预测 指标 E 12E 13E 营业收入（百万元） 1,403.91 1,674.81 2,133.94 2,734.18 3,433.14 增长率（%） 14.13% 19.30% 27.41% 28.13% 25.56% 净利润（百万元） 257.77 360.33 496.11 646.44 726.99 增长率（%） 33.39% 39.79% 37.68% 30.30% 12.46% 每股收益(元) 0.57 0.80 0.87 1.13 1.27 净资产收益率（%） 49.25% 39.65% 19.40% 20.60% 19.17% PE 37.00 26.36 24.36 18.69 16.62 PB 3.14 10.51 4.73 3.85 3.19 谭可 执业证书编号：S1480209100080 纺织服装行业分析师 010tanke@dxzq.net.cn 资产负债表数据 总资产（百万元） 1591.75 股东权益（百万元） 975.45 每股净值产（元） 1.5861 市净率（X） 3.5848 负债率（%） 38.72 交易数据 52周股价区间（元） 19.01-21.97 总市值（万元） 1240966 流通市值（万元） 207936 总股本/流通A股 57293/9600 流通B股/H股 52周日均换手率 4.12 52周股价走势图 资料来源：wind 相关研究报告  目 录 1. 维护男裤主打地位，以点带面拉动整体销量 3 2. 城市终端拓展，巩固一级、发展二、三级 3 3. 多品牌战略三年后大显成效 4 4. 盈利预测与评级 5 表格目录 表1：九牧王终端数量 4 表2：公司多品牌战略已拉开架势 4 表3：公司盈利预测表 5 表4: 利润表 6 表5: 资产负债表 6 表6: 现金流量表 7 表7: 财务比率 7 插图目录 图1：男裤与上装收入增速 3 图2：男裤与上装收入构成 3 1. 维护男裤主打地位，以点带面拉动整体销量 公司是以男裤著称的商务休闲男装品牌，主打产品西裤市场综合占有率从2000年至2010年连续十一年位列国内西裤市场第一位，持续保持在10%以上。公司多年来坚持男裤自产，精工于产品的设计、工艺和品牌维护，目前九牧王国内男裤专家的形象已经深入人心。 公司未来将继续维护主打产品男裤的优势地位，以男裤在消费者中的影响力带动上装消费。2011年公司男裤产品销售金额占到总收入的50%左右，未来随着九牧王全系列产品销售的综合提升，男裤在整体销售结构中占比将逐渐降到30%。 图1： 图2：男裤与上装收入构成 资料来源：公司公告，东兴证券研究所 资料来源：公司公告，东兴证券研究所 2. 城市终端拓展，巩固一级、发展二、三级 公司以百货终端起家，一、二级城市进驻充分，目前公司对一级城市的终端布局达到100%，二线城市达到80%，平均每个一、二级城市中公