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第十二章 期货与期权定价 期货定价 期权定价 第一节 期货定价 期货交易的基本原理 期货定价模型 差异： 期货交易以标准化的期货合约为交易对象；远期合约则并不标准。 期货交易的目的是回避价格风险或承担风险以追求高收益，通常是通过对冲方式了结交易；远期交易也以回避风险为目的，但是通过实物交割了结交易，直接锁定交割价格。 期货合约是在交易所交易；远期合约是柜台交易。 期货交易要求双方缴纳保证金，以保证合约的履行；远期交易不要求保证金，以签约双方的信用为保证。 1、交易者： 套期保值者（Hedger）：通过减少价格波动来回避价格风险，同时也放弃了价格波动带来收益的可能。 投机者（Speculator）：利用价格波动来获取价差收益，即承担价格风险，获得风险报酬。 套利者（Arbitrageur）：利用同种商品的价格差（价格联系）来获取价差收益。 2、期货合约： （1）、标准化： 商品：（普通商品、金融工具----外汇、利率、 股价指数） 数量 等级 交割地点 （2）、期货合约的价值：数量×期货价格（单位价格） （3）、合约性质：双方义务对等，买方必须按合约条件（数量、等级、期货价格）买入标的物；卖方必须按合约条件（数量、等级、期货价格）卖出标的物。义务必须履行。 （4）、合约的了结：义务的履行可以是实物交割；也可以用相反方向的合约来抵消义务，即以对冲方式来了结，只需结算两个相反合约的价差。 （5）、期货交易的盈利: 多头 = 到期日现货价格 – 初始期货价格 空头 = 初始期货价格 – 到期日现货价格 到期日的期货价格应该与现货价格一致，即期货价格具有收敛性。 （6）、基差（Basis） 基差=期货价格 – 现货价格 在合约到期日以前，期货价格与现货价格存在差异，从而使得现货与期货的损益不能完全抵消，因而，在合约到期日以前了结合约，会承担基差风险。 3、期货交易所 期货交易总是在有组织的交易场所内进行，可以是专门的期货交易所，也可能是证券交易所，其组织形式、业务职能与证券交易所无区别。 4、期货结算所（核心） （1）、基本职责： 负责期货合约的结算，包括到期合约的交割和未到期合约的平仓，并承担结算的保证责任，维持市场的连续。 (2）、作用： 是所有期货交易者的交易对手，承担每笔交易按期履行合约的保证责任。 使实物交割变得简单。 结算风险集中于结算所，这是通过保证金制度来维持。 (3)、交易制度 钉市：对交易者的盈亏进行累计。 多头盈利= 即时期货价格 – 期初期货价格 空头盈利= 期初期货价格 – 即时期货价格 零和交易： 多头盈利=空头亏损 初始保证金、维持保证金、追加保证金 1、套期保值 股票组合的 Beta = .8 SP 500 = 1,000 股价指数下跌幅度 = 2.5% SP 跌至 975 股票组合的价值 = $30 百万 股票组合价值损失幅度 = (.8) (2.5) = 2% 股票组合价值损失 = 2%* $30 百万 = $600,000 每份SP 500 指数期货合约价值损失= 250*1000*2.5%= $6,250 可以选择卖出（空头）96份标准-普尔500指数期货合约来进行套期保值，规避市场风险。 现货市场：多头，持有股票组合。当指数下跌2.5%，则该多头出现亏损$600,000。 期货市场：空头，卖出96份指数期货合约。当指数下跌2.5%，则该空头出现盈利96*6250= $600,000。 现货资产的亏损完全由期货合约的盈利所抵消，也就是说，对于股票组合的所有者来说，指数下跌2.5%的风险被完全规避了。 2、投机 通过对期货价格变动的预测，卖出或买进期货合约来获取风险收益。 如前例中，投机者如果预测到指数将下跌，则做指数期货合约的空头，当指数下跌2.5%，则每份空头指数期货合约将带来盈利＄6250。 但是，如果投机者的预测是错误的，比如指数上涨了，则该空头会出现亏损。 （一）现货-期货平价定理 期货合约可用以实现套期保值，并且，如果套期保值是完全的，则表明资产与期货的组合没有风险，这样，该组合头寸的收益率应该与其他的无风险资产收益率一致。否则，便会出现套利机会。 从这一观点可以推出现货-期货平价定理。 一个例子： 投资者持有 SP 500 基金，价值为$900 年